導(dǎo)語(yǔ)：如何才能寫(xiě)好一篇資產(chǎn)證券化的典型特征，這就需要搜集整理更多的資料和文獻(xiàn)，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化 離岸操作階段 準(zhǔn)資產(chǎn)證券化階段 資產(chǎn)證券化試點(diǎn)階段 動(dòng)因變遷

引言

自20世紀(jì)60年代誕生以來(lái)，資產(chǎn)證券化得到了迅速的發(fā)展。在資產(chǎn)證券化最為發(fā)達(dá)的美國(guó)，證券化產(chǎn)品已經(jīng)成為資本市場(chǎng)不可或缺的組成部分，資產(chǎn)證券化的發(fā)展推動(dòng)了美國(guó)資本市場(chǎng)的繁榮與經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。盡管在2008年美國(guó)次級(jí)貸款市場(chǎng)危機(jī)所引發(fā)的全球性金融危機(jī)當(dāng)中，資產(chǎn)證券化被認(rèn)作危機(jī)爆發(fā)的導(dǎo)火線，隨后證券化產(chǎn)品的發(fā)行量與市場(chǎng)存量大幅下降，但資產(chǎn)證券化的巨大優(yōu)勢(shì)與多年來(lái)對(duì)資本市場(chǎng)發(fā)展的推動(dòng)作用還是得到了大部分專家學(xué)者的認(rèn)同。

我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)工作于2005年正式啟動(dòng)，但我國(guó)的資產(chǎn)證券化實(shí)踐早于20世紀(jì)90年代就已開(kāi)始。1992年海南省三亞市開(kāi)發(fā)建設(shè)總公司以三亞丹洲小區(qū)800畝土地作為發(fā)行標(biāo)的物，以地產(chǎn)銷售和存款利息收入作為投資者的收益來(lái)源，發(fā)行了2億元地產(chǎn)投資券。盡管該案例并未采用標(biāo)準(zhǔn)化的資產(chǎn)證券化模式，且具有較多債券發(fā)行特征，但仍可被視為我國(guó)資產(chǎn)證券化實(shí)踐的首次嘗試。隨后根據(jù)操作環(huán)境與操作模式的不同，國(guó)內(nèi)資產(chǎn)證券化實(shí)踐的發(fā)展可以被劃分為三個(gè)階段：一是離岸操作階段；二是準(zhǔn)資產(chǎn)證券化階段；三是資產(chǎn)證券化試點(diǎn)階段（何小峰，2007）。鑒于我國(guó)在金融危機(jī)之后出于市場(chǎng)安全的考慮，放緩了資產(chǎn)證券化推進(jìn)進(jìn)程，因此本文并未將我國(guó)在金融危機(jī)后的資產(chǎn)證券化納入研究范圍。

在不同的時(shí)期，國(guó)際與國(guó)內(nèi)環(huán)境不同，資產(chǎn)證券化的參與主體不同，反映出各個(gè)時(shí)期資產(chǎn)證券化操作的動(dòng)因也就不同。本文結(jié)合我國(guó)1996-2008年所進(jìn)行的標(biāo)準(zhǔn)資產(chǎn)證券化或類資產(chǎn)證券化案例，對(duì)各個(gè)時(shí)期的資產(chǎn)證券化動(dòng)因進(jìn)行分析，從而得出我國(guó)資產(chǎn)證券化動(dòng)因的變遷歷程，為我國(guó)未來(lái)的資產(chǎn)證券化發(fā)展提供借鑒。

研究假設(shè)

針對(duì)資產(chǎn)證券化動(dòng)因的研究主要是從資產(chǎn)證券化所帶給發(fā)起人、投資者以及整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)的優(yōu)勢(shì)角度入手的。吳許均（2002）認(rèn)為，資產(chǎn)證券化帶給發(fā)起人的好處（如多樣化資金來(lái)源、降低融資成本等）可被看作是資產(chǎn)證券化的內(nèi)因，而資產(chǎn)證券化帶給整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)的好處可被看作是資產(chǎn)證券化的外因。丁琳（2004）將資產(chǎn)證券化的動(dòng)因分為微觀動(dòng)因和宏觀動(dòng)因，并認(rèn)為資產(chǎn)證券化帶給發(fā)起人和投資者的優(yōu)勢(shì)構(gòu)成了微觀動(dòng)因。劉志強(qiáng)（2006）、李瑋（2007）、王曉博（2007）在分析不同行業(yè)的資產(chǎn)證券化動(dòng)因時(shí)也是從資產(chǎn)證券化為該行業(yè)發(fā)行主體帶來(lái)的優(yōu)勢(shì)角度進(jìn)行分析，基于以上文獻(xiàn)，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)1：依據(jù)受益主體的不同，在文獻(xiàn)總結(jié)的基礎(chǔ)上，將資產(chǎn)證券化的動(dòng)因分為發(fā)起人動(dòng)因、投資者動(dòng)因和宏觀經(jīng)濟(jì)動(dòng)因三類。三類動(dòng)因的具體內(nèi)容如表1所示。

假設(shè)2：各分項(xiàng)動(dòng)因（如發(fā)起人動(dòng)因中的分項(xiàng)動(dòng)因“優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)”）對(duì)資產(chǎn)證券化發(fā)起決策的影響程度難以相互比較，因此假設(shè)各分項(xiàng)動(dòng)因?qū)Y產(chǎn)證券化發(fā)起決策的影響程度相同。

假設(shè)3：只將引致資產(chǎn)證券化操作實(shí)際發(fā)生的動(dòng)因列入研究范圍，而不考慮潛在動(dòng)因。

離岸操作階段的動(dòng)因分析

離岸操作階段是指20世紀(jì)前后我國(guó)部分企業(yè)利用國(guó)外的特殊目的載體（SPV），在國(guó)際資本市場(chǎng)上發(fā)行債券以籌集資金的時(shí)期。該階段典型的案例包括珠海公路交通收費(fèi)資產(chǎn)證券化、中遠(yuǎn)集團(tuán)應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化、中集集團(tuán)應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化和信達(dá)不良資產(chǎn)證券化。上述四個(gè)典型案例的部分交易細(xì)節(jié)如表2所示。

以上案例中，除了發(fā)起人之外，其他交易參與主體以及交易所在市場(chǎng)均在海外，而當(dāng)時(shí)我國(guó)有關(guān)資產(chǎn)證券化的法律制度、稅收制度、會(huì)計(jì)制度和監(jiān)管制度都尚未開(kāi)始建立，國(guó)內(nèi)也沒(méi)有從事資產(chǎn)證券化的相應(yīng)中介機(jī)構(gòu)，同時(shí)國(guó)內(nèi)投資者還基本沒(méi)有接觸到資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，因此該時(shí)期的資產(chǎn)證券化操作沒(méi)有宏觀經(jīng)濟(jì)動(dòng)因和投資者動(dòng)因存在。

從發(fā)起人動(dòng)因角度來(lái)看，其中兩家大型集團(tuán)企業(yè)中遠(yuǎn)集團(tuán)和中集集團(tuán)均已在資產(chǎn)支持證券發(fā)行前分別上市，擁有在證券市場(chǎng)發(fā)行股票的直接融資渠道；而珠海高速公路收益證券化的最初發(fā)起人實(shí)際是珠海市政府，作為地方政府其具有發(fā)行地方債券的直接融資渠道；而信達(dá)資產(chǎn)管理公司當(dāng)時(shí)是處理不良資產(chǎn)的國(guó)有獨(dú)資金融企業(yè)，同樣擁有很強(qiáng)的信用保障，這些主體之所以采用資產(chǎn)證券化手段融資，并非是為了降低融資門(mén)檻（O5），而主要是為了在亞洲金融危機(jī)的大背景下拓展資金來(lái)源（O6）、增加流動(dòng)性（O4）和降低資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)（以信達(dá)不良資產(chǎn)證券化最為突出）。

準(zhǔn)資產(chǎn)證券化階段的動(dòng)因分析

準(zhǔn)資產(chǎn)證券化階段是指20世紀(jì)初因?yàn)楦鞣矫嬷贫认拗?，只能部分?shí)現(xiàn)資產(chǎn)證券化特征的交易階段，該階段資產(chǎn)證券化屬于類資產(chǎn)證券化操作，基礎(chǔ)資產(chǎn)基本為不良貸款。典型案例包括華融不良資產(chǎn)證券化和工商銀行寧波分行不良資產(chǎn)證券化。上述兩個(gè)典型案例的部分交易細(xì)節(jié)如表3所示。

從投資者角度出發(fā)，以上兩個(gè)案例的投資主體均為國(guó)內(nèi)投資機(jī)構(gòu)，因而首次在資產(chǎn)證券化操作中引入投資者動(dòng)因，但交易產(chǎn)品的交易形式與其他信托交易憑證并無(wú)區(qū)別，所以資產(chǎn)證券化產(chǎn)品僅僅多樣化了投資者的投資組合（I2）。有關(guān)資產(chǎn)證券化的法律、稅收等制度仍然沒(méi)有開(kāi)始建立，因此該時(shí)期的資產(chǎn)證券化操作沒(méi)有宏觀經(jīng)濟(jì)動(dòng)因存在。

篇2

   關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化；過(guò)手證券；資產(chǎn)擔(dān)保證券；轉(zhuǎn)付證券

一、資產(chǎn)證券化概述

資產(chǎn)證券化(asset securitization)作為一種金融創(chuàng)新產(chǎn)品，起源于20世紀(jì)70代的美國(guó)，最初應(yīng)用于住房抵押貸款的證券化。雖然出現(xiàn)較晚但是卻以其融資方面的強(qiáng)大功能而成為目前國(guó)際上發(fā)展最快、最具活力的金融創(chuàng)新工具。

（一）資產(chǎn)證券化的概念資產(chǎn)證券化是指發(fā)起人將缺乏流動(dòng)性但是能在未來(lái)產(chǎn)生可預(yù)見(jiàn)的穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)或資產(chǎn)集合出售給spv①，由其通過(guò)一定的結(jié)構(gòu)安排，分離和重組資產(chǎn)的收益和風(fēng)險(xiǎn)并增強(qiáng)資產(chǎn)的信用，轉(zhuǎn)化成由資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流擔(dān)保的可自由流通的證券，銷售給金融市場(chǎng)上的投資者。②而按照美國(guó)證券交易委員會(huì)對(duì)資產(chǎn)證券化的定義則是：創(chuàng)立主要由一組不連續(xù)的應(yīng)收款或其他資產(chǎn)組合產(chǎn)生的現(xiàn)金流支撐的證券，它可以是固定的或循環(huán)的，并可根據(jù)條款在一定的時(shí)期內(nèi)變現(xiàn)，同時(shí)附加其他一些權(quán)利或資產(chǎn)來(lái)保證上述支撐或按時(shí)向持券人分配收益。簡(jiǎn)單來(lái)講就是將一組流動(dòng)性較差的金融資產(chǎn)通過(guò)一系列的組合和信用增級(jí)，使其轉(zhuǎn)變成具有流動(dòng)性的資產(chǎn)進(jìn)而產(chǎn)生新的收益。用圖表簡(jiǎn)單表示如下：圖1-1資產(chǎn)證券化的結(jié)構(gòu)③

（二）資產(chǎn)證券化的特征資產(chǎn)證券化作為一種新的融資方式與傳統(tǒng)融資方式相比，具有鮮明的特點(diǎn)，主要表現(xiàn)在：（1）資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)是一個(gè)由眾多原始權(quán)益人的流動(dòng)性較差的資產(chǎn)匯集而成的資產(chǎn)池，通過(guò)一系列的結(jié)構(gòu)性重組并進(jìn)行證券化，從而使這些資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)流動(dòng)性和可轉(zhuǎn)讓性。（2）證券化后的資產(chǎn)仍然繼續(xù)為該籌資資產(chǎn)服務(wù)，其地位和隸屬關(guān)系沒(méi)有變化。（3）資產(chǎn)證券化的原理是將一組流動(dòng)性較差的資產(chǎn)通過(guò)相關(guān)的重組而使其變成流動(dòng)性較強(qiáng)的資產(chǎn)，是一種融資方式，而這些融到的資金是出售資產(chǎn)的預(yù)期收入，一方面拓寬了原始權(quán)益人的融資渠道，降低了原始權(quán)益人的融資成本；另一方面使原始權(quán)益人在獲得了所需資金的同時(shí)，并未增加負(fù)債率。（4）資產(chǎn)證券化作為一種新型的融資方式，應(yīng)用范圍十分廣泛，凡是有可預(yù)見(jiàn)收入支撐和持續(xù)現(xiàn)金流量的資產(chǎn)，經(jīng)過(guò)適當(dāng)?shù)慕Y(jié)構(gòu)重組均可以進(jìn)行證券化。

二、資產(chǎn)證券化的三種基本模式

現(xiàn)在國(guó)際上通行的資產(chǎn)證券化有很多的形式，但是其基本的組織結(jié)構(gòu)只有三種，即過(guò)手證券、資產(chǎn)擔(dān)保證券和轉(zhuǎn)付證券。

（一）過(guò)手證券過(guò)手證券是資產(chǎn)證券化是最典型、最普遍的形式，也是國(guó)際上資產(chǎn)證券化采用最多的形式。在過(guò)手證券中，發(fā)起人把擬證券化的資產(chǎn)組合轉(zhuǎn)讓給spv，由spv將證券發(fā)行給投資者，每份證券按比例代表整個(gè)資產(chǎn)組合的不可分割的權(quán)益，也就是說(shuō)投資者擁有該資產(chǎn)組合的直接所有權(quán)。這種資產(chǎn)證券化模式的關(guān)鍵是發(fā)起人把資產(chǎn)"真實(shí)出售"給了投資者。發(fā)起人要把源自資產(chǎn)組合的所有權(quán)利和收益以及源自信用增級(jí)合約的所有權(quán)利都轉(zhuǎn)讓給spv，再由spv轉(zhuǎn)讓給投資者，通過(guò)這樣的安排過(guò)手證券融資不是發(fā)起人的一項(xiàng)償付義務(wù)，不視為發(fā)起人的一項(xiàng)負(fù)債，它只是在其資產(chǎn)負(fù)債表上以現(xiàn)金形式取代了被證券化了的資產(chǎn)，由此而產(chǎn)生的損益直接在利潤(rùn)表上反應(yīng)。因此稱為表外融資業(yè)務(wù)。④

（二）資產(chǎn)擔(dān)保債券資產(chǎn)擔(dān)保債券是資產(chǎn)證券化發(fā)展的雛形，它實(shí)際上是傳統(tǒng)的有擔(dān)保債務(wù)工具的一種延伸。傳統(tǒng)債券發(fā)行方式中，償債的主要資金來(lái)源是發(fā)起人未來(lái)的整體收益，而在資產(chǎn)擔(dān)保債券這一資產(chǎn)證券化融資方式下，償債資金來(lái)源從本質(zhì)上講是特定資產(chǎn)組合所產(chǎn)生的現(xiàn)金流入，或由第三方提供信用支持來(lái)清償特定債務(wù)。在資產(chǎn)擔(dān)保債券融資時(shí)，spv往往被設(shè)計(jì)成由發(fā)起人控制的實(shí)體，通常是采取以發(fā)起人的財(cái)務(wù)子公司形式存在。這樣，當(dāng)發(fā)起人向spv轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)組合時(shí)，從合并會(huì)計(jì)報(bào)表來(lái)講，屬于內(nèi)部交易，對(duì)等業(yè)務(wù)應(yīng)相互抵銷。因?yàn)樵摌I(yè)務(wù)的"真是銷售"特性不明顯，所以它的性質(zhì)更應(yīng)該屬于一項(xiàng)負(fù)債，西方的會(huì)計(jì)實(shí)務(wù)一般都將其視為擔(dān)保融資業(yè)務(wù)，該擔(dān)保資產(chǎn)組合仍然留在發(fā)起人的資產(chǎn)負(fù)債表中。因?yàn)樵撡Y產(chǎn)組合作為一項(xiàng)擔(dān)保仍然在發(fā)起人的控制之下，所以它們一般都是按債券本金部分的110%-200%超額擔(dān)保。

（三）轉(zhuǎn)付證券轉(zhuǎn)付證券是一種結(jié)合了過(guò)手證券與資產(chǎn)擔(dān)保證券的某些特征的證券。這主要表現(xiàn)在以下方面：首先，轉(zhuǎn)付證券作為一種債券是發(fā)行機(jī)構(gòu)的債券，投資者購(gòu)買(mǎi)后就成為了發(fā)行機(jī)構(gòu)的債權(quán)人，這點(diǎn)與資產(chǎn)擔(dān)保債券是相同的；另一方面，發(fā)行機(jī)構(gòu)用于償還轉(zhuǎn)付證券本息的資金來(lái)源與相應(yīng)抵押貸款組合所產(chǎn)生的現(xiàn)金流，這又與過(guò)手證券相同。但是同時(shí)三者的區(qū)別又是明顯的：轉(zhuǎn)付證券和過(guò)手證券的主要區(qū)別在于，抵押貸款組合的所有權(quán)是否移給投資者；與資產(chǎn)擔(dān)保債券的區(qū)別在于兩者償還本息的資金來(lái)源不同?，F(xiàn)在，轉(zhuǎn)付證券的結(jié)構(gòu)形式已被廣泛用于非抵押關(guān)系的資產(chǎn)上了，如汽車貸款、信用卡應(yīng)收賬款、無(wú)擔(dān)保的消費(fèi)者信貸等。在私募中，轉(zhuǎn)付證券被用于首先投保人貸款的證券化。三、我國(guó)資產(chǎn)證券化的基本模式選擇我國(guó)的資產(chǎn)證券化起步較晚，最早可以溯及到1992年三亞市的地產(chǎn)投資券。在資產(chǎn)證券化發(fā)展已經(jīng)十分充分的發(fā)達(dá)資本主義國(guó)家，資產(chǎn)證券化的主要模式是過(guò)手證券，因此對(duì)于我國(guó)的資產(chǎn)證券化形式有學(xué)者建議也應(yīng)該采取這種典型的模式作為主要形式。對(duì)此本人有不同的觀點(diǎn)。過(guò)手證券的最主要特點(diǎn)就是將擬證券化的資產(chǎn)"真實(shí)出售"給spv，以此來(lái)保證證券的價(jià)值，降低風(fēng)險(xiǎn)，但是基于我國(guó)的國(guó)情本人認(rèn)為資產(chǎn)擔(dān)保證券更應(yīng)該成為我國(guó)資產(chǎn)證券化模式的主流選擇。原因主要有以下幾點(diǎn)：第一，我們民眾對(duì)政府信用的肯定。我國(guó)目前開(kāi)展的資產(chǎn)證券化形式主要是大型基礎(chǔ)設(shè)施或市政建設(shè)等項(xiàng)目，而這些項(xiàng)目的背后是強(qiáng)大的政府信用。因此，對(duì)這些優(yōu)良資產(chǎn)進(jìn)行證券化即使采取資產(chǎn)擔(dān)保證券的形式也會(huì)取得非常好的效果。第二，資產(chǎn)擔(dān)保證券在資金利用方面的優(yōu)勢(shì)。資產(chǎn)擔(dān)保證券的特點(diǎn)就是資產(chǎn)組合所產(chǎn)生的現(xiàn)金流歸發(fā)起人支配，這樣發(fā)起人就可以用這些款項(xiàng)進(jìn)行再投資，從而有效提高資產(chǎn)的利用率。對(duì)于我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)嚴(yán)重欠缺資金的情況來(lái)講這樣的安排有利于良性的循環(huán)發(fā)展。第三，我國(guó)國(guó)有資產(chǎn)管理的形式。我國(guó)的國(guó)有資產(chǎn)由各個(gè)層級(jí)的國(guó)資委進(jìn)行管理，如果采取資產(chǎn)擔(dān)保證券的形式，那么只需要由國(guó)資委出自設(shè)立全資子公司形式的spv既可以進(jìn)行相應(yīng)的資產(chǎn)證券化，具有可操作性。

四、結(jié)語(yǔ)隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)改革程度的不斷加大，投資、融資體制急需改革。近期國(guó)家批準(zhǔn)的各種經(jīng)濟(jì)特區(qū)，金融的創(chuàng)新都是其中重要的主題，例如武漢的"1+8"城市圈的獲批，資產(chǎn)證券化被明確作為了金融創(chuàng)新的切入點(diǎn)。本人相信，利用資產(chǎn)證券化這一新的融資途徑，不但可以引入民間資本和外國(guó)資本參與武漢的經(jīng)濟(jì)建設(shè)，改善武漢現(xiàn)如今的依賴銀行貸款的單一融資模式，可以提前收回資金用于再投資和基礎(chǔ)建設(shè)，同時(shí)也可以為投資者帶來(lái)良好的投資收益。

參考文獻(xiàn)：

①spv（specialpurposevehicle）:中文翻譯為特定的交易機(jī)構(gòu)，是發(fā)起人在實(shí)現(xiàn)其預(yù)期財(cái)務(wù)目標(biāo)過(guò)程中，為了迎合法律的要求而特設(shè)的一個(gè)法律概念上的實(shí)體，但是它近乎一個(gè)"空殼公司"，只擁有名以上的資產(chǎn)和權(quán)益，實(shí)際管理和控制均委托他人進(jìn)行。

②洪艷蓉.資產(chǎn)證券化法律問(wèn)題研究[m].北京:北京大學(xué)出版社,2004

篇3

[關(guān)鍵詞]資產(chǎn)證券化；風(fēng)險(xiǎn)防范

中圖分類號(hào)：F84

文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：1006-0278（2013）04-060-01

一、資產(chǎn)證券化基本原理

（一）資產(chǎn)重組原理

資產(chǎn)證券化融資所需要的資產(chǎn)是特定的，是從原始權(quán)益人的全部資產(chǎn)中“剝離”出來(lái)的部分特定資產(chǎn)。該基礎(chǔ)資產(chǎn)的范圍可能不僅限于一家企業(yè)的資產(chǎn)，而可以將許多不同地域、不同企業(yè)的資產(chǎn)組合為一個(gè)證券化資產(chǎn)池。

（二）風(fēng)險(xiǎn)隔離原理

風(fēng)險(xiǎn)隔離原理的核心內(nèi)容是在資產(chǎn)證券化中，如何通過(guò)基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)和其他資產(chǎn)（主要是基礎(chǔ)資產(chǎn)原始所有人的其他資產(chǎn)）風(fēng)險(xiǎn)的隔離，提高資本運(yùn)營(yíng)的效率，從而給資產(chǎn)證券化各參與方帶來(lái)收益。風(fēng)險(xiǎn)隔離主要以“真實(shí)銷售”方式實(shí)現(xiàn)。風(fēng)險(xiǎn)隔離機(jī)制是資產(chǎn)證券化交易所特有的技術(shù)，它使基礎(chǔ)資產(chǎn)原始所有人的其他資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)、破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)等與證券化交易隔離開(kāi)來(lái)，風(fēng)險(xiǎn)也不會(huì)“傳染”給資產(chǎn)支持證券持有者，資產(chǎn)的賣方對(duì)已出售資產(chǎn)沒(méi)有追索權(quán)，在賣方與證券發(fā)行人和投資者之間構(gòu)筑一道堅(jiān)實(shí)的“防火墻”。

（三）信用增級(jí)原理

為了吸引更多的投資者并降低發(fā)行成本，利用“信用增級(jí)原理”來(lái)提高資產(chǎn)支持證券的信用等級(jí)是資產(chǎn)證券化的一個(gè)重要特征。信用增級(jí)原理則是從信用的角度來(lái)考察現(xiàn)金流，即如何通過(guò)各種信用增級(jí)方式來(lái)保證和提高整個(gè)證券資產(chǎn)的信用級(jí)別。

信用增級(jí)的手段有很多種，主要可以分為外部信用增級(jí)和內(nèi)部信用增級(jí)。

二、我國(guó)實(shí)施資產(chǎn)證券化歷程

1992年，三亞市丹州小區(qū)將800畝土地作為發(fā)行標(biāo)的物，以地產(chǎn)銷售和存款利息收入作為投資者收益來(lái)源而發(fā)行的2億元地產(chǎn)投資券，拉開(kāi)了我國(guó)資產(chǎn)證券化的序幕。真正意義上，得到國(guó)家政府部門(mén)批準(zhǔn)，并且能夠進(jìn)行上市交易的證券化產(chǎn)品，從2005年12月才真正開(kāi)始。

2005年，國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行和建設(shè)銀行進(jìn)行第一批銀行信貸資產(chǎn)支持證券化的試點(diǎn)，開(kāi)發(fā)銀行資產(chǎn)池包括（項(xiàng)目資產(chǎn)池中的資產(chǎn)涉及電力、城建、電信、鐵路、公路、高科技行業(yè)、制造業(yè)、化工業(yè)、煤炭和石油天然氣等12個(gè)行業(yè)，跨越19個(gè)地區(qū)，共有36名債務(wù)人、62筆貸款，債權(quán)總金額為52.8689億元。這些資產(chǎn)均為一、二類資產(chǎn)，其中，一類資產(chǎn)占總量的88.6%，二類資產(chǎn)占總量的11.4%。）同年12月15日，其產(chǎn)品“開(kāi)元”ABS和“建元”MBS同時(shí)發(fā)行（分別發(fā)行41.77億元、30.17億元），并正式進(jìn)入銀行間債券市場(chǎng)。2008年，美國(guó)爆發(fā)金融危機(jī)，使得我國(guó)剛剛起步的資產(chǎn)證券化工作不得不停止下來(lái)。2012年隨著國(guó)內(nèi)外金融形勢(shì)的好轉(zhuǎn)和國(guó)內(nèi)金融業(yè)法律法規(guī)的完善，2012年5月17日，央行、銀監(jiān)會(huì)和財(cái)政部了《關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)有關(guān)事項(xiàng)的通知》，正式重啟信貸資產(chǎn)證券化。此次僅首期信貸資產(chǎn)證券化的額度就達(dá)500億元，且國(guó)家重大基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目貸款、涉農(nóng)貸款、中小企業(yè)貸款、經(jīng)清理合規(guī)的地方政府融資平臺(tái)公司貸款等均被納入基礎(chǔ)資產(chǎn)池。

三、資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)

（一）資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)

資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)主要體現(xiàn)在資產(chǎn)本身，不論是否進(jìn)行資產(chǎn)證券化，這類風(fēng)險(xiǎn)都將存在。這類風(fēng)險(xiǎn)主要與資產(chǎn)質(zhì)量有關(guān)，即與資產(chǎn)未來(lái)產(chǎn)生現(xiàn)金流的確定性、穩(wěn)定性及現(xiàn)金流數(shù)量有關(guān)，比如高速公路遇到塌方、泥石流等造成重大損壞，直接影響到公路收費(fèi)，該類資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流就可能出現(xiàn)缺口，導(dǎo)致證券化資產(chǎn)產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)。

（二）證券化風(fēng)險(xiǎn)

證券化風(fēng)險(xiǎn)，這類風(fēng)險(xiǎn)主要是在證券化過(guò)程中產(chǎn)生的，與資產(chǎn)質(zhì)量無(wú)關(guān)。因?yàn)樵谫Y產(chǎn)證券化過(guò)程中，存在資產(chǎn)池建立、信用增級(jí)、發(fā)行評(píng)價(jià)等諸多環(huán)節(jié)，可能存在導(dǎo)金融服務(wù)機(jī)構(gòu)和其他中介評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)存在著道德和執(zhí)業(yè)能力風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)榻?jīng)不住利益的誘惑，放棄職業(yè)道德，與原始權(quán)益人一道弄虛作假，欺騙投資者。

（三）流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)

銀行間債市與證券市場(chǎng)天然相隔。造成與銀行信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品并不在統(tǒng)一的市場(chǎng)上交易的局面。

四、風(fēng)險(xiǎn)防范

1 完善資產(chǎn)證券化的法律制度建設(shè)，使資產(chǎn)證券化有法可依，同時(shí)要協(xié)調(diào)好政府部門(mén)和金融機(jī)構(gòu)之間的利益關(guān)系，尤其是要協(xié)調(diào)好發(fā)改委、央行和證監(jiān)會(huì)之間對(duì)于企業(yè)融資方面的不同觀點(diǎn)，在此基礎(chǔ)上形成全國(guó)統(tǒng)一的債券交易市場(chǎng)。

篇4

關(guān)鍵詞：互聯(lián)網(wǎng)；應(yīng)收賬款；資產(chǎn)證券化

引言

世界上最早的資產(chǎn)證券化發(fā)生在20世紀(jì)70年代，在美國(guó)政府支持下，銀行發(fā)行了住房抵押貸款來(lái)支持證券，它作為第一支資產(chǎn)證券化產(chǎn)品亮相，許多國(guó)家和地區(qū)競(jìng)相模仿，過(guò)后幾十年，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品種類也更加豐富多樣。資產(chǎn)證券化進(jìn)入中國(guó)較晚，2005年是我國(guó)開(kāi)展資產(chǎn)證券化的元年，央行及銀監(jiān)會(huì)以試點(diǎn)的方式正式推行信貸資產(chǎn)信息化的業(yè)務(wù)，后收到經(jīng)濟(jì)危機(jī)的影響，一度陷入停滯的狀態(tài)，自2012年重新開(kāi)始啟動(dòng)。特別是2014年之后進(jìn)入了蓬勃發(fā)展的狀態(tài)。作為一種新型的融資手段，資產(chǎn)證券化不僅廣泛應(yīng)用于銀行業(yè)，也在其他行業(yè)有了越來(lái)越多的嘗試。特別是對(duì)于如今高速發(fā)展的互聯(lián)網(wǎng)和電商企業(yè)，對(duì)于現(xiàn)金流的要求較大，容易產(chǎn)生融資困難等問(wèn)題，那么資產(chǎn)證券化的應(yīng)用就顯得尤為重要。京東在2014年開(kāi)始推行京東白條服務(wù)，并緊接著于2015年開(kāi)始了京東白條應(yīng)收賬款的資產(chǎn)證券化。本文通過(guò)對(duì)其應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化的實(shí)施過(guò)程進(jìn)行分析，探討其收益及風(fēng)險(xiǎn)，并給出合理化建議。

1、“京東白條”產(chǎn)生過(guò)程

2014年2月，京東商城首次推出了“京東白條”業(yè)務(wù)，它是一款新型的先消費(fèi)后付款的支付方式。消費(fèi)者在京東商城購(gòu)買(mǎi)商品付款時(shí)可以使用“京東白條”支付，然后根據(jù)自己的信用額度有兩種選擇方式，用戶可以根據(jù)自己的需要選擇30天免息或者3到24個(gè)月的分期付款方式。同時(shí)，選擇分期付款的用戶需要支付不同分期所對(duì)應(yīng)的相關(guān)服務(wù)費(fèi)，若到期尚未償還，則需要支付相應(yīng)的違約金，至此，由于它的服務(wù)費(fèi)用低于一般的銀行信用卡及螞蟻花唄，所以收到了眾多年輕用戶的喜愛(ài)，僅僅一年，“京東白條”的用戶數(shù)量就達(dá)千萬(wàn)，同比增長(zhǎng)近600%，同時(shí)開(kāi)通白條的用戶不管是月訂單還是月消費(fèi)額都有了明顯增長(zhǎng)，更加刺激了京東商城總業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)?！熬〇|白條”的使用過(guò)程實(shí)際上就是京東將資金借給消費(fèi)者，從而形成應(yīng)收賬款的過(guò)程，作為應(yīng)收賬款，它具有一般應(yīng)收賬款的風(fēng)險(xiǎn)性、期限性及流動(dòng)性較低的特點(diǎn)，同時(shí)因?yàn)槠渲Ц斗绞蕉鄻?、商品價(jià)格不高的特點(diǎn)，其應(yīng)收賬款又具有期限分散、金額較小且分散的特征。

2、“京東白條”應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化過(guò)程介紹

2.1概念

京東白條應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化是指將本公司資產(chǎn)出售給顧客（計(jì)劃管理人），并將由此產(chǎn)生的應(yīng)收賬款按照一定的交易結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)化為證券重新發(fā)行，最終目的是為了將流動(dòng)性較差的應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)化為企業(yè)流動(dòng)性較強(qiáng)的現(xiàn)金，從而使原始權(quán)益人收益。

2.2參與主體

京東白條應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化過(guò)程中，主要有原始權(quán)益人、計(jì)劃管理人、投資者等作為參與主體。在京東白條應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化過(guò)程中擔(dān)任原始權(quán)益人的是北京京東世紀(jì)貿(mào)易公司，成立于2011年6月，是京東集團(tuán)的子公司，主要業(yè)務(wù)是京東網(wǎng)上商城的零售業(yè)務(wù)。原始權(quán)益人實(shí)際上就是應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化的發(fā)起人，在此過(guò)程中將京東用戶的應(yīng)收賬款，經(jīng)過(guò)資產(chǎn)證券化融資轉(zhuǎn)化為基礎(chǔ)資產(chǎn)，從而形成資產(chǎn)池，再交由計(jì)劃管理人代管。華泰證券資產(chǎn)管理有限公司作為計(jì)劃管理人，負(fù)責(zé)“京東白條”整個(gè)證券化運(yùn)作過(guò)程，主要是策劃并實(shí)施資產(chǎn)證券化的過(guò)程，保證證券的順利發(fā)行和市場(chǎng)流通，同時(shí)作為承銷商它對(duì)原始權(quán)益人北京京東世紀(jì)貿(mào)易公司還具有相應(yīng)的信息披露義務(wù)。

2.3應(yīng)收賬款證券化實(shí)施過(guò)程

首先，需要選定基礎(chǔ)資產(chǎn)并建立資產(chǎn)池?；A(chǔ)資產(chǎn)的選擇需要滿足幾個(gè)條件，未來(lái)預(yù)期會(huì)產(chǎn)生現(xiàn)金流，原始權(quán)益人能夠擁有和控制資產(chǎn)的所有權(quán)，以及這種交易是真實(shí)存在的?！熬〇|白條”服務(wù)所產(chǎn)生的應(yīng)收賬款實(shí)際上就是京東白條證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)。然后原始權(quán)益人通過(guò)對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)也就是應(yīng)收賬款進(jìn)行篩選，將符合條件的組建成資產(chǎn)池。其次，設(shè)置特別目的載體（SPV）來(lái)出售資產(chǎn)池。SPV是在資產(chǎn)證券化過(guò)程中通過(guò)購(gòu)買(mǎi)基礎(chǔ)資產(chǎn)，并將資產(chǎn)用于發(fā)行證券從而實(shí)現(xiàn)企業(yè)融資的中介機(jī)構(gòu)。在京東白條應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化過(guò)程中，華泰資產(chǎn)管理有限公司就承擔(dān)了SPV的角色，從京東購(gòu)買(mǎi)基礎(chǔ)資產(chǎn)，然后又將資產(chǎn)出售給投資者，起到了連接原始權(quán)益人和投資者的橋梁作用。然后，注重信用增級(jí)措施及信用評(píng)級(jí)。信用增級(jí)是一種通過(guò)擔(dān)保抵押等方式來(lái)降低債券風(fēng)險(xiǎn)的一種措施，目標(biāo)是使用戶按期償還欠款，從而提高信用等級(jí)。其中又被分為內(nèi)部和外部?jī)煞N信用增級(jí)，所謂內(nèi)部增級(jí)是將自己內(nèi)部的資產(chǎn)池分為若干個(gè)等級(jí)，然后較低的一層級(jí)基礎(chǔ)資產(chǎn)為較高的一層級(jí)資產(chǎn)做擔(dān)保的一種方式。而外部增級(jí)是通過(guò)第三方擔(dān)保而進(jìn)行的信用增級(jí)。信用評(píng)級(jí)是指由評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在資產(chǎn)證券化過(guò)程中對(duì)其資產(chǎn)證券化產(chǎn)品進(jìn)行評(píng)級(jí)，來(lái)披露相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)，從而促進(jìn)產(chǎn)品的順利發(fā)行。接著，債券的發(fā)行及交易。華泰資產(chǎn)管理有限公司作為計(jì)劃管理人，負(fù)責(zé)債券的發(fā)行和交易，在此過(guò)程中不僅要對(duì)京東轉(zhuǎn)移過(guò)來(lái)的原始資產(chǎn)進(jìn)行運(yùn)行及管理工作，對(duì)投資者提出的申購(gòu)要求進(jìn)行定價(jià)和炮手，還要委托會(huì)計(jì)事務(wù)所對(duì)專項(xiàng)計(jì)劃中的募集資金進(jìn)行驗(yàn)資，并出示相關(guān)驗(yàn)資報(bào)告。最后，日常管理及支付證券。在此過(guò)程中，證券發(fā)行交易結(jié)束，SPV會(huì)按照事先簽訂的《托管協(xié)議》對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)及資產(chǎn)池進(jìn)行日常管理，并對(duì)借款人進(jìn)行監(jiān)督，看是否履行其還款義務(wù)并對(duì)違約情況進(jìn)行處理。同時(shí)，計(jì)劃管理人理應(yīng)按照合約對(duì)證券持有人分配收益。

3、“京東白條”應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化存在問(wèn)題及風(fēng)險(xiǎn)

3.1信用風(fēng)險(xiǎn)

信用風(fēng)險(xiǎn)也叫做違約風(fēng)險(xiǎn)，是指京東白條應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化過(guò)程中，基礎(chǔ)資產(chǎn)的債務(wù)人是否能夠按照規(guī)定履行其償還義務(wù)，是否按時(shí)償還，這種債務(wù)人的償還風(fēng)險(xiǎn)會(huì)對(duì)資產(chǎn)池的穩(wěn)定性有很大的影響，進(jìn)而直接影響證券化的完成。通常來(lái)說(shuō)，在此過(guò)程中，資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)將會(huì)制定一系列的措施來(lái)進(jìn)行有效的風(fēng)險(xiǎn)控制，從而預(yù)防風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。

3.2資產(chǎn)支持證券的流動(dòng)性不足

“京東白條”的資產(chǎn)化產(chǎn)品是采用的是不公開(kāi)交易的方式，其投資者或機(jī)構(gòu)都被控制在兩百個(gè)以內(nèi)，投資者通過(guò)協(xié)議轉(zhuǎn)讓在交易所內(nèi)完成證券交易，這就導(dǎo)致了資產(chǎn)支持證券過(guò)程中的流動(dòng)性不足。“京東白條”資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的投資者不僅在數(shù)量和范圍上收到了嚴(yán)格的限制，而且從流動(dòng)性上看來(lái)，即使京東給投資者支付了可觀的流動(dòng)性溢價(jià)，但也無(wú)法根治這一問(wèn)題。同時(shí)其次級(jí)證券不可轉(zhuǎn)讓的限制，也使資產(chǎn)支持證券流動(dòng)性不足。

3.3交易結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)

在常規(guī)的應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化過(guò)程中，基礎(chǔ)資產(chǎn)是由原始權(quán)益人通過(guò)計(jì)劃管理人的中介轉(zhuǎn)移給投資者的，在此過(guò)程中，交易風(fēng)險(xiǎn)受到了資產(chǎn)是否真實(shí)出售的影響。真實(shí)出售實(shí)際上是指原始權(quán)益人在實(shí)際轉(zhuǎn)讓過(guò)程中將基礎(chǔ)資產(chǎn)也就是應(yīng)收賬款的全部收益和風(fēng)險(xiǎn)都出售給了計(jì)劃管理人，進(jìn)而使其對(duì)應(yīng)收賬款擁有絕對(duì)的所有權(quán)并在資產(chǎn)負(fù)債表中出示出來(lái)。但是在京東白條應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化過(guò)程中，京東世紀(jì)貿(mào)易有限公司（原始權(quán)益人）將10%的次級(jí)資產(chǎn)分配給其旗下的子公司和關(guān)聯(lián)公司來(lái)支持證券，這樣就導(dǎo)致了與基礎(chǔ)資產(chǎn)也就是應(yīng)收賬款相關(guān)的收益與風(fēng)險(xiǎn)并不能全部轉(zhuǎn)移給計(jì)劃管理人，根據(jù)會(huì)計(jì)原則，這部分的應(yīng)收賬款不能出表，也就是說(shuō)京東白條的基礎(chǔ)資產(chǎn)不能夠真實(shí)出售，這會(huì)使得其償債風(fēng)險(xiǎn)提高，同時(shí)可能面臨原始權(quán)益人破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。

3.4債務(wù)人提前償付風(fēng)險(xiǎn)

資產(chǎn)證券化過(guò)程中，債務(wù)人提前償付風(fēng)險(xiǎn)是一種潛在的內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)，這種風(fēng)險(xiǎn)一般受到市場(chǎng)利率的影響，如果利率持續(xù)走高，那么理智的債務(wù)人會(huì)延遲歸還利息和本金來(lái)應(yīng)對(duì)不斷增加的借款成本，同樣，如果市場(chǎng)利率持續(xù)下跌，那么債務(wù)人就會(huì)提前歸還本金來(lái)達(dá)到節(jié)省借款成本的目的。在應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化的過(guò)程中，債務(wù)人的提前償付會(huì)使基礎(chǔ)資產(chǎn)所在的資產(chǎn)池中的現(xiàn)金流的償還周期受到影響，進(jìn)而影響到投資者的利益。

4、“京東白條”應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化對(duì)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的啟示

4.1互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)實(shí)行應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化是可行的

首先，我國(guó)對(duì)資產(chǎn)證券化的法律法規(guī)建設(shè)逐漸完善，使得企業(yè)在實(shí)施應(yīng)收賬款證券化的過(guò)程中有法可依，有據(jù)可循，同時(shí)，隨著法律法規(guī)的不斷完善，市場(chǎng)的監(jiān)管也不斷推進(jìn)，各個(gè)部門(mén)的審批流程也更加體系化，使得資產(chǎn)證券化的效率更加提高，所以為互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)資產(chǎn)證券化的高速發(fā)展奠定基礎(chǔ)。其次，資本市場(chǎng)快速發(fā)展也為證券的發(fā)行提供良好的條件。證券的發(fā)行離不開(kāi)市場(chǎng)，良好的融資環(huán)境、活躍的市場(chǎng)流通是促進(jìn)證券化完成的重要條件，只有快速發(fā)展的資本市場(chǎng)才能促進(jìn)資金的流通、證券的發(fā)行。同時(shí)隨著人民生活水平的提高和國(guó)民素質(zhì)的增強(qiáng)，越來(lái)越多的人關(guān)注于將空閑的積蓄用作投資，隨著金融市場(chǎng)的發(fā)展，證券投資者的數(shù)量和范圍都會(huì)不斷擴(kuò)大，有助于推進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)證券化進(jìn)程。最后，基礎(chǔ)資產(chǎn)的穩(wěn)定性和持續(xù)性為企業(yè)資產(chǎn)證券化提供了關(guān)鍵性基礎(chǔ)。在企業(yè)證券化過(guò)程中，基礎(chǔ)資產(chǎn)只有在未來(lái)預(yù)期能產(chǎn)生穩(wěn)定的現(xiàn)金流，才能夠保證發(fā)行債券后達(dá)到投資者想要的預(yù)期收益，而在我國(guó)企業(yè)的應(yīng)收賬款一般不會(huì)出現(xiàn)很大的波動(dòng)，總體上較為穩(wěn)定，可以很好地作為企業(yè)資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)。

4.2進(jìn)一步完善互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化的建議

首先，進(jìn)一步加強(qiáng)監(jiān)管及法律完善。在企業(yè)應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化過(guò)程中，相關(guān)監(jiān)管部門(mén)的有效管理和控制，才能使市場(chǎng)流通更加規(guī)范和活躍，從而促進(jìn)企業(yè)證券化的蓬勃發(fā)展。同時(shí)，雖然我國(guó)企業(yè)資產(chǎn)證券化的法律在不斷完善，但是隨著經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展，企業(yè)資產(chǎn)證券化腳步不斷加快，出現(xiàn)了許多新的問(wèn)題和爭(zhēng)議，所以法律建設(shè)仍要加快腳步。其次，多管齊下降低資產(chǎn)支持證券的風(fēng)險(xiǎn)。上文中已經(jīng)提到在企業(yè)資產(chǎn)證券化過(guò)程中存在著許多風(fēng)險(xiǎn)，所以要在企業(yè)資產(chǎn)證券化過(guò)程中的多階段多過(guò)程都要注重防范風(fēng)險(xiǎn)，包括風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)防控，基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量的風(fēng)險(xiǎn)防控以及債務(wù)人提前償還的風(fēng)險(xiǎn)防控等等。

5、結(jié)論

“京東白條”應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化為互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)實(shí)施應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化提供了比較典型的案例，它的優(yōu)勢(shì)和不足都值得我們借鑒。隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)和互聯(lián)網(wǎng)的快速發(fā)展，資產(chǎn)證券化市場(chǎng)也會(huì)越發(fā)成熟，可以預(yù)見(jiàn)，未來(lái)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的資產(chǎn)證券化也會(huì)越加蓬勃發(fā)展。

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篇5

關(guān)鍵詞:信貸資產(chǎn);證券化;障礙;對(duì)策

資產(chǎn)支持證券在國(guó)際金融市場(chǎng)上是個(gè)普通的產(chǎn)品。我國(guó)從2005年開(kāi)始信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn),但發(fā)展速度一直較慢,到底存在哪些障礙?應(yīng)如何進(jìn)一步發(fā)展?

一、證券化是信貸轉(zhuǎn)讓的發(fā)展方向

隨著金融市場(chǎng)發(fā)展,商業(yè)銀行為達(dá)到流動(dòng)性、安全性和盈利性的平衡,對(duì)資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)的資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓,融入資金或其他流動(dòng)資產(chǎn),是一種日益迫切的客觀需求。特別是2009年以來(lái),在積極的財(cái)政政策和寬松的貨幣政策,特別是國(guó)家4萬(wàn)億投資計(jì)劃的引領(lǐng)下,銀行信貸投放呈井噴態(tài)勢(shì)。隨著監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)銀行資本和信貸額度加強(qiáng)監(jiān)管,不少銀行尋求通過(guò)信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓途徑擺脫困境,于是,以同業(yè)間信貸轉(zhuǎn)讓和信托貸款類投資理財(cái)為形式的信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓異?；鸨?。據(jù)WIND數(shù)據(jù),2009年1～9月,各銀行發(fā)售的信貸資產(chǎn)類理財(cái)產(chǎn)品2045款(占全部理財(cái)產(chǎn)品的27%),而同業(yè)間信貸轉(zhuǎn)讓也大幅增加,但由于界限不清,無(wú)法統(tǒng)計(jì)出準(zhǔn)確的數(shù)據(jù),已經(jīng)成為對(duì)宏觀調(diào)控和信貸政策執(zhí)行的一個(gè)新挑戰(zhàn)。

信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓存在著諸多問(wèn)題。市場(chǎng)相對(duì)不透明,相關(guān)監(jiān)管統(tǒng)計(jì)缺乏,為部分銀行通過(guò)此類業(yè)務(wù)來(lái)粉飾報(bào)表指標(biāo)、規(guī)避監(jiān)管要求提供了便利。這種趨勢(shì)如果得不到有效控制,不僅會(huì)對(duì)單家金融機(jī)構(gòu)帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)隱患,還可能危及金融穩(wěn)定和系統(tǒng)性安全。信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)迫切需要向更高層次的市場(chǎng)形態(tài)發(fā)展。

資產(chǎn)證券化具有諸多優(yōu)勢(shì)。從廣義講,信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓是資產(chǎn)證券化的一個(gè)環(huán)節(jié)或初級(jí)產(chǎn)品。在證券化過(guò)程中,銀行通常將信貸資產(chǎn)出售給特殊目的實(shí)體(SPV),由SPV對(duì)信貸資產(chǎn)進(jìn)行證券化并出售。資產(chǎn)證券化在信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的基礎(chǔ)上創(chuàng)新并向前邁進(jìn)了一步,其功能及優(yōu)勢(shì)大大拓展,突出表現(xiàn)為“標(biāo)準(zhǔn)化”、“計(jì)量化”和“證券化”,流動(dòng)性更強(qiáng),同時(shí)兼具信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓和證券市場(chǎng)交易的優(yōu)點(diǎn),使風(fēng)險(xiǎn)由存量化變成了流量化,同時(shí),也可杜絕信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓中的不規(guī)范操作,是金融體系由傳統(tǒng)邁向現(xiàn)代的重要標(biāo)志。

資產(chǎn)證券化可以擴(kuò)大我國(guó)債券市場(chǎng)的規(guī)模。相對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家總體規(guī)模可與國(guó)債市場(chǎng)媲美的資產(chǎn)證券化市場(chǎng)而言,我國(guó)的信貸資產(chǎn)證券化仍然處于初級(jí)階段,處于零散、小規(guī)模的發(fā)展水平,相對(duì)于我國(guó)的國(guó)債、企業(yè)債規(guī)模顯得微不足道。因此具有廣闊的發(fā)展空間。

本次金融危機(jī),資產(chǎn)證券化雖然可能在危機(jī)中起到了負(fù)面作用,表現(xiàn)為證券化導(dǎo)致金融市場(chǎng)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)與銀行體系風(fēng)險(xiǎn)之間傳導(dǎo)更快,加劇了危機(jī)的傳播。但是應(yīng)該看到,主要是因?yàn)樵谧C券化過(guò)程中,資產(chǎn)證券化的過(guò)度衍生、金融監(jiān)管等環(huán)節(jié)出現(xiàn)了問(wèn)題。這對(duì)我國(guó)金融市場(chǎng)發(fā)展和金融監(jiān)管水平提高提供了重要借鑒。在重新解決一系列缺陷的基礎(chǔ)上,資產(chǎn)證券化仍將有更大發(fā)展。比如,加強(qiáng)對(duì)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的監(jiān)督、限制過(guò)度衍生化、完善在市場(chǎng)環(huán)境下以公允價(jià)值計(jì)量的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則、要求銀行加強(qiáng)貸款審查與監(jiān)控力度、對(duì)資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)暴露審慎計(jì)提監(jiān)管資本等等。長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看,我國(guó)必須適應(yīng)金融市場(chǎng)不斷升級(jí)發(fā)展的趨勢(shì),大力開(kāi)發(fā)資產(chǎn)證券化市場(chǎng),為我國(guó)金融業(yè)的全面市場(chǎng)化發(fā)展拓展空間。

二、信貸資產(chǎn)證券化面臨的難題

首先是風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。信貸資產(chǎn)證券化實(shí)際上是信貸市場(chǎng)和債券市場(chǎng)之間收益與風(fēng)險(xiǎn)的流動(dòng),在開(kāi)放的金融體系中會(huì)加速風(fēng)險(xiǎn)的傳播和擴(kuò)散,有可能加大系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和金融危機(jī)的傳染效應(yīng),使局部性金融危機(jī)或個(gè)案性金融危機(jī)演變成全局性金融危機(jī)。此次美國(guó)次貸危機(jī)正暴露了證券化過(guò)程中存在巨大的金融風(fēng)險(xiǎn)。原因在于,信貸資產(chǎn)證券化雖然分散了一部分市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn),但由于制度上的設(shè)計(jì),現(xiàn)金流的運(yùn)動(dòng)是一個(gè)循環(huán)的過(guò)程,各個(gè)環(huán)節(jié)之間聯(lián)系極其緊密,一旦一個(gè)環(huán)節(jié)的現(xiàn)金流發(fā)生問(wèn)題,就會(huì)產(chǎn)生多米諾骨牌效應(yīng)。如果沒(méi)有完善的風(fēng)險(xiǎn)隔離機(jī)制,就會(huì)使風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步擴(kuò)散,造成破壞性的影響。信貸資產(chǎn)支持證券的風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)自于以下幾個(gè)方面:借款人的違約風(fēng)險(xiǎn)和提前還款風(fēng)險(xiǎn),發(fā)行機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)選擇,SPV 的獨(dú)立性,信用評(píng)級(jí)的準(zhǔn)確性,監(jiān)管機(jī)構(gòu)的控制能力等,這幾個(gè)方面我們都沒(méi)做好準(zhǔn)備。

第二,法律缺位監(jiān)管謹(jǐn)慎。資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)橫跨銀行、信托和證券多個(gè)領(lǐng)域,綜合性較強(qiáng),任何單一領(lǐng)域的法律都不足以使其順利發(fā)展。由于我國(guó)資產(chǎn)證券化起步晚,實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)不足,沒(méi)有建立資產(chǎn)證券化所需要的獨(dú)立法律法規(guī),現(xiàn)階段只能以央行、銀監(jiān)會(huì)等部門(mén)規(guī)章來(lái)進(jìn)行規(guī)范,一旦出現(xiàn)糾紛,相關(guān)各方的基本權(quán)利可能得不到法律保障。我國(guó)金融業(yè)的歷史經(jīng)驗(yàn)表明,如果相關(guān)法律缺位,必將并且容易出現(xiàn)糾紛,造成經(jīng)濟(jì)和社會(huì)損傷,中國(guó)信托業(yè)的發(fā)展史就是一個(gè)典型的例證。部分由于這個(gè)原因,監(jiān)管部門(mén)對(duì)信貸資產(chǎn)證券化的推進(jìn)一直持謹(jǐn)慎態(tài)度,監(jiān)管尺度過(guò)于審慎,增加了發(fā)行難度和成本,抑制了資產(chǎn)證券化的發(fā)展。

第三,中介機(jī)構(gòu)有待培育。信用評(píng)級(jí)是資產(chǎn)證券化的重要環(huán)節(jié),產(chǎn)品的信用評(píng)級(jí)是產(chǎn)品的重要特征之一,評(píng)級(jí)報(bào)告是產(chǎn)品信息披露的重要組成部分。通過(guò)評(píng)級(jí),將資產(chǎn)按照不同風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)區(qū)分開(kāi)來(lái),投資者再依照風(fēng)險(xiǎn)偏好選擇相對(duì)應(yīng)的證券,因此對(duì)于投資者而言,信用評(píng)級(jí)的結(jié)果會(huì)直接影響到他們的選擇。目前,國(guó)內(nèi)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)普遍規(guī)模不大,運(yùn)作不規(guī)范,缺乏統(tǒng)一的評(píng)估標(biāo)準(zhǔn),評(píng)級(jí)透明度不高。第三方信用評(píng)級(jí)市場(chǎng)尚不完善,如違約歷史資料匱乏、評(píng)級(jí)技術(shù)和方法尚處于探索階段。造成評(píng)估的權(quán)威性存在較大質(zhì)疑,評(píng)級(jí)結(jié)果也很難得到廣大投資者的認(rèn)同。此次美國(guó)次貸危機(jī)發(fā)生的一個(gè)最重要原因就是評(píng)估機(jī)構(gòu)對(duì)發(fā)行的證券給出了過(guò)高的評(píng)級(jí)。

此外,具有破產(chǎn)隔離等功能的SPV的獨(dú)立性尚待考驗(yàn)。我國(guó)并沒(méi)有專門(mén)為資產(chǎn)證券化交易的運(yùn)作而設(shè)立的SPV,《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化監(jiān)督管理辦法》中規(guī)定了SPV只能由信托投資公司或特批機(jī)構(gòu)擔(dān)任,從已發(fā)行的信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品看,SPV的功能未能真正體現(xiàn),信貸資產(chǎn)證券化似乎以發(fā)起機(jī)構(gòu)為中心。

第四,市場(chǎng)規(guī)模小,投資者少。雖然相關(guān)文件并沒(méi)有對(duì)投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行特別限定,但不同的監(jiān)管部門(mén)規(guī)章卻限定嚴(yán)格。保監(jiān)會(huì)不準(zhǔn)保險(xiǎn)公司投資資產(chǎn)支持類證券,社?；鹨膊粶?zhǔn),證券投資基金則受困于交易利得的稅收困擾,沒(méi)有投資的積極性。因此,信貸資產(chǎn)支持證券的投資者極度有限、高度集中,就那么幾家,少量資金充裕的大行交互持有的現(xiàn)象突出。二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性也嚴(yán)重不足。首先,市場(chǎng)總量小,截止2008年底,共批準(zhǔn)16單信貸證券化業(yè)務(wù),發(fā)行總規(guī)模619.84億元,相對(duì)于整個(gè)固定收益市場(chǎng)而言,信貸資產(chǎn)證券化市場(chǎng)規(guī)模占比極少。其次,品種少,基礎(chǔ)資產(chǎn)的類型只有5種,每種只有1至9個(gè)規(guī)模不大的產(chǎn)品,投資者選擇余地少,導(dǎo)致產(chǎn)品缺乏必要的流動(dòng)性,不論是交易量還是交易筆數(shù)都非常有限,這樣的“零星”交易難以滿足機(jī)構(gòu)對(duì)流動(dòng)性的需求。

三、如何促進(jìn)信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)展

市場(chǎng)的發(fā)展有一個(gè)量變到質(zhì)變的過(guò)程,只有擴(kuò)大規(guī)模推出更多的產(chǎn)品,擴(kuò)大投資者范圍,吸引更多的市場(chǎng)人士關(guān)注和研究它,才能夠形成活躍和完善的一、二級(jí)市場(chǎng),使產(chǎn)品有生命力。 當(dāng)前,應(yīng)從以下幾方面予以推進(jìn):

第一,擴(kuò)大規(guī)模和品種。中國(guó)商業(yè)銀行體系巨額的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)使資產(chǎn)證券化具有巨大的發(fā)展空間,需要更加系統(tǒng)地、有層次地逐步推進(jìn)和完善整體的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品鏈。通過(guò)擴(kuò)大發(fā)行量和發(fā)行品種,將總量做到一定規(guī)模,鼓勵(lì)商業(yè)銀行樹(shù)立業(yè)務(wù)品牌,一方面滿足經(jīng)營(yíng)的需要,根據(jù)行內(nèi)貸款周期和特點(diǎn)推出個(gè)性化產(chǎn)品,將其發(fā)展為商業(yè)銀行的日常管理工具,另一方面投資者有了多種選擇。擴(kuò)大規(guī)模品種,就要減少對(duì)證券化業(yè)務(wù)嚴(yán)格的市場(chǎng)準(zhǔn)入審批,代以對(duì)證券化業(yè)務(wù)全面而審慎的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管,積極推動(dòng)證券化操作從試點(diǎn)階段轉(zhuǎn)入常規(guī)階段。

第二,增加市場(chǎng)參與者。市場(chǎng)規(guī)模的擴(kuò)大,也包括市場(chǎng)投資者范圍的增加。擴(kuò)大具有業(yè)務(wù)操作能力的金融機(jī)構(gòu)參與證券化操作的機(jī)會(huì),以業(yè)務(wù)審批代替市場(chǎng)準(zhǔn)入資格審批,促使金融機(jī)構(gòu)通過(guò)業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)提高金融創(chuàng)新能力與服務(wù)質(zhì)量;逐步擴(kuò)大可以投資于資產(chǎn)支持證券的投資者群體,除了保險(xiǎn)資金,社?；稹⑼顿Y基金入市之外,適度包括目前在信托理財(cái)產(chǎn)品中界定的合格投資者及正在興起的定向理財(cái)產(chǎn)品客戶。投資者群體的擴(kuò)大,客觀上也能加強(qiáng)對(duì)市場(chǎng)的監(jiān)督,促進(jìn)市場(chǎng)健康發(fā)展。

第三,培育市場(chǎng)中介。制訂對(duì)獨(dú)立中介機(jī)構(gòu)的監(jiān)管辦法,規(guī)范信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu),為信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)按市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)規(guī)則開(kāi)展業(yè)務(wù)活動(dòng)營(yíng)造良好的經(jīng)營(yíng)環(huán)境,進(jìn)一步明確信用評(píng)估評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)、內(nèi)容和程序要求,提高評(píng)估公司評(píng)級(jí)和資產(chǎn)評(píng)估工作的透明度。各信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)也應(yīng)該增強(qiáng)與國(guó)際同行機(jī)構(gòu)的交流與合作,引進(jìn)和培養(yǎng)專業(yè)化人才,吸收消化國(guó)外先進(jìn)的結(jié)構(gòu)融資評(píng)級(jí)技術(shù),逐步建立適應(yīng)中國(guó)證券化操作的信用評(píng)級(jí)規(guī)則與體系。發(fā)揮SPV在資產(chǎn)證券化中的核心作用,真正起到破產(chǎn)隔離的功能。

在國(guó)外,資產(chǎn)證券化有著較為成熟和完善的二級(jí)市場(chǎng)。在這個(gè)市場(chǎng)上,不僅有許多重要的中介角色,包括信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、拍賣公司、抵押擔(dān)保評(píng)估機(jī)構(gòu)、法律與審計(jì)服務(wù)機(jī)構(gòu)等,而且還有眾多的機(jī)構(gòu)投資者,包括投資銀行、信托機(jī)構(gòu)、私募基金、養(yǎng)老基金等,這對(duì)市場(chǎng)的定價(jià)機(jī)制、信息透明度、交易效率和流動(dòng)性都具有重要保證,值得我國(guó)借鑒。

第四,加快法規(guī)建設(shè)。解放思想,勇于實(shí)踐,尊重市場(chǎng)主體創(chuàng)造證券化規(guī)則的作用,通過(guò)市場(chǎng)的擴(kuò)大,適時(shí)將有益的市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)上升為法律制度規(guī)范,為以后適時(shí)出臺(tái)專門(mén)的資產(chǎn)證券化法律奠定基礎(chǔ)。修訂《公司法》和《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》,使SPV 成為債券發(fā)行主體,規(guī)定資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓方式,明確破產(chǎn)隔離的條件,改變當(dāng)前SPV 僅是一個(gè)法律主體而沒(méi)有或者很少有固定場(chǎng)所的“空殼公司”的狀況。進(jìn)一步明確證券化過(guò)程中的會(huì)計(jì)、稅務(wù)、報(bào)批程序等一系列政策問(wèn)題,降低交易成本和制度成本,提高各參與主體的積極性,借助制度的力量保障證券化平穩(wěn)發(fā)展。

第五,風(fēng)險(xiǎn)控制。在現(xiàn)階段市場(chǎng)規(guī)模很小的情況下,重點(diǎn)應(yīng)放在發(fā)起機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)管理和控制。發(fā)起機(jī)構(gòu)應(yīng)首先建立與證券化風(fēng)險(xiǎn)控制相符的內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)控制體系,建立適應(yīng)證券化業(yè)務(wù)的業(yè)務(wù)管理框架,設(shè)置具體的風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo),嚴(yán)格控制入池資產(chǎn)的信用風(fēng)險(xiǎn)。銀監(jiān)會(huì)2010年02月5日了《商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)暴露監(jiān)管資本計(jì)量指引》,當(dāng)前,對(duì)于迫切需要進(jìn)行信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的商業(yè)銀行來(lái)說(shuō),應(yīng)做好如下工作:認(rèn)真學(xué)習(xí)并領(lǐng)會(huì)該指引的精神以及相關(guān)技術(shù)性問(wèn)題,在全行范圍內(nèi)做好相應(yīng)的制度安排及IT系統(tǒng)安排,確保從制度層面、會(huì)計(jì)賬戶以及IT系統(tǒng)各個(gè)方面支持順利實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)暴露的資本計(jì)提;認(rèn)真做好相應(yīng)的資本計(jì)提工作,并按照銀監(jiān)會(huì)信息披露指引的要求,及時(shí)、準(zhǔn)確地披露相關(guān)信息。為迎接資產(chǎn)證券化規(guī)模的擴(kuò)大做好基礎(chǔ)準(zhǔn)備。

證券化最關(guān)鍵的條件是資產(chǎn)要具有可預(yù)測(cè)的相對(duì)穩(wěn)定的現(xiàn)金流,而目前我國(guó)銀行開(kāi)展證券化的最大動(dòng)力在于處置不良貸款。因此,為保證證券化的順利進(jìn)行,我國(guó)的資產(chǎn)證券化道路走由優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)到綜合資產(chǎn),再到不良貸款的路子較為妥當(dāng)。我國(guó)的住房抵押貸款,未來(lái)現(xiàn)金流穩(wěn)定且均勻地分?jǐn)傆谫Y產(chǎn)的存續(xù)期,還具備低違約率、貸款契約標(biāo)準(zhǔn)化、數(shù)額小、易組合等特點(diǎn),是當(dāng)前信貸資產(chǎn)證券化的切入點(diǎn)。

參考文獻(xiàn):

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關(guān)鍵詞：違規(guī)披露、不披露重要信息罪；可能性失靈；收益權(quán)憑證交易；資產(chǎn)證券化；信息披露

中圖分類號(hào)：df624 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：a doi：10.3969/j.issn.1008-4355.2012.06.13

信息披露是投資者獲取金融產(chǎn)品信息的主要途徑，信息披露制度對(duì)于維護(hù)金融市場(chǎng)透明度、確保金融市場(chǎng)的健康運(yùn)行有著不可替代的重要作用，信息披露制度是金融監(jiān)管法律制度的核心內(nèi)容。為了確保信息披露制度的落實(shí)，從各國(guó)立法例來(lái)看，均倚重刑法的規(guī)范機(jī)能，將信息披露失范入刑。金融市場(chǎng)詭譎多變，金融活動(dòng)具有高度復(fù)雜性和專業(yè)性特征，失范的金融活動(dòng)損害投資者利益，必然具有信息披露失范的共同特征，追究失范金融活動(dòng)的信息披露責(zé)任往往成為監(jiān)管部門(mén)和司法部門(mén)選擇的突破口。以美國(guó)次級(jí)住房抵押貸款危機(jī)為例，造成全球金融市場(chǎng)巨烈震蕩的資貸危機(jī)發(fā)生的原因是多方面和多層次的，多種失范市場(chǎng)行為疊加最終導(dǎo)致危機(jī)發(fā)生，但美國(guó)司法部是以“虛假陳述”罪對(duì)貝爾斯登、高盛等金融機(jī)構(gòu)及其責(zé)任人展開(kāi)刑事司法調(diào)查。 鑒于《刑法》相關(guān)規(guī)定對(duì)保護(hù)信息披露制度和調(diào)整失范金融活動(dòng)的重要性，必須防止刑法的可能性失靈。

一、信息披露制度的刑法保護(hù) 隨著我國(guó)金融領(lǐng)域改革的持續(xù)推進(jìn)，失范金融活動(dòng)頻發(fā)。為推進(jìn)金融市場(chǎng)的平穩(wěn)發(fā)展，維持金融秩序的穩(wěn)定，我國(guó)對(duì)金融犯罪采取了較為嚴(yán)厲的刑事立法政策，主要是以擴(kuò)大犯罪主體范圍、修正犯罪客觀要件、降低入罪標(biāo)準(zhǔn)的方式擴(kuò)大犯罪圈，增加金融犯罪的覆蓋范圍[1]。信息披露制度的刑法保護(hù)在我國(guó)體現(xiàn)在《刑法》第161條“違規(guī)披露、不披露重要信息罪”，該條的修訂完善與我國(guó)近年來(lái)推行的嚴(yán)密金融犯罪刑事法網(wǎng)的刑事立法政策相適應(yīng)。

原《刑法》第161條規(guī)定了“提供虛假財(cái)會(huì)報(bào)告罪”，對(duì)上市公司向股東和社會(huì)公眾提供虛假的或者隱瞞重要事實(shí)的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告的行為予以打擊，但該規(guī)定存在著主體要件、客觀要件過(guò)于狹窄的弊端，與金融市場(chǎng)的發(fā)展不相適應(yīng)，不利于保護(hù)信息披露制度。2006年《刑法修正案（六）》修改了《刑法》第161條，將原“提供虛假財(cái)會(huì)報(bào)告罪”修改為“違規(guī)披露、不披露重要信息罪”，將公司、企業(yè)對(duì)依法應(yīng)當(dāng)披露的重要信息不按規(guī)定披露的行為規(guī)定為犯罪。從法律條文來(lái)看，“違規(guī)披露、不披露重要信息罪”規(guī)定更趨完善：（1）從犯罪主體上看，犯罪主體從公司擴(kuò)大到所有依法負(fù)有信息披露義務(wù)的公司、企業(yè)，這包括依據(jù)《公司法》、《證券法》、《銀行業(yè)監(jiān)督管理法》、《證券投資基金法》等法律、行政法規(guī)、規(guī)章規(guī)定的具有信息披露義務(wù)的股票發(fā)行人、上市公司、公司企業(yè)債券上市交易的公司企業(yè)、銀行、基金管理人、基金托管人和其他信息披露義務(wù)人。（2）從客觀行為要件來(lái)看，客觀行為不僅限于提供虛假的或者隱瞞重要事實(shí)的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告，對(duì)“依法應(yīng)當(dāng)披露的其他重要信息不按照規(guī)定披露的行為”也在犯罪之列?！耙婪☉?yīng)當(dāng)披露的其他重要信息”包括《公司法》、《證券法》、《銀行業(yè)監(jiān)督管理法》、《證券投資基金法》及行政法規(guī)對(duì)于應(yīng)當(dāng)披露的信息事項(xiàng)作出的規(guī)定，還包括國(guó)務(wù)院證券管理機(jī)構(gòu)、銀行業(yè)監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)依據(jù)授權(quán)對(duì)信息披露事項(xiàng)的具體規(guī)定，這些具體規(guī)定有《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》、《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)監(jiān)督管理辦法、《規(guī)范信貸資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)池信息披露的公告》等等。（3） 從客觀行為結(jié)果上看，不僅包括嚴(yán)重?fù)p害股東或者其他人利益，也包括有其他嚴(yán)重情節(jié)的行為。所謂其它嚴(yán)重情節(jié)，主要是指隱瞞多項(xiàng)依法應(yīng)當(dāng)披露的重要信息事項(xiàng)，多次搞虛假信息披露，或者因不按規(guī)定披露受到處罰后又違反等情形[2]。

西南政法大學(xué)學(xué)報(bào)易 明：論違規(guī)披露、不披露重要信息罪的可能性失靈——以收益權(quán)憑證交易為例證雖然“違規(guī)披露、不披露重要信息罪

”在原“提供虛假財(cái)會(huì)報(bào)告罪”的基礎(chǔ)上對(duì)主體、客觀行為和行為結(jié)果都進(jìn)行了相應(yīng)完善，且該規(guī)定使用了具有高度包容性的法律語(yǔ)言，但由于金融產(chǎn)品的推陳出新以及金融犯罪的“二次違法”金融犯罪屬于法定犯，凡是能夠最終被認(rèn)定為金融犯罪的行為，其首先必須是違反民商事、經(jīng)濟(jì)、行政法律規(guī)范的行為，只有這些法律規(guī)范中明確要求追究刑事責(zé)任，且在《刑法》中又予以規(guī)定的行為，才能被認(rèn)定為金融犯罪。 要求，“違規(guī)披露、不披露重要信息罪”仍然出現(xiàn)了漏洞，面臨可能性失靈的現(xiàn)實(shí)問(wèn)題，與嚴(yán)密金融犯罪刑事法網(wǎng)的刑事立法政策相違背。

二、收益權(quán)憑證交易實(shí)踐 2011年7月，重慶市金交所首批1億元的小貸公司收益權(quán)憑證上線交易。據(jù)重慶市金融辦統(tǒng)計(jì)，2011年重慶共有16家小貸公司在重慶金交所發(fā)行收益權(quán)憑證，金額達(dá)5.23億元。重慶市小貸公司收益權(quán)憑證上線交易被看作是信貸資產(chǎn)證券化的破冰之旅而備受關(guān)注[3]。小貸公司收益權(quán)憑證交易是指小貸公司以金交所為平臺(tái)，通過(guò)承銷商將貸款的收益權(quán)分割成小份，賣給市場(chǎng)投資者，小貸公司到期收回貸款后再將收益權(quán)憑證回購(gòu)的交易行為。舉例來(lái)說(shuō)，a小貸公司自有資產(chǎn)1億元，利率為基準(zhǔn)利率的4倍（25%左右），全部放貸后預(yù)期收益為2500萬(wàn)元。小貸公司將其中2000萬(wàn)元的收益權(quán)以收益權(quán)憑證的形式賣出，約定到期后小貸公司以15%的收益率回購(gòu)小貸公司通過(guò)在重慶金交所發(fā)行小貸資產(chǎn)收益權(quán)憑證需出讓的收益約15%-17%，其中三個(gè)月期約為15%，一年期約為17%，半年期則介于兩者之間。 ，小貸公司獲得了2000萬(wàn)元資金，并將這2000萬(wàn)元再以4倍基準(zhǔn)利率的利率放貸出去。在金交所平臺(tái)，收益權(quán)分割成小份，賣給投資者，投資者買(mǎi)了這些收益權(quán)后，可以獲得8%的收益。重慶市渝中區(qū)某小貸公司的2011年第一期小貸資產(chǎn)收益權(quán)憑證，該憑證分為三檔，即優(yōu)先a03檔（3個(gè)月）、優(yōu)先a06檔（6個(gè)月）和普通級(jí)檔憑證，分別是2500萬(wàn)元、2000萬(wàn)元和700萬(wàn)元。a檔是公開(kāi)發(fā)行，普通級(jí)采取定向發(fā)行方式。其中，優(yōu)先a03檔和優(yōu)先a06檔的票面預(yù)期收益率分別為6.6%和7.5%，普通級(jí)檔憑證則無(wú)票面利率。 到期后，小貸公司從貸款者那里將2000萬(wàn)元貸款收回，獲得的本金及利息是2500萬(wàn)元，然后以2300萬(wàn)元回購(gòu)2000萬(wàn)元收益權(quán)，投資者總共獲得160萬(wàn)元收益，另外140萬(wàn)作為費(fèi)用支付各交易參與方。通過(guò)收益權(quán)憑證交易，小貸公司的資產(chǎn)規(guī)模從1億元擴(kuò)大到1.2億元，實(shí)現(xiàn)了融資目的。

收益權(quán)憑證的交易流程涉及小貸公司、擔(dān)保公司、結(jié)算銀行、重慶金交所、承銷商、做市商和投資人七大交易方。交易中，省去了特設(shè)機(jī)構(gòu)（spv），直接由小貸公司擔(dān)任發(fā)行人。承銷商則對(duì)資產(chǎn)包進(jìn)行盡職調(diào)查。然后由承銷商向重慶金交所提出上市申請(qǐng)，重慶金交所對(duì)交易進(jìn)行相關(guān)調(diào)查，包括資產(chǎn)包狀況、風(fēng)險(xiǎn)控制措施等。審核通過(guò)后，發(fā)行人再開(kāi)設(shè)托管帳戶和資金帳戶。與此同時(shí)，發(fā)行人與做市商、承銷商之間就價(jià)格達(dá)成交易。在上述安排完成后，進(jìn)入二級(jí)市場(chǎng)交易，投資人購(gòu)買(mǎi)收益權(quán)憑證。重慶金交所還承擔(dān)向發(fā)行人催款的責(zé)任，在借款人償還貸款后，發(fā)行人需要將資金存入指定的資金帳戶，到約定的支付本息日前4日，重慶金交所要對(duì)資金帳戶內(nèi)的余額進(jìn)行判斷，確認(rèn)是否足夠支付本息，如果不夠則要向小貸公司催款，否則進(jìn)入異常處理流程。做市商是交易中保證流動(dòng)性的角色，承擔(dān)雙向報(bào)價(jià)及活躍市場(chǎng)的職責(zé)，在買(mǎi)賣雙方短期內(nèi)不均衡時(shí)接受投資者的買(mǎi)單或賣單。

收益權(quán)憑證交易本質(zhì)屬于資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。資產(chǎn)證券化是以特定資產(chǎn)組合或特定現(xiàn)金流為支持，發(fā)行可交易證券的一種融資形式，其目的在于將缺乏流動(dòng)性的資產(chǎn)提前變現(xiàn)。在法理上，任何適合證券化的，能產(chǎn)生穩(wěn)定預(yù)期現(xiàn)金流的財(cái)產(chǎn)權(quán)均可以成為基礎(chǔ)資產(chǎn)。這些財(cái)產(chǎn)權(quán)可以包括符合證券化標(biāo)準(zhǔn)的所有權(quán)、定限物權(quán)（如租賃權(quán)）、債權(quán)、準(zhǔn)物權(quán)（如采礦權(quán)等）、知識(shí)產(chǎn)權(quán)等，實(shí)務(wù)中，債權(quán)類基礎(chǔ)資產(chǎn)是最典型的證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)。小貸公司收益權(quán)憑證實(shí)際就是小貸公司貸款后產(chǎn)生的預(yù)期利息收益，屬債權(quán)的一種。收益權(quán)憑證交易本質(zhì)屬于資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。

從交易流程看，收益權(quán)憑證交易與傳統(tǒng)型資產(chǎn)證券化存在著很大區(qū)別。傳統(tǒng)資產(chǎn)證券化是一種獨(dú)特的結(jié)構(gòu)性融資方式，真正融資者將可以產(chǎn)生預(yù)期收入流的資產(chǎn)“移轉(zhuǎn)”給特設(shè)機(jī)構(gòu)（spv），再由spv作為名義上的融資者向投資人發(fā)行以資產(chǎn)作為“支持”的證券，籌集資金后償付受讓資產(chǎn)的對(duì)

或轉(zhuǎn)貸給資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓人（真正融資者）。傳統(tǒng)型資產(chǎn)證券化強(qiáng)調(diào)真正融資者和spv之間的真實(shí)交易關(guān)系，以此達(dá)到風(fēng)險(xiǎn)隔離目的，以資產(chǎn)“支持”證券的通常含義在于使投資人的投資風(fēng)險(xiǎn)與收益完全依賴于被移轉(zhuǎn)資產(chǎn)的經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)能力[4]。在收益權(quán)憑證交易中，作為真正融資者的小貸公司也是交易過(guò)程中的發(fā)行人。即使把做市商看作是spv目前，重慶金交所推行的做市商制度，做市商除了負(fù)責(zé)證券化產(chǎn)品的買(mǎi)賣交易與報(bào)價(jià)，還能直接從小貸公司買(mǎi)斷收益權(quán)憑證，并與之簽訂收益權(quán)憑證回購(gòu)條款，設(shè)計(jì)相應(yīng)信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，最終發(fā)起交易。 ，由于交易中回購(gòu)條款的存在，整個(gè)交易也不符合資產(chǎn)證券化的真實(shí)交易要求?！督鹑跈C(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)監(jiān)督管理辦法》第60條規(guī)定信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)移要符合下列真實(shí)出售的操作要求：（1）與被轉(zhuǎn)讓信貸資產(chǎn)相關(guān)的重大信用風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)轉(zhuǎn)移至獨(dú)立的第三方機(jī)構(gòu)。（2）發(fā)起機(jī)構(gòu)對(duì)被轉(zhuǎn)讓的信貸資產(chǎn)不再擁有實(shí)際的或間接的控制。發(fā)起機(jī)構(gòu)對(duì)被轉(zhuǎn)讓的信貸資產(chǎn)保留實(shí)際的或間接的控制，包括但不限于下列情形：a.發(fā)起機(jī)構(gòu)為了獲利，可以贖回被轉(zhuǎn)讓的信貸資產(chǎn)；b.發(fā)起機(jī)構(gòu)有義務(wù)承擔(dān)被轉(zhuǎn)讓信貸資產(chǎn)的重大信用風(fēng)險(xiǎn)。（3）發(fā)起機(jī)構(gòu)對(duì)資產(chǎn)支持證券的投資機(jī)構(gòu)不承擔(dān)償付義務(wù)和責(zé)任。 實(shí)際上，收益權(quán)憑證交易走在了全國(guó)資產(chǎn)證券化前列，是一種新型合成型資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，這一交易擺脫了真實(shí)出售的法律限制，甚至在結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)中沒(méi)有spv介入，傳統(tǒng)型資產(chǎn)證券化中的spv法律地位、破產(chǎn)隔離等法律問(wèn)題與經(jīng)濟(jì)限制已不復(fù)存在，其搭建的有效交易架構(gòu)的便利性更為提高，是一種更高層次的“非中介化（disintermediation）” 金融活動(dòng)。這一合成型資產(chǎn)證券化產(chǎn)品中資產(chǎn)的所有權(quán)仍屬發(fā)起人，而與資產(chǎn)相關(guān)的信用風(fēng)險(xiǎn)卻已由受讓者承擔(dān)，此類產(chǎn)品的一大特點(diǎn)即是資產(chǎn)保留在發(fā)起人的資產(chǎn)負(fù)債表中從而實(shí)現(xiàn)表內(nèi)融資。

三、收益權(quán)憑證交易監(jiān)管制度缺位，“違規(guī)披露、不披露重要信息罪”面臨可能性失靈 收益權(quán)憑證交易作為“非中介化” 金融活動(dòng)，沒(méi)有spv介入，沒(méi)有真實(shí)出售這一傳統(tǒng)資產(chǎn)證券化的核心流程，沒(méi)有破產(chǎn)隔離機(jī)制，為了增加流動(dòng)性，其交易參與者也不再限于機(jī)構(gòu)投資者，而是直接面向社會(huì)公眾。收益權(quán)憑證交易中，投資者不但要考慮基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量還要考慮發(fā)起人信用，這一交易形式對(duì)信息披露提出了更高要求。遺憾的是，小貸公司發(fā)起的收益權(quán)憑證交易處于監(jiān)管制度的真空地帶，隨之帶來(lái)的問(wèn)題是“違規(guī)披露、不披露重要信息罪”的可能性失靈。

從客觀要件分析，收益權(quán)憑證交易不是“違規(guī)披露、不披露重要信息罪”中“依法應(yīng)當(dāng)披露的其他重要信息”。 我國(guó)資產(chǎn)證券化實(shí)踐從2005年開(kāi)始，監(jiān)管機(jī)構(gòu)出臺(tái)的監(jiān)管制度主要有銀監(jiān)會(huì)2005年頒布的《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)監(jiān)督管理辦法》和證監(jiān)會(huì)2006年頒布的《證券公司專項(xiàng)資產(chǎn)管理辦法的通知》。后者針對(duì)企業(yè)資產(chǎn)證券化，對(duì)信貸資產(chǎn)證券化并不適用。調(diào)整信貸資產(chǎn)證券化的監(jiān)管措施是《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)監(jiān)督管理辦法》及其配套措施《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》。按此兩個(gè)辦法，信貸資產(chǎn)證券化要求將信貸資產(chǎn)信托給受托機(jī)構(gòu)《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)監(jiān)督管理辦法》第3條規(guī)定“在中華人民共和國(guó)境內(nèi)，銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)作為發(fā)起機(jī)構(gòu)，將信貸資產(chǎn)信托給受托機(jī)構(gòu)，由受托機(jī)構(gòu)以資產(chǎn)支持證券的形式向投資機(jī)構(gòu)發(fā)行受益證券，以該財(cái)產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金支付資產(chǎn)支持證券收益的結(jié)構(gòu)性融資活動(dòng)，適用本辦法”?！缎刨J資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》也做了同樣規(guī)定。 ，其核心流程是發(fā)起人將基礎(chǔ)資產(chǎn)真實(shí)出售給spv，監(jiān)管辦法對(duì)真實(shí)出售做了相當(dāng)詳細(xì)的規(guī)定。從法律架構(gòu)上來(lái)分析，收益權(quán)憑證交易不受《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)監(jiān)督管理辦法》和《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》的規(guī)制。當(dāng)然，依據(jù)此兩個(gè)辦法制定的其它規(guī)范性文件，如中國(guó)人民銀行于2007年的《規(guī)范信貸資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)池信息披露的公告》，也是規(guī)范傳統(tǒng)型資產(chǎn)證券化交易，對(duì)收益權(quán)憑證交易不能適用。沒(méi)有行政監(jiān)管法規(guī)對(duì)收益權(quán)憑證交易予以規(guī)制的現(xiàn)實(shí)狀況，使收益權(quán)憑證交易不能被納入“違規(guī)披露、不披露重要信息罪”中“依法應(yīng)當(dāng)披露的其他重要信息”。

從主體要件分析，小貸公司不是“依法負(fù)有信息披露義務(wù)”的主體。收益權(quán)憑證交易的發(fā)起人是小貸公司，《關(guān)于小貸公司試點(diǎn)的指導(dǎo)意見(jiàn)》第1條明確將小貸公司定位于企業(yè)法人，并未明確其金融屬性，按此規(guī)定，小貸公司并

非金融機(jī)構(gòu)，只是按照公司法經(jīng)營(yíng)金融產(chǎn)品的工商企業(yè)，不受《商業(yè)銀行法》法律體系的覆蓋。《中華人民共和國(guó)銀行業(yè)監(jiān)督管理法》第2條規(guī)定：本法所稱銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)，是指在中華人民共和國(guó)境內(nèi)設(shè)立的商業(yè)銀行、城市信用合作社、農(nóng)村信用合作社等吸收公眾存款的金融機(jī)構(gòu)以及政策性銀行。對(duì)在中華人民共和國(guó)境內(nèi)設(shè)立的金融資產(chǎn)管理公司、信托投資公司、財(cái)務(wù)公司、金融租賃公司以及經(jīng)國(guó)務(wù)院銀行業(yè)監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)批準(zhǔn)設(shè)立的其他金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)督管理，適用本法對(duì)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)監(jiān)督管理的規(guī)定。《商業(yè)銀行信息披露辦法》第2條規(guī)定：本辦法適用于在中華人民共和國(guó)境內(nèi)依法設(shè)立的商業(yè)銀行，包括中資商業(yè)銀行、外資獨(dú)資銀行、中外合資銀行、外國(guó)銀行分行。本辦法對(duì)商業(yè)銀行的規(guī)定適用于農(nóng)村合作銀行、農(nóng)村信用社、村鎮(zhèn)銀行、貸款公司、城市信用社，本辦法或銀監(jiān)會(huì)另有規(guī)定的除外。本辦法所稱農(nóng)村信用社包括農(nóng)村信用合作社、縣（市、區(qū)）農(nóng)村信用合作聯(lián)社、縣（市、區(qū)）農(nóng)村信用合作社聯(lián)合社、地（市）農(nóng)村信用合作聯(lián)社、地（市）農(nóng)村信用合作社聯(lián)合社和?。ㄗ灾螀^(qū)、直轄市）農(nóng)村信用社聯(lián)合社。 由于這一尷尬的法律地位，在發(fā)起收益權(quán)憑證交易時(shí)，小貸公司處于一系列監(jiān)管制度規(guī)定的負(fù)有信息披露義務(wù)的主體范圍之外。近年來(lái)，我國(guó)著力建立和完善了一批旨在規(guī)范金融機(jī)構(gòu)的全程信息披露制度，如2002年中國(guó)人民銀行印發(fā)的《商業(yè)銀行信息披露制度暫行辦法》、2007年銀監(jiān)會(huì)在《暫行辦法》的基礎(chǔ)上的《商業(yè)銀行信息披露辦法》、2009年銀監(jiān)會(huì)頒布的《商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)暴露監(jiān)管資本計(jì)量指引》。這些相關(guān)制度都與《商業(yè)銀行法》成體系，把小貸公司這類特殊的新興的機(jī)構(gòu)排除在監(jiān)管范圍之外，小貸公司儼然成了不受這些制度制約的特殊主體，要求小貸公司在相關(guān)交易中履行信息披露義務(wù)成了沒(méi)有法律依據(jù)的“額外要求”。在此情形下，小貸公司不是《刑法》第161條“違規(guī)披露、不披露重要信息罪”中“依法負(fù)有信息披露義務(wù)”的主體。

四、防止“違規(guī)披露、不披露重要信息罪”可能性失靈的法律應(yīng)對(duì) 我國(guó)金融改革持續(xù)推進(jìn)，金融產(chǎn)品推陳出新較快，與快速發(fā)展的金融市場(chǎng)相比較，金融法制還很不健全。正如有學(xué)者指出，我國(guó)金融法制不健全，使我國(guó)金融刑法處于一種尷尬境地，金融刑法難以對(duì)一些金融活動(dòng)進(jìn)行預(yù)防性，遏止性的事前規(guī)制，結(jié)果陷入事后主義的泥潭[5]。更為嚴(yán)重的是，由于刑法謙抑性理念的樹(shù)立，金融犯罪以“二次違法”為前提的刑事司法理念得以承認(rèn)和貫徹，金融法制的不健全，將會(huì)導(dǎo)致金融刑法的可能性失靈。

在資產(chǎn)證券化領(lǐng)域，金融法制不健全這一現(xiàn)象顯得特別突出。資產(chǎn)證券化作為一種金融創(chuàng)新產(chǎn)品，具有高度復(fù)雜性、靈活多變性的特征，綜合目前資產(chǎn)證券化的行政監(jiān)管法規(guī)，可以發(fā)現(xiàn)我國(guó)借鑒了其它國(guó)家和地區(qū)的做法，在單行立法中分別界定各自所調(diào)整的“資產(chǎn)證券化”業(yè)務(wù)。中國(guó)人民銀行和銀監(jiān)會(huì)制定的《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)監(jiān)督管理辦法》和《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》調(diào)整的是銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)作為發(fā)起機(jī)構(gòu)，將信貸資產(chǎn)信托給受托機(jī)構(gòu)，由受托機(jī)構(gòu)以資產(chǎn)支持證券的形式向投資機(jī)構(gòu)發(fā)行受益證券的信貸資產(chǎn)證券化活動(dòng)。中國(guó)證監(jiān)會(huì)制定的《證券公司專項(xiàng)資產(chǎn)管理辦法的通知》調(diào)整的是證券公司作為管理人，以企業(yè)能夠產(chǎn)生現(xiàn)金流的特定財(cái)產(chǎn)或財(cái)產(chǎn)權(quán)利為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)起設(shè)立資產(chǎn)證券化專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃的企業(yè)資產(chǎn)證券化活動(dòng)。這種立法模式主要是考慮到資產(chǎn)證券化范圍廣泛且不存在統(tǒng)一概念，以條文的形式確定法規(guī)的適用范圍，保證法規(guī)的準(zhǔn)確適用[6]。這種立法模式帶來(lái)的后果是每一類監(jiān)管制度的彈性不夠，適用范圍相當(dāng)狹窄，新的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品可能面臨著無(wú)法可依的狀態(tài)，小額貸款公司發(fā)起收益權(quán)憑證交易的實(shí)踐就是例證。該類實(shí)踐顯現(xiàn)出資產(chǎn)證券化監(jiān)管制度對(duì)新型金融機(jī)構(gòu)法律地位的認(rèn)識(shí)不足以及對(duì)新型資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的監(jiān)管真空，從而對(duì)“違規(guī)披露、不披露重要信息罪”提出了嚴(yán)峻挑戰(zhàn)，使該條規(guī)定面臨著可能性失靈的現(xiàn)實(shí)問(wèn)題。要防止“違規(guī)披露、不披露重要信息罪”的可能性失靈，必須從完善相關(guān)金融法制入手。

資產(chǎn)證券化是金融市場(chǎng)的一種發(fā)展趨勢(shì)，具有廣闊的市場(chǎng)前景，在經(jīng)歷幾年的沉寂之后，資產(chǎn)證券化重獲政策層面的鼓勵(lì)和支持，資產(chǎn)證券化操作將會(huì)轉(zhuǎn)入常規(guī)發(fā)展階段，產(chǎn)品類型將會(huì)不斷擴(kuò)充。為了推進(jìn)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)健康有序發(fā)

展，維護(hù)金融市場(chǎng)安全，資產(chǎn)證券化過(guò)程中夯實(shí)信息披露制度這一金融市場(chǎng)基石就顯得愈發(fā)重要。筆者認(rèn)為，創(chuàng)新每一種資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，監(jiān)管部門(mén)都要依據(jù)其交易特征，出臺(tái)相應(yīng)監(jiān)管規(guī)則，為刑事法律的介入提供基礎(chǔ)性法律依據(jù)，相關(guān)監(jiān)管規(guī)則要從維護(hù)金融安全的高度完善信息披露制度，防止“違規(guī)披露、不披露重要信息罪”的可能性失靈。以小貸公司發(fā)起收益權(quán)憑證交易為例，完善信息披露制度要從兩方面入手。第一，研究資產(chǎn)證券化的新動(dòng)向，總結(jié)規(guī)律，借鑒國(guó)外先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)，本著實(shí)需原則、簡(jiǎn)單產(chǎn)品原則[7]，出臺(tái)相關(guān)監(jiān)管制度來(lái)規(guī)范合成型資產(chǎn)證券化交易，針對(duì)此項(xiàng)產(chǎn)品不轉(zhuǎn)移資產(chǎn)、無(wú)風(fēng)險(xiǎn)隔離的特征，詳細(xì)規(guī)定信息披露內(nèi)容。第二，明確小貸公司屬《商業(yè)銀行法》等一系列法律規(guī)章制度所規(guī)范的金融機(jī)構(gòu)的法律地位上海楊浦區(qū)檢察院今年4月審查起訴了全國(guó)首例被害單位是小貸公司的騙取貸款案，楊浦區(qū)金融辦、區(qū)檢察院聯(lián)合舉辦“新型金融機(jī)構(gòu)法律保障”研討會(huì)，對(duì)該案件進(jìn)行深入剖析，并依據(jù)小貸公司《企業(yè)法人營(yíng)業(yè)證照》、金融業(yè)機(jī)構(gòu)代碼、上海市金融服務(wù)辦公室關(guān)于同意設(shè)立該小貸公司的批復(fù)、《金融機(jī)構(gòu)編碼規(guī)范》等證據(jù)，證實(shí)小貸公司系依法從事發(fā)放貸款業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)。目前該案已得到法院有罪判決。 ，從而把小貸公司納入本文前列的一系列信息披露制度的規(guī)范范疇。明確小貸公司的金融機(jī)構(gòu)法律地位既有利于保護(hù)小貸公司，也有利于明確小貸公司的作為義務(wù)，促使其在金融創(chuàng)新中規(guī)范操作。

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篇7

資產(chǎn)證券化是當(dāng)今國(guó)際資本市場(chǎng)中發(fā)展最快、最具活力的金融產(chǎn)品。它煥發(fā)出勃勃生機(jī)，同時(shí)也給會(huì)計(jì)界帶來(lái)諸多新挑戰(zhàn)。其中資產(chǎn)證券化會(huì)計(jì)確認(rèn)問(wèn)題是關(guān)鍵的核心問(wèn)題，即判斷證券化中資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓究竟是屬于融資擔(dān)保還是真實(shí)出售？如果作為融資處理，證券化資產(chǎn)作為抵押品，應(yīng)保留在發(fā)起人的資產(chǎn)負(fù)債表中，發(fā)起人獲得的資金作為負(fù)債處理；如果作為銷售處理，則證券化資產(chǎn)應(yīng)從資產(chǎn)負(fù)債表剔除，同時(shí)確認(rèn)銷售收益或損失。顯然，采用不同的會(huì)計(jì)處理方法，產(chǎn)生的結(jié)果大不相同，對(duì)發(fā)起人的財(cái)務(wù)報(bào)表結(jié)構(gòu)將產(chǎn)生重大的影響，也決定著其所構(gòu)建的證券化形式能否達(dá)到預(yù)期的財(cái)務(wù)目標(biāo)。而其會(huì)計(jì)處理方法的選擇取決于證券化資產(chǎn)的終止確認(rèn)標(biāo)準(zhǔn)。

一、IAS的終止確認(rèn)標(biāo)準(zhǔn)分析

綜觀IAS，資產(chǎn)證券化的終止確認(rèn)標(biāo)準(zhǔn)可分為全部風(fēng)險(xiǎn)收益、實(shí)質(zhì)風(fēng)險(xiǎn)收益、金融合成分析和繼續(xù)涉入四種模式。

（一）全部風(fēng)險(xiǎn)收益模式

它體現(xiàn)在1991年的IASED40中，是最早的終止確認(rèn)標(biāo)準(zhǔn)，現(xiàn)已經(jīng)被摒棄。該標(biāo)準(zhǔn)規(guī)定：金融資產(chǎn)和負(fù)債只有假定全部風(fēng)險(xiǎn)和收益轉(zhuǎn)讓給他人時(shí)才允許進(jìn)行終止確認(rèn)。顯然，如果轉(zhuǎn)讓方保留了轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)相關(guān)的一部分風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬，哪怕僅僅是非常次要的風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬，該資產(chǎn)也不能終止確認(rèn)。該標(biāo)準(zhǔn)存在以下主要缺陷：

1.與“資產(chǎn)”的概念存在內(nèi)在的不一致性。資產(chǎn)定義的核心要求是會(huì)計(jì)主體擁有對(duì)某一項(xiàng)目的控制權(quán)。在簡(jiǎn)單交易情況下，控制某項(xiàng)資產(chǎn)與從相應(yīng)資產(chǎn)中承擔(dān)相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)與收益是同等的概念。但在證券化交易中，由于存在復(fù)雜的合約安排，使控制權(quán)與風(fēng)險(xiǎn)、收益相分離，此時(shí)根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)與收益來(lái)判定，有可能不符合資產(chǎn)確認(rèn)的原則。

2.不能客觀、公正地反映會(huì)計(jì)信息。它將金融資產(chǎn)及其所附屬的風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬視為一個(gè)不可分割的整體。但資產(chǎn)證券化可通過(guò)復(fù)雜的合約安排使控制權(quán)與其風(fēng)險(xiǎn)、收益被有效地分解開(kāi)來(lái)，并以各種相互獨(dú)立的金融衍生工具作為載體分散給不同的投資者。

3.實(shí)際操作難度大。要找出相關(guān)資產(chǎn)上包含的所有風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬并對(duì)它們進(jìn)行評(píng)價(jià)，并非易事。

（二）實(shí)質(zhì)風(fēng)險(xiǎn)收益模式

它體現(xiàn)在1994年的IASED48中。該標(biāo)準(zhǔn)規(guī)定：如果與某項(xiàng)金融資產(chǎn)相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬幾乎全部（Substantialall）轉(zhuǎn)移給了轉(zhuǎn)入方，則轉(zhuǎn)讓方應(yīng)終止確認(rèn)該資產(chǎn)。它體現(xiàn)了實(shí)質(zhì)重于形式的財(cái)務(wù)報(bào)表質(zhì)量特征，是對(duì)全部風(fēng)險(xiǎn)收益模式的改進(jìn)。但要確認(rèn)交易的實(shí)質(zhì)困難，先找出相關(guān)資產(chǎn)上包含的所有風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬，并對(duì)它們進(jìn)行評(píng)價(jià)；再判斷它們是否“幾乎全部”轉(zhuǎn)移出去，在實(shí)際操作中都有相當(dāng)難度，且它仍將金融資產(chǎn)及其所附屬的風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬視為一個(gè)不可分割的整體。因此，它也存在全部風(fēng)險(xiǎn)收益模式的主要缺陷。此外，該標(biāo)準(zhǔn)中“幾乎全部”是一相對(duì)數(shù)量，而“相對(duì)數(shù)量”概念模糊，存在許多不確定性因素，在實(shí)務(wù)中很大程度依賴于專業(yè)判斷，容易造成具有相同經(jīng)濟(jì)性質(zhì)的交易采用不同的會(huì)計(jì)處理，會(huì)計(jì)信息不可比。

（三）金融合成分析模式

它體現(xiàn)在1998年頒布的IAS39《金融工具：確認(rèn)和計(jì)量》中。該標(biāo)準(zhǔn)的核心在于控制權(quán)決定資產(chǎn)的歸屬，而且承認(rèn)金融資產(chǎn)和負(fù)債能分成不同的組成部分。資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓能否做銷售處理，看其控制權(quán)是否已由轉(zhuǎn)讓方轉(zhuǎn)移給受讓方。轉(zhuǎn)讓方保留的風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬可以視為轉(zhuǎn)讓合約的產(chǎn)物，應(yīng)按新的金融工具予以確認(rèn)。

1.比較優(yōu)勢(shì)

與前兩種模式相比，金融合成分析模式是比較成熟和可行的。到目前為止，IAS39和FAS140采用的都是這一模式的終止確認(rèn)標(biāo)準(zhǔn)。它的主要優(yōu)勢(shì)有：（1）以“控制權(quán)的轉(zhuǎn)移（surrenderofcontrol）”作為資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的終止確認(rèn)標(biāo)準(zhǔn)，符合資產(chǎn)的定義。（2）減少了判斷風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬是否幾乎全部轉(zhuǎn)移出去的不確定性。（3）認(rèn)為金融資產(chǎn)及其所附屬的風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬是可分割的，能客觀公正地反映轉(zhuǎn)讓方對(duì)轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的權(quán)利與義務(wù)。

2.存在的問(wèn)題

面對(duì)不斷創(chuàng)新、日益復(fù)雜化的資產(chǎn)證券化交易，金融合成分析模式在理論和實(shí)踐中凸顯出以下問(wèn)題：一是控制權(quán)標(biāo)準(zhǔn)較難認(rèn)定。對(duì)于“控制”的認(rèn)定，各方意見(jiàn)并不統(tǒng)一，F(xiàn)ASB和IASC對(duì)于控制權(quán)轉(zhuǎn)移的具體判斷條件就不盡相同。實(shí)際運(yùn)用時(shí)也會(huì)由于人為因素造成很難判斷控制權(quán)是否已轉(zhuǎn)移。二是該標(biāo)準(zhǔn)在實(shí)際應(yīng)用中仍然存在“相對(duì)數(shù)量”的判斷。三是易導(dǎo)致各國(guó)之間出現(xiàn)不協(xié)調(diào)或不可比的現(xiàn)象。該標(biāo)準(zhǔn)有關(guān)銷售的確認(rèn)條件包含著法律因素，而國(guó)與國(guó)的法律規(guī)定并不一致。

（四）繼續(xù)涉入模式

它體現(xiàn)在2002年關(guān)于IAS39修改意見(jiàn)的征求意見(jiàn)稿中，以“沒(méi)有繼續(xù)涉入（nocontinuinginvolvement）”作為銷售確認(rèn)判斷標(biāo)準(zhǔn)。該標(biāo)準(zhǔn)規(guī)定，只要轉(zhuǎn)讓方對(duì)被轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的全部或部分存在任何的繼續(xù)涉入，不考慮繼續(xù)涉入的程度，與繼續(xù)涉入有關(guān)的這部分被轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)不符合終止確認(rèn)的條件，作為融資擔(dān)保處理，而不涉及繼續(xù)涉入的那部分資產(chǎn)則應(yīng)終止確認(rèn)，作為銷售處理。

繼續(xù)涉入模式的優(yōu)勢(shì)體現(xiàn)在：

1.與資產(chǎn)的概念具有內(nèi)在一致性。資產(chǎn)證券化的本質(zhì)特征決定了基礎(chǔ)資產(chǎn)上的風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬是高度分散的。因此，辨別哪一方保留了大部分的風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬有相當(dāng)難度。而且擁有一項(xiàng)資產(chǎn)的控制權(quán)與保留了這項(xiàng)資產(chǎn)上的大部分風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬往往不相一致。由于“控制”的概念本身與未來(lái)現(xiàn)金流上的風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬有著藕斷絲連的關(guān)系，在判斷被轉(zhuǎn)讓的整體資產(chǎn)上的控制權(quán)是否轉(zhuǎn)移往往摻雜了風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬的因素，使“控制”的概念模糊不清，在實(shí)踐中不易把握。采用部分銷售的概念，將資產(chǎn)細(xì)分為獨(dú)立的單元，對(duì)于繼續(xù)涉入有關(guān)的這部分資產(chǎn)單元而言，控制權(quán)和保留了該資產(chǎn)上的風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬是相一致的。這樣，對(duì)每個(gè)細(xì)分的資產(chǎn)單元無(wú)論是運(yùn)用“控制權(quán)是否轉(zhuǎn)移”的判斷標(biāo)準(zhǔn)，還是運(yùn)用“風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬”的判斷標(biāo)準(zhǔn)都是一致的，既符合資產(chǎn)的定義，又不存在相互之間的矛盾。

2.巧妙地回避了“相對(duì)數(shù)量”的考慮。該標(biāo)準(zhǔn)要求一項(xiàng)交易符合終止確認(rèn)條件必須沒(méi)有任何的繼續(xù)涉入。因此，在具體應(yīng)用中只需要解決“有沒(méi)有”，而不需要解決“有多少”的問(wèn)題，應(yīng)用起來(lái)比較簡(jiǎn)單清晰。

3.是一種比較折中的會(huì)計(jì)處理方法，它通常會(huì)導(dǎo)致一項(xiàng)資產(chǎn)證券化交易被確認(rèn)為部分銷售和部分融資，容易被實(shí)務(wù)界接受。

4.避免了可能存在的法律和會(huì)計(jì)不同角度考慮的內(nèi)在矛盾，更好地反映經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)。它將法律因素排除在銷售確認(rèn)的判斷標(biāo)準(zhǔn)之外，有利于消除由于各國(guó)的法律差異引起的會(huì)計(jì)處理的不協(xié)調(diào)。

就實(shí)務(wù)應(yīng)用而言，繼續(xù)涉入模式比前三種模式可靠性高，但它也存在缺陷，不能很好地揭示不同的繼續(xù)涉入方式所引起的不同的資產(chǎn)性質(zhì)。在資產(chǎn)證券化交易中，不同方式的繼續(xù)涉入往往具有不同的性質(zhì)。例如，轉(zhuǎn)讓者持有的看漲期權(quán)和看跌期權(quán)，與其相應(yīng)的那部分資產(chǎn)的未來(lái)現(xiàn)金流上的風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬就截然不同。然而，繼續(xù)涉入模式不區(qū)分繼續(xù)涉入的性質(zhì)都將其分配到賬面價(jià)值入賬，導(dǎo)致在報(bào)表上并不能很好地揭示這部分資產(chǎn)的性質(zhì)，不利于報(bào)表使用者的理解。

綜觀IAS的演進(jìn)過(guò)程，每一模式都克服了前一模式的缺陷，都比前一模式更準(zhǔn)確、更充分地反映該階段資產(chǎn)證券化交易的實(shí)質(zhì)，但隨著金融創(chuàng)新活動(dòng)的不斷深化，證券化中資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的方式越來(lái)越復(fù)雜，使資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的實(shí)質(zhì)難以判斷，相應(yīng)階段的會(huì)計(jì)確認(rèn)標(biāo)準(zhǔn)也逐漸不能適應(yīng)時(shí)勢(shì)發(fā)展的需要而凸顯其不可避免的局限性，新的會(huì)計(jì)確認(rèn)標(biāo)準(zhǔn)也應(yīng)運(yùn)而生。可以說(shuō)，IAS關(guān)于證券化中資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的會(huì)計(jì)確認(rèn)模式的發(fā)展代表了一個(gè)與時(shí)俱進(jìn)、不斷創(chuàng)新的過(guò)程。二、我國(guó)證券化資產(chǎn)的終止確認(rèn)標(biāo)準(zhǔn)分析

2006年2月，我國(guó)財(cái)政部了《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第23號(hào)——金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移》。該準(zhǔn)則將全面系統(tǒng)地解決資產(chǎn)證券化等結(jié)構(gòu)化融資交易中關(guān)于金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的會(huì)計(jì)問(wèn)題，代表著我國(guó)證券化資產(chǎn)的終止確認(rèn)標(biāo)準(zhǔn)。

（一）我國(guó)證券化資產(chǎn)的終止確認(rèn)判斷流程

根據(jù)新準(zhǔn)則，筆者歸納總結(jié)出我國(guó)證券化資產(chǎn)的終止確認(rèn)判斷流程，如圖1所示。

第一步，確定SPE是否應(yīng)納入企業(yè)的合并報(bào)表。企業(yè)對(duì)金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)入方具有控制權(quán)的，應(yīng)當(dāng)將轉(zhuǎn)入方納入合并報(bào)表范圍。此外，還必須確認(rèn)資產(chǎn)是部分還是整體轉(zhuǎn)移。

第二步，判斷企業(yè)是否轉(zhuǎn)讓了收取金融資產(chǎn)現(xiàn)金流量的權(quán)利。企業(yè)如果轉(zhuǎn)讓了這一權(quán)利，則直接進(jìn)入第四步進(jìn)行判斷；如果SPE必須納入企業(yè)的合并報(bào)表，那么從集團(tuán)的角度看，企業(yè)向SPE轉(zhuǎn)移資產(chǎn)的行為不能認(rèn)為是真實(shí)銷售，此時(shí)，企業(yè)并沒(méi)有轉(zhuǎn)讓這一權(quán)利，則必須進(jìn)入第三步判斷。

第三步，判斷企業(yè)是否承擔(dān)轉(zhuǎn)遞資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流的義務(wù)，并同時(shí)滿足轉(zhuǎn)遞的三個(gè)條件（詳見(jiàn)準(zhǔn)則第四條）。如果是，則進(jìn)入第四步判斷；如果否，則繼續(xù)確認(rèn)資產(chǎn)。

第四、五、六步，涉及風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬的轉(zhuǎn)移。通過(guò)比較轉(zhuǎn)移前后該金融資產(chǎn)未來(lái)現(xiàn)金流量?jī)衄F(xiàn)值及時(shí)間分布的波動(dòng)使其面臨的風(fēng)險(xiǎn)，判斷企業(yè)面臨的風(fēng)險(xiǎn)是否因金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移發(fā)生了實(shí)質(zhì)性改變。如果是，表明企業(yè)已將金融資產(chǎn)所有權(quán)上幾乎所有的風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬轉(zhuǎn)移給了轉(zhuǎn)入方，應(yīng)終止確認(rèn)資產(chǎn)；如果沒(méi)有，則表明企業(yè)保留了金融資產(chǎn)所有權(quán)上幾乎所有的風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬，企業(yè)應(yīng)繼續(xù)確認(rèn)資產(chǎn)。在企業(yè)既沒(méi)有轉(zhuǎn)移，也沒(méi)有保留金融資產(chǎn)所有權(quán)上幾乎所有的風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬的情況下，企業(yè)的確轉(zhuǎn)移了部分風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬，則需要依據(jù)控制權(quán)進(jìn)一步判斷。

第七步，判斷企業(yè)是否放棄了對(duì)該金融資產(chǎn)的控制。如果是，則終止確認(rèn)資產(chǎn)；如果沒(méi)有，則企業(yè)按繼續(xù)涉入所轉(zhuǎn)移金融資產(chǎn)的程度，確認(rèn)有關(guān)資產(chǎn)（第八步）。

（二）與IAS的比較分析

將上述判斷流程與IAS相比較，不難發(fā)現(xiàn)，我國(guó)金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的終止確認(rèn)判斷標(biāo)準(zhǔn)既充分借鑒了國(guó)際慣例，與國(guó)際準(zhǔn)則趨同；同時(shí)又充分考慮了中國(guó)現(xiàn)階段的經(jīng)濟(jì)及法律環(huán)境。主要體現(xiàn)在：

1.該標(biāo)準(zhǔn)充分借鑒了國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則演進(jìn)的經(jīng)驗(yàn)，融合了三種典型的證券化資產(chǎn)終止確認(rèn)模式，以“風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬”分析加“控制”分析為基礎(chǔ)。同時(shí)，針對(duì)復(fù)雜的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，加入繼續(xù)涉入的衡量指標(biāo)，實(shí)現(xiàn)了在新的規(guī)范中與國(guó)際的先進(jìn)成果鏈接。

2.上述判斷流程可以概括為：如果企業(yè)轉(zhuǎn)讓了幾乎所有的風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬，或者在沒(méi)有轉(zhuǎn)讓幾乎所有的風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬的情況下對(duì)資產(chǎn)不具有控制權(quán)，就可以對(duì)資產(chǎn)進(jìn)行終止確認(rèn)。其終止確認(rèn)的判斷依據(jù)和流程與IAS修正版第39號(hào)“金融工具：確認(rèn)和計(jì)量”的規(guī)定基本一致。兩者不僅有對(duì)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬幾乎全部轉(zhuǎn)移的判定，同時(shí)還有資產(chǎn)控制權(quán)的判定。對(duì)于資產(chǎn)終止確認(rèn)的判定也都是相當(dāng)嚴(yán)格。這有助于提高資產(chǎn)證券化作為銷售處理的門(mén)檻，防范金融風(fēng)險(xiǎn)。

3.對(duì)一些細(xì)節(jié)的界定有所不同。例如對(duì)“控制權(quán)”轉(zhuǎn)移的認(rèn)定，我國(guó)注重的是轉(zhuǎn)入方出售該金融資產(chǎn)的能力，規(guī)定：“轉(zhuǎn)入方能夠單獨(dú)將轉(zhuǎn)入的金融資產(chǎn)整體出售給與其不存在關(guān)聯(lián)方關(guān)系的第三方，且沒(méi)有額外條件對(duì)此項(xiàng)出售加以限制的，表明企業(yè)已經(jīng)放棄對(duì)該金融資產(chǎn)的控制?！盜AS39則從轉(zhuǎn)讓方和受讓方兩方面判斷，主要看是否某一方能夠無(wú)限制地出售或抵押被轉(zhuǎn)讓的資產(chǎn)。

（三）存在的不足

我國(guó)證券化資產(chǎn)的終止確認(rèn)標(biāo)準(zhǔn)在理論上還存在一些不足：

1.這種混合了“風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬”加“控制”的綜合標(biāo)準(zhǔn)在實(shí)際操作中能否協(xié)調(diào)，是否會(huì)存在內(nèi)在的不一致性。

2.存在“相對(duì)數(shù)量”的判斷，如“實(shí)質(zhì)性改變”和“幾乎所有”等，這無(wú)疑會(huì)增加實(shí)際操作的難度。

3.對(duì)于沒(méi)有放棄控制權(quán)的金融資產(chǎn)，只按繼續(xù)涉入的程度確認(rèn)有關(guān)資產(chǎn)，并沒(méi)有考慮繼續(xù)涉入的性質(zhì)。因此，它不能很好地揭示不同的繼續(xù)涉入方式所引起的不同的資產(chǎn)性質(zhì)。

篇8

關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化；宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)；金融體系；金融創(chuàng)新；貨幣政策

文章編號(hào)：1003－4625(2010)02－0101－05　中圖分類號(hào)：F830.9　文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

資產(chǎn)證券化被譽(yù)為是“20世紀(jì)30年代以來(lái)，金融市場(chǎng)最重要、最具有生命力的金融創(chuàng)新之一”(Leon T.KendMl，1996)。它是將不流動(dòng)的金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)化成流動(dòng)的資本市場(chǎng)證券(Austin和Zissu,2000)。

本文從金融體系結(jié)構(gòu)、宏觀經(jīng)濟(jì)金融穩(wěn)定和中央銀行貨幣政策效果等方面來(lái)分析資產(chǎn)證券化的宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，提出未來(lái)需要進(jìn)一步研究的若干問(wèn)題，以期對(duì)資產(chǎn)證券化在中國(guó)的推進(jìn)有所裨益。

一、資產(chǎn)證券化的宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)分析

(一)改變金融體系結(jié)構(gòu)，提高金融結(jié)構(gòu)效率

Hirshleifer(2001)認(rèn)為，隨著證券化的發(fā)展，引起了金融的脫媒，關(guān)系融資在向資本市場(chǎng)轉(zhuǎn)變，銀行與公開(kāi)市場(chǎng)間的界限變得模糊，這是一個(gè)發(fā)展趨勢(shì)。資產(chǎn)證券化在經(jīng)濟(jì)中的重要性在增加，但資本市場(chǎng)融資不能完全取代銀行媒介融資。Levis(2001)認(rèn)為，如果市場(chǎng)是完全競(jìng)爭(zhēng)的、完善的，那么市場(chǎng)將是最好的融資方式。但現(xiàn)實(shí)情況是公司與投資者之間可能存在著大量的信息不對(duì)稱，這導(dǎo)致市場(chǎng)的不完善，在這樣的環(huán)境中銀行能夠彌補(bǔ)市場(chǎng)的不完善，從而增加整個(gè)金融系統(tǒng)的效率。市場(chǎng)發(fā)達(dá)的工業(yè)國(guó)，如美國(guó)，其證券化程度就很高，金融系統(tǒng)是以資本市場(chǎng)為中心的。而市場(chǎng)化程度較低、市場(chǎng)透明度不高的新興市場(chǎng)國(guó)家，資產(chǎn)證券化還處于探索、起步階段，其金融系統(tǒng)是以銀行為中心的，這與市場(chǎng)發(fā)展程度相適應(yīng)。目前關(guān)于銀行為中心的金融體系與市場(chǎng)為中心的金融體系哪個(gè)效率更高，并還沒(méi)有明確的結(jié)論，但是整個(gè)金融體系的效率與經(jīng)濟(jì)發(fā)展有著密切聯(lián)系。因此應(yīng)該同時(shí)提高銀行與市場(chǎng)的效率，從而提高整個(gè)金融體系的效率，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展。巴塞爾銀行監(jiān)管委員會(huì)(2002)認(rèn)為，證券化將借款人和貸款的最終使用者更緊密的結(jié)合在一起，降低了金融體系中銀行中介功能的重要性。

國(guó)內(nèi)學(xué)者張超英(2002)提出，金融體系的重要宏觀角色在于有效配置資源。證券化對(duì)金融體系演進(jìn)的影響是深刻的。證券化是銀行配置與證券配置的有機(jī)結(jié)合，通過(guò)證券化金融技術(shù)的作用實(shí)現(xiàn)貸款債權(quán)這一非證券的證券化，使貸款債權(quán)的空間位置發(fā)生變化，由流動(dòng)性的零區(qū)域進(jìn)入非零區(qū)域。朱華培(2008)認(rèn)為，資產(chǎn)證券化等金融創(chuàng)新產(chǎn)品在美國(guó)迅速發(fā)展，導(dǎo)致傳統(tǒng)信貸機(jī)構(gòu)的角色地位發(fā)生了變化：資產(chǎn)證券化的發(fā)展促進(jìn)銀行等金融中介機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)的拓展，如銀行機(jī)構(gòu)可在資產(chǎn)證券化的相關(guān)業(yè)務(wù)中作為資產(chǎn)證券化的創(chuàng)始或服務(wù)機(jī)構(gòu)，提供信用擔(dān)保或信用額度等信用服務(wù)等。

(二)對(duì)金融穩(wěn)定的影響

1、資產(chǎn)證券化與金融穩(wěn)定

姜建清(2004)認(rèn)為，通過(guò)資產(chǎn)證券化，可以將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給那些數(shù)目眾多的愿意和能夠承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的社會(huì)個(gè)體，從而降低整個(gè)金融體系的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，避免由社會(huì)全體成員來(lái)承擔(dān)無(wú)收益的風(fēng)險(xiǎn)。另外，投資者、中介機(jī)構(gòu)等更多的主體參與到信貸資產(chǎn)的盡職調(diào)查、信息披露過(guò)程中，相當(dāng)于將銀行信貸過(guò)程中一些隱蔽的風(fēng)險(xiǎn)透明化和公開(kāi)化。這種“風(fēng)險(xiǎn)的外部治理”結(jié)構(gòu)有助于減少和防范暗箱操作，進(jìn)一步降低經(jīng)濟(jì)和金融體系的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。沈炳熙(2006)認(rèn)為，資產(chǎn)證券化既是一種融資方式，也是一種分散風(fēng)險(xiǎn)的手段，從銀行的角度來(lái)看，有助于解決資產(chǎn)負(fù)債期限結(jié)構(gòu)不相匹配的問(wèn)題，提高銀行的資本充足率，這有利于降低銀行的風(fēng)險(xiǎn)，提高金融穩(wěn)定。IMF(2006)研究認(rèn)為，包括資產(chǎn)證券化在內(nèi)的信用衍生工具的采用，促使銀行信用風(fēng)險(xiǎn)在更為多樣化的投資者當(dāng)中分布。這些機(jī)構(gòu)乃至整個(gè)銀行體系在信貸沖擊面前的脆弱性有所減少，這有助于加強(qiáng)金融穩(wěn)定。葛奇(2008)認(rèn)為，證券化實(shí)現(xiàn)了從銀行融資向市場(chǎng)融資的轉(zhuǎn)變，融資市場(chǎng)化更均衡地分散了銀行的風(fēng)險(xiǎn)，避免風(fēng)險(xiǎn)過(guò)于集中于具有系統(tǒng)特性的大型銀行，大大減少了金融系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的概率，提高了金融系統(tǒng)的穩(wěn)定性。

2、資產(chǎn)證券化與金融不穩(wěn)定

最早提出證券化可能對(duì)金融體系的穩(wěn)定性存在重大隱患的是Kaufman(1999)，他指出證券化可能會(huì)帶來(lái)很多問(wèn)題，如導(dǎo)致過(guò)度的信用創(chuàng)造、造成流動(dòng)性錯(cuò)覺(jué)、減少儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)的作用、導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)監(jiān)督貸款激勵(lì)的弱化，并且對(duì)一國(guó)的金融政策造成不利的影響。但由于證券化出現(xiàn)以來(lái)，發(fā)達(dá)國(guó)家的金融市場(chǎng)一直處于相對(duì)穩(wěn)定的環(huán)境中，所以Kaufman等提出的質(zhì)疑也就被社會(huì)所忽視。2007年美國(guó)次貸危機(jī)的爆發(fā)，面對(duì)這場(chǎng)“百年不遇”的金融危機(jī)。大家開(kāi)始注意到資產(chǎn)證券化這一金融創(chuàng)新工具可能給宏觀經(jīng)濟(jì)和政策帶來(lái)一些負(fù)面影響和挑戰(zhàn)。

(1)資產(chǎn)證券化對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)的傳遞和擴(kuò)張

金融創(chuàng)新的最初本意是通過(guò)把風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給有承受能力、承受意愿而且能夠管理這些風(fēng)險(xiǎn)的合適的金融投資者，以達(dá)到金融體系內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)的有效管理和增強(qiáng)金融體系的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。但次貸危機(jī)的教訓(xùn)恰恰說(shuō)明：如果風(fēng)險(xiǎn)沒(méi)有轉(zhuǎn)移到合適的交易對(duì)手那里，那么這種分險(xiǎn)還是存在于金融體系當(dāng)中，并沒(méi)有消逝。對(duì)于宏觀經(jīng)濟(jì)來(lái)說(shuō)，風(fēng)險(xiǎn)可能不斷累積，最終以金融危機(jī)的形式爆發(fā)。

瑞斯勃格(2007)認(rèn)為，原則上信用風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)更有效地分擔(dān)，但在這個(gè)轉(zhuǎn)移過(guò)程中信用風(fēng)險(xiǎn)并沒(méi)有消失，而且往往是轉(zhuǎn)移到未受監(jiān)管的市場(chǎng)，透明度反而降低，容易產(chǎn)生新的風(fēng)險(xiǎn)，如交易對(duì)手方風(fēng)險(xiǎn)。孫立堅(jiān)(2007)認(rèn)為，資產(chǎn)證券化整個(gè)過(guò)程的細(xì)分化帶來(lái)市場(chǎng)參與者之間的信息不對(duì)稱和利益沖突問(wèn)題。結(jié)果是標(biāo)的資產(chǎn)(次級(jí)住房按揭貸款)市場(chǎng)的信用風(fēng)險(xiǎn)，通過(guò)資產(chǎn)證券化很容易擴(kuò)散到衍生品市場(chǎng)，影響到借款人、貸款機(jī)構(gòu)、基金公司、個(gè)人投資者和監(jiān)管部門(mén)，甚至不知情的外國(guó)投資者等各個(gè)利益群體，形成十分嚴(yán)重的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)(標(biāo)的資產(chǎn)市場(chǎng)和衍生品市場(chǎng)的雙重危機(jī))。王志剛(2008)認(rèn)為在逐利動(dòng)機(jī)和市場(chǎng)導(dǎo)向的激發(fā)下，基于信貸市場(chǎng)的細(xì)分和信用中介的發(fā)展，形成了獨(dú)特的“發(fā)起一分散”(O－riginate－distribute)模式。缺乏對(duì)整個(gè)鏈條參與者的激勵(lì)約束，“高回報(bào)”成為大家共同矚目的焦點(diǎn)，其對(duì)應(yīng)的“高風(fēng)險(xiǎn)”幾乎被所有的參與者無(wú)意忽略或有意隱去。陳穎等(2008)認(rèn)為，資產(chǎn)證券化機(jī)制一方面提高了金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債表的彈性，在更大范圍內(nèi)分散了風(fēng)險(xiǎn)。另一方面導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)的流動(dòng)性管理、金

融工具風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量和定價(jià)機(jī)制主要取決于金融市場(chǎng)的有效運(yùn)作，增強(qiáng)了金融工具對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的敏感性，并加速了貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)間的風(fēng)險(xiǎn)傳遞，使風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別與計(jì)量更加復(fù)雜。在“反復(fù)中介化”(Reinter-mediation)的金融交易鏈條中，最終投資者與初始債務(wù)人之間的距離越來(lái)越遠(yuǎn)，金融工具的索償權(quán)傳遞鏈條越來(lái)越長(zhǎng)，市場(chǎng)參與者更加依賴于通過(guò)信用衍生工具來(lái)轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)，放松了對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)控制，金融體系功能的發(fā)揮很大程度依賴于風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移機(jī)制的有效性。但在很多情況下，風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移是不充分的，基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量惡化的系統(tǒng)性影響不僅沒(méi)有有效分散，反而在鏈條式傳送過(guò)程中被顯著放大。杜厚文等(2008)認(rèn)為，在抵押貸款證券化過(guò)程中，利益鏈條上的各方并不是在充分防范信用風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上獲得收益，而是企圖把風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給其他環(huán)節(jié)來(lái)獲得酬金。結(jié)果，信用風(fēng)險(xiǎn)分散變成風(fēng)險(xiǎn)防范缺失，出現(xiàn)了危機(jī)沿著利益鏈條節(jié)節(jié)擴(kuò)散的局面。李征(2008)認(rèn)為，資產(chǎn)證券化僅是一個(gè)“風(fēng)險(xiǎn)接力游戲”，其自身不可能減少系統(tǒng)內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)，相反，在單個(gè)市場(chǎng)主體風(fēng)險(xiǎn)降低的情況下，由于金融機(jī)構(gòu)對(duì)金融創(chuàng)新產(chǎn)品的過(guò)分樂(lè)觀和對(duì)于原始信用風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)的弱化，很可能導(dǎo)致整體的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)增加。所以，證券化過(guò)程中的低金融成本是以金融體系的不穩(wěn)定為代價(jià)。白欽先等(2009)在次級(jí)抵押貸款的證券化和衍生化過(guò)程中，各類金融中介的道德風(fēng)險(xiǎn)行為使得次級(jí)抵押貸款的相關(guān)金融產(chǎn)品不斷吸納各種風(fēng)險(xiǎn)并不斷地將風(fēng)險(xiǎn)向整個(gè)金融體系擴(kuò)散，名義上、表面上的風(fēng)險(xiǎn)分散、風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移和風(fēng)險(xiǎn)押后，都是以未來(lái)風(fēng)險(xiǎn)加大甚至系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)提升為代價(jià)的。

(2)證券化產(chǎn)生的其他不穩(wěn)定因素

1)宏觀金融結(jié)構(gòu)失衡，產(chǎn)生資產(chǎn)價(jià)格泡沫

資產(chǎn)證券化過(guò)度發(fā)展，使得其價(jià)值完全脫離原有的基礎(chǔ)，宏觀金融結(jié)構(gòu)的倒“金字塔”特征突出，虛擬經(jīng)濟(jì)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)嚴(yán)重脫離，導(dǎo)致大量資本從事非生產(chǎn)性投資，加大經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)。

資產(chǎn)證券化的發(fā)展使得一些原來(lái)流動(dòng)性較弱的金融資產(chǎn)在二級(jí)市場(chǎng)上具有較強(qiáng)的流動(dòng)性，逐漸納入到廣義貨幣的范疇，這將對(duì)貨幣總量和結(jié)構(gòu)產(chǎn)生影響，流動(dòng)性概念的外延也隨之變化。次貸危機(jī)爆發(fā)前，主要的幾個(gè)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期采取寬松的貨幣政策，導(dǎo)致全球流動(dòng)性出現(xiàn)過(guò)剩，過(guò)剩的資金一方面涌入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，抬高物價(jià)，較高的通貨膨脹不利于金融的穩(wěn)定；另一方面，資金可能流向金融市場(chǎng)并在其內(nèi)部形成“體內(nèi)循環(huán)”，引發(fā)資產(chǎn)價(jià)格泡沫，造成金融的不穩(wěn)定。Bofio和Lowe(2002)認(rèn)為資產(chǎn)價(jià)格的繁榮與破產(chǎn)、迅速的信用擴(kuò)張和超過(guò)平均水平的資本積累等因素增加了未來(lái)金融不穩(wěn)定發(fā)生的可能性。全球金融穩(wěn)定報(bào)告(2003)從制度性層面分析了資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)導(dǎo)致金融體系不穩(wěn)定的原因，認(rèn)為激勵(lì)結(jié)構(gòu)、缺乏穩(wěn)健的風(fēng)險(xiǎn)管理、缺乏透明度和市場(chǎng)子結(jié)構(gòu)存在的缺陷等因素是使資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)進(jìn)一步轉(zhuǎn)化為金融體系不穩(wěn)定的重要原因。

2)銀行監(jiān)管資本套利與金融不穩(wěn)定

資產(chǎn)證券化的發(fā)展對(duì)金融穩(wěn)定帶來(lái)一定的挑戰(zhàn)，一個(gè)主要負(fù)面的影響是使得金融監(jiān)管的復(fù)雜度和難度提高，尤其是銀行的風(fēng)險(xiǎn)更隱蔽，并且銀行可能會(huì)追逐風(fēng)險(xiǎn)(Dionnet和Harchaoui,1999；Jones，2000)?，F(xiàn)有的巴塞爾資本協(xié)定對(duì)各項(xiàng)資產(chǎn)或業(yè)務(wù)所設(shè)定的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)值與實(shí)際的風(fēng)險(xiǎn)往往并不相稱，從而給銀行提供了“監(jiān)管資本套利”的空間。銀行為了追求利潤(rùn)，會(huì)在同一風(fēng)險(xiǎn)權(quán)值的各類資產(chǎn)中選擇保留實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)較高的資產(chǎn)，而將實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)較低的資產(chǎn)實(shí)行證券化，使其脫離資產(chǎn)負(fù)債表。這在事實(shí)上促使銀行追逐風(fēng)險(xiǎn)，增加了金融體系的不穩(wěn)定性。

(三)資產(chǎn)證券化與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、經(jīng)濟(jì)周期

1、資產(chǎn)證券化與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)

資產(chǎn)證券化與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間是一種間接的關(guān)系，通過(guò)金融體系發(fā)揮作用。Goldsmith(1993)指出，金融發(fā)展表現(xiàn)為金融結(jié)構(gòu)的變化，不同類型的金融工具與金融機(jī)構(gòu)的存在、性質(zhì)以及相對(duì)規(guī)模體現(xiàn)了一國(guó)的金融結(jié)構(gòu)。金融對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用過(guò)程可以描述為：微觀金融結(jié)構(gòu)的協(xié)調(diào)優(yōu)化各種金融融資比例的優(yōu)化直接間接融資結(jié)構(gòu)體系的優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)調(diào)整優(yōu)化資源與風(fēng)險(xiǎn)優(yōu)化配置經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)優(yōu)化經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

所以，當(dāng)資產(chǎn)證券化促進(jìn)金融體系改革，增強(qiáng)金融體系穩(wěn)定性時(shí)，對(duì)經(jīng)濟(jì)會(huì)產(chǎn)生積極的促進(jìn)作用。如張超英(2002)認(rèn)為，抵押支持證券實(shí)現(xiàn)了住宅抵押貸款的流動(dòng)化，這有利于降低住宅抵押貸款要求對(duì)銀行自有資本消耗的壓力，也使得銀行回避持有風(fēng)險(xiǎn)，擴(kuò)大資金來(lái)源，從而調(diào)節(jié)金融支持的潛能和金融運(yùn)行的效率，最終保持房地產(chǎn)業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)。高保中(2005)認(rèn)為，證券化為非流動(dòng)資產(chǎn)提供了一個(gè)二級(jí)市場(chǎng)，流動(dòng)性增強(qiáng)，形成資產(chǎn)的不斷循環(huán)，必然會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)實(shí)體的贏利形成倍數(shù)效應(yīng)?，F(xiàn)實(shí)的例子：2001年IT泡沫破滅后，為防止美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退，美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)13次降息，聯(lián)邦基金利率在1％的水平上停留了一年之久。在這種背景下，2002年到2004年美國(guó)連續(xù)三年的低利息刺激了房地產(chǎn)市場(chǎng)的繁榮。2001至2006年美國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格增速比同期GDP增速高出5個(gè)百分點(diǎn)，房?jī)r(jià)累計(jì)增幅達(dá)80％左右。也就是在這期間，美國(guó)的次級(jí)債市場(chǎng)發(fā)展迅速，同時(shí)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)一直處于上升階段。2007年的GDP年增長(zhǎng)率接近4％。

反之，當(dāng)資產(chǎn)證券化帶來(lái)金融風(fēng)險(xiǎn)，使得金融體系變得不穩(wěn)定時(shí)，則可能導(dǎo)致嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)衰退，當(dāng)前美國(guó)次貸危機(jī)就是最典型的實(shí)例。美國(guó)次貸危機(jī)是一場(chǎng)全球性的系統(tǒng)性金融危機(jī)，是一場(chǎng)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)交互作用的金融危機(jī)。在此次金融危機(jī)中，金融動(dòng)蕩向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的傳導(dǎo)渠道是：隨著金融危機(jī)深化，商業(yè)銀行被迫啟動(dòng)“去標(biāo)桿化”過(guò)程，產(chǎn)生惜貸行為，信貸收縮籠罩市場(chǎng)，使企業(yè)融資成本快速攀升，甚至導(dǎo)致新增投資來(lái)源枯竭；另外，金融市場(chǎng)尤其是股票市場(chǎng)的大幅度下滑帶來(lái)巨大的逆向財(cái)富效應(yīng)，抑制了居民消費(fèi)。最終，金融危機(jī)從投資和消費(fèi)兩個(gè)角度導(dǎo)致實(shí)體經(jīng)濟(jì)下滑，從而完成了“房地產(chǎn)市場(chǎng)下滑導(dǎo)致次貸危機(jī)，次貸危機(jī)演變?yōu)榻鹑谖C(jī)，金融危機(jī)沖擊實(shí)體經(jīng)濟(jì)”的逆向反饋循環(huán)(徐克恩等2008；張明，2008)。并且由于次貸危機(jī)涉及復(fù)雜的利益供應(yīng)鏈，投資銀行的高杠桿效應(yīng)，加重了次貸危機(jī)對(duì)全球?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響。

2、資產(chǎn)證券化與經(jīng)濟(jì)周期

關(guān)于證券化與經(jīng)濟(jì)周期間關(guān)系，主要是研究處于不同經(jīng)濟(jì)周期階段證券化活動(dòng)的情況。這方面的研究目前并沒(méi)有定論。Stanton(1998)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)經(jīng)濟(jì)處于周期性下滑階段及私營(yíng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)不景氣時(shí)期，證券化增長(zhǎng)較快。Kuttner(2000)比較了ABS(資產(chǎn)支持債券)相對(duì)增長(zhǎng)和商業(yè)周期銀行貸款，發(fā)現(xiàn)如果銀行使用證券化來(lái)避免貨幣政策對(duì)其貸款供給的影響，那么ABS的規(guī)模變化將與貨幣政策目標(biāo)發(fā)生方向相反的變化。Estrella(2002)指出，家庭住房抵押證券化在經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)期趨于減少。Altunbas，Gambacorta和Marques(2007)通過(guò)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，

銀行通過(guò)大規(guī)模的使用證券化，發(fā)放更多的貸款，在經(jīng)濟(jì)處于繁榮時(shí)期這種效應(yīng)會(huì)增強(qiáng)。

(四)影響貨幣政策的效果

資產(chǎn)證券化改變了金融體系的結(jié)構(gòu)，進(jìn)而改變著貨幣政策的作用效果和機(jī)制。

在貨幣政策作用效果方面：Feeney(1995)提出，由于貨幣政策大多是直接通過(guò)銀行體系發(fā)生作用的，而證券化改變了這個(gè)體系結(jié)構(gòu)，因此，證券化影響到貨幣政策效果。Bernanke和Mlhov(1995)、Gertler和Lown(20001、Boivin和Giannoni(2002，20031等研究發(fā)現(xiàn)，在1980年以后，美國(guó)貨幣政策對(duì)產(chǎn)出或物價(jià)的影響效果，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于在1980年以前的影響效果。巧合的是，上述研究所發(fā)現(xiàn)的美國(guó)貨幣政策效果開(kāi)始減弱的20世紀(jì)80年代，也正好是美國(guó)資產(chǎn)證券化迅速發(fā)展的年代。McCarthy和Peach(2002)運(yùn)用向量自回歸分析方法(VAR)，以1986年為分界點(diǎn)，將1975－1985年作為資產(chǎn)證券化尚未發(fā)展時(shí)期，1986－2000年為資產(chǎn)證券化發(fā)展時(shí)期，研究貨幣政策對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的影響。其研究結(jié)果表明，前期房地產(chǎn)市場(chǎng)對(duì)貨幣政策反應(yīng)較為敏感，而后期對(duì)貨幣政策的反映減弱。

資產(chǎn)證券化對(duì)貨幣政策作用機(jī)制的影響主要從貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制，即信貸渠道、利率渠道和資產(chǎn)價(jià)格渠道三方面來(lái)分析。

1、信貸渠道

Kuttner(2000)通過(guò)比較資產(chǎn)支持證券和銀行貸款的相對(duì)增長(zhǎng)率，得出資產(chǎn)支持證券和銀行貸款的此消彼長(zhǎng)干擾了貨幣政策的實(shí)施效果的結(jié)論。SeHon(2002)認(rèn)為，證券化貸款的能力使得銀行與其他存款機(jī)構(gòu)能夠獲得額外的資金來(lái)源，這樣當(dāng)貨幣當(dāng)局采取緊縮的貨幣政策時(shí)，這些機(jī)構(gòu)就更少受到資金成本及資金獲得性的制約。Altunbas，Gamba-corta和Marques(2007)認(rèn)為，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)通過(guò)增強(qiáng)金融中介的流動(dòng)性轉(zhuǎn)移而改變了信貸市場(chǎng)的作用，銀行的經(jīng)營(yíng)模式由“購(gòu)買(mǎi)一持有”模式向“發(fā)起一重組一銷售”模式轉(zhuǎn)化，這可能改變銀行的特性，如規(guī)模、流動(dòng)性、監(jiān)管資本要求等。并采用1999年以來(lái)歐元區(qū)大約3000家銀行資產(chǎn)負(fù)債表和收益表的信息進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)證券化降低了銀行信貸渠道在貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制中的重要性。這主要是通過(guò)兩方面途徑實(shí)現(xiàn)的：一方面，資產(chǎn)證券化提高了銀行的流動(dòng)性，降低了銀行在貨幣緊縮時(shí)對(duì)資金的需要。另一方面，資產(chǎn)證券化使得銀行把其自身的一部分信貸風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給市場(chǎng)，降低了監(jiān)管資本的要求，這一資本的釋放使得銀行能提供的資金進(jìn)一步增加。

2、利率渠道

Kolari，F(xiàn)raser和Anafi(1998)的研究發(fā)現(xiàn)抵押貸款利率隨著抵押貸款市場(chǎng)證券化的增長(zhǎng)而下降，兩者之間成負(fù)相關(guān)。Heuson，Passmore和Sparks(2000)認(rèn)為雖然抵押貸款利率和證券化增長(zhǎng)之間存在反向關(guān)系，但二者之間的因果關(guān)系很可能是雙向的。

利率傳導(dǎo)途徑認(rèn)為，名義利率變化影響公司的邊際融資成本，而這卻取決于官方利率向市場(chǎng)利率或是貸款利率的傳遞。SeHon(2002)研究發(fā)現(xiàn)，達(dá)到證券化資格的貸款利率可能比達(dá)不到證券化資格的貸款利率與市場(chǎng)利率聯(lián)系更緊密。因?yàn)榈盅褐С肿C券必須與市場(chǎng)上其他類似證券競(jìng)爭(zhēng)定價(jià)，抵押貸款利率也就必須對(duì)這些證券的市場(chǎng)利率變化做出反應(yīng)。結(jié)果，由于證券化，貨幣政策對(duì)抵押貸款利率的可能影響，就一半決定于其影響市場(chǎng)利率的一般能力，一半決定于其對(duì)抵押貸款的放貸方的資金成本與資金獲得性的直接影響。

Estrella(2002)研究發(fā)現(xiàn)20世紀(jì)80年代后聯(lián)邦基金利率的改變對(duì)美國(guó)實(shí)際產(chǎn)出以及房地產(chǎn)投資的影響有隨資產(chǎn)證券化發(fā)展降低，而抵押貸款利率對(duì)聯(lián)邦基金利率的敏感度上升。Estrella認(rèn)為雖然貨幣政策對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響由于證券化而下降了，但這一下降并不是與抵押利率直接價(jià)格效應(yīng)相聯(lián)系的，而可能更多的是與它對(duì)貨幣供應(yīng)量或信貸供應(yīng)的影響有關(guān)。

張超英(2003)認(rèn)為，證券化使得貨幣需求對(duì)利率波動(dòng)的敏感性提高，并且利率期限結(jié)構(gòu)形成一個(gè)緊密聯(lián)結(jié)體系，從而使得央行通過(guò)操作短期利率影響長(zhǎng)期利率的實(shí)際效果提高，利率傳導(dǎo)機(jī)制變得更有效。

3、資產(chǎn)價(jià)格渠道

金融資產(chǎn)價(jià)格渠道一般包括投資與消費(fèi)兩個(gè)方面，即托賓q效應(yīng)和財(cái)富效應(yīng)。托賓q效應(yīng)反映金融資產(chǎn)價(jià)格與實(shí)際投資之間的聯(lián)系機(jī)制。當(dāng)利率下降，股票投資活躍，企業(yè)市場(chǎng)值增加會(huì)推動(dòng)擴(kuò)大生產(chǎn)投資。財(cái)富效應(yīng)則是利率變動(dòng)造成相關(guān)資產(chǎn)價(jià)格變化，進(jìn)而影響居民的財(cái)富狀態(tài)，并間接地影響其消費(fèi)與投資支出。包括資產(chǎn)證券化在內(nèi)的金融衍生產(chǎn)品市場(chǎng)，對(duì)政策沖擊的反應(yīng)更快，容易放大資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)，使得貨幣政策在資產(chǎn)價(jià)格渠道的傳導(dǎo)加強(qiáng)。

二、簡(jiǎn)要述評(píng)

以美國(guó)次貸危機(jī)為“鏡”，結(jié)合以上對(duì)于“資產(chǎn)證券化宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)”現(xiàn)有文獻(xiàn)的梳理，得出以下啟示，以期對(duì)資產(chǎn)證券化在中國(guó)的推進(jìn)有所裨益。

(一)協(xié)調(diào)微觀效率與宏觀穩(wěn)定間的矛盾，加強(qiáng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)識(shí)和防范

現(xiàn)代微觀資源配置方式與宏觀金融穩(wěn)定之間容易出現(xiàn)矛盾，這有點(diǎn)類似于經(jīng)濟(jì)學(xué)中的“合成謬誤”，使得政策當(dāng)局陷入顧此失彼的兩難境地。例如包括資產(chǎn)證券化在內(nèi)的金融創(chuàng)新工具在提高資源配置效率，降低微觀經(jīng)濟(jì)主體風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，放大了貨幣流動(dòng)性，削弱了貨幣政策的有效性，影響宏觀金融的穩(wěn)定；金融機(jī)構(gòu)利用財(cái)務(wù)杠桿，在微觀上提高了獲利能力，而在宏觀上則會(huì)擴(kuò)大信用規(guī)模，促使信用膨脹，加大金融風(fēng)險(xiǎn)；金融監(jiān)管政策主要是針對(duì)微觀金融單個(gè)機(jī)構(gòu)，從微觀層面看是審慎合理的行為，如果成為金融機(jī)構(gòu)的一致行為，可能加劇了金融體系的順周期特征，放大金融周期的波動(dòng)。

這一矛盾給中央銀行貨幣政策和金融監(jiān)管政策的有效性帶來(lái)巨大的挑戰(zhàn)，政策當(dāng)局在制定政策時(shí)需要考慮這一因素，研究單個(gè)市場(chǎng)參與者的集體行為和市場(chǎng)動(dòng)態(tài)之間的相互依存關(guān)系。通過(guò)建立有效的制度性安排，減少?zèng)_突，提高政策的有效性，維護(hù)金融體系的穩(wěn)定。如系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管理論框架應(yīng)考慮宏觀經(jīng)濟(jì)理論及政策，特別是關(guān)注微觀經(jīng)濟(jì)行為和宏觀經(jīng)濟(jì)后果的關(guān)聯(lián)性，而不單單把宏觀數(shù)據(jù)加進(jìn)預(yù)警指標(biāo)體系。

(二)貨幣政策應(yīng)關(guān)注資產(chǎn)價(jià)格，建立基于“金融穩(wěn)定”的貨幣政策框架

貨幣政策的最終目標(biāo)在強(qiáng)調(diào)價(jià)格穩(wěn)定重要性的同時(shí)，還要關(guān)注包括資產(chǎn)價(jià)格在內(nèi)的廣義價(jià)格的穩(wěn)定。中央銀行應(yīng)該將“貨幣穩(wěn)定”和“金融穩(wěn)定”這兩個(gè)目標(biāo)結(jié)合在一起，在貨幣政策中前瞻性地考慮資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)及其影響，建立與金融資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)相關(guān)的指標(biāo)體系，并根據(jù)對(duì)多種指標(biāo)進(jìn)行綜合分析后，采取相應(yīng)的貨幣政策。

貨幣政策應(yīng)該采取更均衡的政策反應(yīng)，政策的干預(yù)應(yīng)該是對(duì)稱的。一方面，在資產(chǎn)價(jià)格大幅下跌削弱了金融系統(tǒng)的清償力時(shí)，應(yīng)該放松貨幣政策，為市場(chǎng)提供流動(dòng)性，穩(wěn)定投資者信心，以維護(hù)金融體系的穩(wěn)定；另一方面，在資產(chǎn)價(jià)格明顯不可持續(xù)地被抬高時(shí)(甚至是逐漸而不是立即伴隨著通貨膨脹壓力時(shí))，信貸增長(zhǎng)過(guò)快，中央銀行應(yīng)采取從緊的貨幣政策，特別是對(duì)金融市場(chǎng)進(jìn)行適當(dāng)?shù)男庞每刂啤?/p>

(三)加強(qiáng)對(duì)金融衍生品創(chuàng)新的規(guī)范，構(gòu)建宏觀審慎監(jiān)管框架

充分認(rèn)識(shí)到衍生品的兩面性，既有分散風(fēng)險(xiǎn)的功能，也有放大風(fēng)險(xiǎn)的作用。金融創(chuàng)新仍需繼續(xù)推進(jìn)，但同時(shí)，應(yīng)對(duì)衍生品市場(chǎng)的發(fā)展加強(qiáng)監(jiān)管，嚴(yán)控風(fēng)險(xiǎn)，如嚴(yán)格控制杠桿交易的上限，加強(qiáng)對(duì)場(chǎng)外市場(chǎng)交易的監(jiān)管，加強(qiáng)對(duì)沖基金的信息披露等。

篇9

2003年6月26日上午9點(diǎn)，北京的天空落著蒙蒙細(xì)雨，西二環(huán)路邊的白云路10號(hào)華融資產(chǎn)管理公司（以下簡(jiǎn)稱華融）二層的會(huì)議廳里，在華融總裁楊凱生和中信集團(tuán)副董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理孔丹的注視下，華融與中信信托投資公司的相關(guān)業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人分別在一份《財(cái)產(chǎn)信托合同》和《信托財(cái)產(chǎn)委托處置協(xié)議》上簽了字。

通過(guò)這兩份協(xié)議，華融第三次“端”出了賬面值超過(guò)100億元的不良資產(chǎn)大餐，只不過(guò)繼與摩根士丹利和高盛國(guó)際投資銀行合作之后，這次華融把目光投向了國(guó)內(nèi)的機(jī)構(gòu)投資者。華融是四大資產(chǎn)管理公司之一，1999年與信達(dá)、長(zhǎng)城、東方資產(chǎn)管理公司一起，分別從工商銀行、建設(shè)銀行、中國(guó)銀行和農(nóng)業(yè)銀行手中接過(guò)了剝離的1.4萬(wàn)億元不良資產(chǎn)。

此次交易的132.5億元資產(chǎn)包涉及全國(guó)22個(gè)省市256戶企業(yè)的債權(quán)，其中經(jīng)中誠(chéng)信國(guó)際評(píng)級(jí)公司評(píng)級(jí)后，預(yù)測(cè)包內(nèi)資產(chǎn)未來(lái)處置產(chǎn)生的AAA級(jí)現(xiàn)金流達(dá)12.07億元。

根據(jù)《信托財(cái)產(chǎn)委托處置協(xié)議》，華融將這132.5億元的不良債權(quán)資產(chǎn)，委托中信信托投資公司設(shè)立三年期的財(cái)產(chǎn)信托，資產(chǎn)的受益人仍是華融自己，依據(jù)信托合同，然后把未來(lái)處置這個(gè)資產(chǎn)包的全部收益權(quán)分為“優(yōu)先級(jí)受益權(quán)”和“次級(jí)受益權(quán)”。華融公司將10億元“優(yōu)先級(jí)受益權(quán)”轉(zhuǎn)讓給境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者，合同約定優(yōu)先級(jí)受益權(quán)預(yù)期年收益率為4.17％，轉(zhuǎn)讓的最低限額為100萬(wàn)元。在向投資者轉(zhuǎn)讓優(yōu)先級(jí)受益權(quán)的同時(shí)，華融可即時(shí)獲得10億元現(xiàn)金轉(zhuǎn)讓收入，并繼續(xù)持有次級(jí)受益權(quán)。

具體的程序是，中信信托公司將委托華融公司管理處置包內(nèi)資產(chǎn)，回收現(xiàn)金首先用于支付優(yōu)先級(jí)受益權(quán)的信托利益。次級(jí)受益權(quán)在優(yōu)先級(jí)受益權(quán)受益范圍內(nèi)的利益全部實(shí)現(xiàn)后，繼續(xù)參與信托利益分配或信托財(cái)產(chǎn)分配。

華融與中信信托簽約的翌日下午，行走金融界近二十年的楊凱生，差不多是以咬文嚼字的方式，在電話的另一端向本刊記者以異常謹(jǐn)慎的措詞，描述著這次交易的奧秘：“這與一般打包出售的差異在于，信托合同受益權(quán)的持有人還是華融，而且即使是到轉(zhuǎn)讓完成為止，所有的資產(chǎn)仍然沒(méi)有處置。那么賣掉的是什么呢？是該資產(chǎn)包中未來(lái)可以實(shí)現(xiàn)處置收入中的一部分，即預(yù)期可以先收回來(lái)的那部分，所謂優(yōu)先級(jí)受益權(quán)。當(dāng)然，如果之后還有剩余的處置收入，仍可以歸入華融的賬下，即所謂的次級(jí)受益權(quán)?！?/p>

按照楊凱生的思路，這樣做的好處是很明顯的：一是提前實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)處置的部分收入，提高了處置的效益?！叭绻@個(gè)資產(chǎn)包里的資產(chǎn)每筆每筆地處理，是不可能一下子回收10億資金的?！倍菍?shí)現(xiàn)回收價(jià)值的最大化，因?yàn)橄蛲顿Y者還本付息之后，剩下的部分處置的收益全部仍歸華融，相當(dāng)于實(shí)現(xiàn)了價(jià)外收益的獨(dú)占?！斑@與以前的單純出售資產(chǎn)有所不同，那樣的方式基本上談不到價(jià)外收益。一個(gè)西瓜可能值2.2元錢(qián)，你按2元賣斷給人家之后，總不能要求再在西瓜上咬一口吧！”楊凱生說(shuō)。

“通過(guò)這個(gè)方式，起碼可以做到肥水不流外人田”。這位原中國(guó)工商銀行副行長(zhǎng)、手捧價(jià)值4077億元“冰棍”（楊曾將其旗下數(shù)千億元的不良資產(chǎn)比喻為逐漸溶化的冰棍）的現(xiàn)任華融資產(chǎn)管理公司總裁，在電話中頗為自得地對(duì)本刊記者說(shuō)道。

【相通抑或相同？】

雖然華融將此宗安排描述為“資產(chǎn)處置信托項(xiàng)目”，并堅(jiān)持稱“這是依據(jù)資產(chǎn)證券化和信托的基本原理，按照我國(guó)現(xiàn)行法律和監(jiān)管政策框架推出的一項(xiàng)全新的資產(chǎn)處置業(yè)務(wù)交易方式。”但有業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，此次交易可算是一次“私募型的”資產(chǎn)證券化。

資產(chǎn)證券化的核心原理是以可預(yù)期的現(xiàn)金流進(jìn)行融資，而不是以發(fā)債主體來(lái)作為償債的保證，其操作的三大特征是資產(chǎn)重組、風(fēng)險(xiǎn)隔離、信用增級(jí)。由于制度環(huán)境尚不成熟，資產(chǎn)證券化在國(guó)內(nèi)尚無(wú)突破性進(jìn)展（詳見(jiàn)本刊2003年第8期《欲說(shuō)還休資產(chǎn)證券化》）。

――“資產(chǎn)重組”要求將適于證券化的部分資產(chǎn)“剝離”出來(lái)，組成一個(gè)資產(chǎn)池，然后真實(shí)出售給一家特殊目的公司（SPV），由其進(jìn)行證券化；

――“風(fēng)險(xiǎn)隔離”要求相關(guān)資產(chǎn)的出售是“真實(shí)出售”，即資產(chǎn)在出售之后原始權(quán)益人即使被破產(chǎn)清算，已出售資產(chǎn)也不會(huì)被列入清算范圍，這種安排使得相關(guān)資產(chǎn)與原始權(quán)益人之間實(shí)現(xiàn)了破產(chǎn)隔離，這是證券化成功的重要條件之一；

――“信用增級(jí)”要求提高資產(chǎn)支撐證券的信用等級(jí)，可以吸引更多的投資者和降低發(fā)行成本，同時(shí)滿足發(fā)行人在會(huì)計(jì)、監(jiān)管和融資目標(biāo)方面的需求。

從華融和中信信托達(dá)成的交易來(lái)看，上述特點(diǎn)都得到了體現(xiàn)。

資產(chǎn)證券化最主要的特點(diǎn)是以未來(lái)的現(xiàn)金流作為兌付收益的保證。而華融未來(lái)賴以償付投資者本息的來(lái)源正是處置其132.5億元的債權(quán)資產(chǎn)包所能夠回收的現(xiàn)金。在此資產(chǎn)包內(nèi)的資產(chǎn)多達(dá)256項(xiàng)，由華融根據(jù)這次交易的特點(diǎn)挑選組合而成。

而在該項(xiàng)目所建立的受益人行使權(quán)利的機(jī)制來(lái)看，華融也明確宣布，按照設(shè)立信托的基本原理，這132.5億元的債權(quán)資產(chǎn)會(huì)和華融公司、中信信托的其他資產(chǎn)完全隔離。假如在信托期限內(nèi)，有一天突然華融和中信信托因破產(chǎn)等原因要進(jìn)行清算，這些債權(quán)資產(chǎn)不在清算范圍之內(nèi)。這種做法，也是符合“破產(chǎn)隔離”原理的。

至于信用增級(jí)方面，華融做得就更具體了，首先是整個(gè)資產(chǎn)包的原價(jià)值為132.5億元，而進(jìn)行轉(zhuǎn)讓的優(yōu)先受益權(quán)僅為10億元，“而這個(gè)資產(chǎn)包的質(zhì)量不會(huì)低于華融整體的資產(chǎn)質(zhì)量。”楊凱生保證，“到目前為止，華融總的資產(chǎn)回收率為40％，現(xiàn)金回收率是30％左右?！贝舜蔚谋壤?0/132，可謂有足夠保險(xiǎn)。

中誠(chéng)信公司對(duì)于其中價(jià)值12.7億元資產(chǎn)3A的評(píng)級(jí)，其作用是提高了預(yù)期現(xiàn)金流的信用支持程度，屬于資產(chǎn)證券化的信用增級(jí)原理。至于優(yōu)先級(jí)收益權(quán)和次級(jí)收益權(quán)的劃分，則更是資產(chǎn)證券化過(guò)程中內(nèi)部信用增級(jí)的典型做法。

楊凱生不否認(rèn)此舉與資產(chǎn)證券化有相通之處，“都是把資產(chǎn)未來(lái)可以實(shí)現(xiàn)的收益通過(guò)設(shè)計(jì)一種特殊的關(guān)系來(lái)轉(zhuǎn)讓給投資者來(lái)提前實(shí)現(xiàn)?！彼f(shuō),“但還有不同之處?！比绻琴Y產(chǎn)證券化，那么它發(fā)行和交易的都應(yīng)該是一種證券，因此就應(yīng)該嚴(yán)格執(zhí)行公司法和證券法的規(guī)定。而華融現(xiàn)在轉(zhuǎn)讓的（“不是發(fā)行”，他又強(qiáng)調(diào)。），僅僅是受益權(quán)的合同，依據(jù)的是信托法和合同法。“這是區(qū)別所在”。

楊凱生認(rèn)為，在目前的條件下，信托公司是一個(gè)現(xiàn)實(shí)的替代，可以實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)與委托人和受托人的隔離。但只是實(shí)現(xiàn)某種程度的替代?！耙?yàn)槿绻苯舆M(jìn)行資產(chǎn)證券化的話。如果是證券的話，其流動(dòng)性會(huì)比信托受益權(quán)的轉(zhuǎn)讓合同更強(qiáng)，可以上市交易?！?/p>

但一位業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，資產(chǎn)證券化本身最主要的特點(diǎn)并不是要在公開(kāi)市場(chǎng)上進(jìn)行公募發(fā)債，“而是你是不是拿未來(lái)的現(xiàn)金流來(lái)作為支撐”，而且即使將來(lái)出了問(wèn)題，不能再追發(fā)債主體，只能追現(xiàn)金流。由此可見(jiàn)，“華融這次的項(xiàng)目與國(guó)際通行的資產(chǎn)證券化相距已不遠(yuǎn)。”

但楊凱生強(qiáng)調(diào)，此宗交易完全符合有關(guān)法規(guī)框架。華融沒(méi)有踩線，也沒(méi)有沖破什么條規(guī)。“因?yàn)槲覀儾](méi)有發(fā)行證券，所以不能說(shuō)是資產(chǎn)證券化，但可以說(shuō)是中國(guó)金融市場(chǎng)上最接近于資產(chǎn)證券化的了?！?/p>

【淺嘗輒止？】

華融的信托計(jì)劃也許不失為解決不良資產(chǎn)處置的一個(gè)有效的工具。但業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，這種做法的推廣價(jià)值有限。就資產(chǎn)證券化而言，如果用信托的途徑作私募，信息披露不可能像公募那么充分，也不能在二級(jí)市場(chǎng)上公開(kāi)流通，這就限制了規(guī)模。

篇10

關(guān)鍵詞：后危機(jī)時(shí)代 信用卡產(chǎn)業(yè) 資產(chǎn)證券化 模式創(chuàng)新

中圖分類號(hào)：F830文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A文章編號(hào)：1006-1770(2011)010-024-04

一、引言

2004年以來(lái)，中國(guó)的信用卡產(chǎn)業(yè)進(jìn)入了快速發(fā)展時(shí)期，經(jīng)過(guò)幾年的擴(kuò)張式經(jīng)營(yíng)，從2009年開(kāi)始，在盈利水平趨于下降、風(fēng)險(xiǎn)管理難度加大、經(jīng)營(yíng)規(guī)模逐漸飽和的情況下，各機(jī)構(gòu)開(kāi)始逐漸轉(zhuǎn)變經(jīng)營(yíng)策略。同一年，美國(guó)信用卡危機(jī)全面爆發(fā)，并開(kāi)始向英國(guó)等歐洲諸國(guó)蔓延。目前來(lái)看，美國(guó)信用卡危機(jī)未對(duì)中國(guó)信用卡產(chǎn)業(yè)造成重要影響，但是給經(jīng)營(yíng)策略調(diào)整和發(fā)展中的中國(guó)信用卡產(chǎn)業(yè)敲響警鐘。

在研究美國(guó)信用卡危機(jī)時(shí)，我們注意到資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)對(duì)信用卡危機(jī)的爆發(fā)起到了“催化劑”的作用。在金融危機(jī)的過(guò)程中，美國(guó)信用卡產(chǎn)業(yè)在以下方面受到嚴(yán)重沖擊：一是隨著次貸危機(jī)的發(fā)展，房屋抵押貸款出現(xiàn)問(wèn)題的信用卡持卡人由于財(cái)務(wù)狀況不斷惡化，償債能力相應(yīng)下降，其信用卡違約或壞賬率相應(yīng)上升；二是隨著次貸危機(jī)向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)蔓延，相關(guān)的公司出現(xiàn)經(jīng)營(yíng)困難，并通過(guò)裁員減薪來(lái)減少成本開(kāi)支，受其影響，即使沒(méi)有抵押貸款的信用卡客戶也會(huì)因?yàn)槭杖霚p少或失業(yè)造成信用卡還款困難；三是由于周轉(zhuǎn)資金短缺，更多的消費(fèi)者可能從其他支付方式轉(zhuǎn)向使用信用卡支付，導(dǎo)致透支額猛增。

在金融危機(jī)的深化過(guò)程中，信用卡資產(chǎn)證券化受到的沖擊程度雖然在逐步加重，但是與房產(chǎn)、汽車、設(shè)備等抵押貸款資產(chǎn)證券相比，時(shí)間相對(duì)滯后，程度相對(duì)較輕。信用卡資產(chǎn)證券化拓寬了發(fā)卡機(jī)構(gòu)的融資渠道，通過(guò)轉(zhuǎn)移資產(chǎn)提高了發(fā)卡機(jī)構(gòu)的資本充足率，在信用卡賬戶出現(xiàn)違約的情況下，發(fā)卡機(jī)構(gòu)還資人執(zhí)行催繳和資產(chǎn)清收等職能，提高了相關(guān)中間業(yè)務(wù)收入。此外，信用卡資產(chǎn)證券化提供的資金來(lái)源及資本杠桿作用，支持了信用卡業(yè)務(wù)規(guī)模的迅速擴(kuò)張。但不能忽視的是，資產(chǎn)證券化是一把“雙刃劍”，信用卡拖欠率的不斷上升及市場(chǎng)預(yù)期壞賬率的不斷增長(zhǎng)，使得信用卡資產(chǎn)證券的發(fā)行量會(huì)不斷下降，從而放大了發(fā)卡機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

目前，信用卡資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)尚未在中國(guó)開(kāi)展，主要原因是信用卡業(yè)務(wù)發(fā)展還不成熟、信用卡應(yīng)收賬款不具備證券化資產(chǎn)規(guī)模、充足的流動(dòng)性導(dǎo)致商業(yè)銀行缺少信用卡應(yīng)收賬款證券化的內(nèi)在動(dòng)力、信用卡風(fēng)險(xiǎn)管理水平較低、缺少具有公信力的外部評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)等，但是隨著個(gè)人收入水平的提高、消費(fèi)信貸需求的增加，中國(guó)信用卡應(yīng)收賬款證券化業(yè)務(wù)發(fā)展空間很大。該業(yè)務(wù)的開(kāi)展，將有助于中國(guó)信用卡產(chǎn)業(yè)傳統(tǒng)盈利模式的改變，成為信用卡業(yè)務(wù)融資問(wèn)題有效解決的方式之一。

二、中國(guó)信用卡市場(chǎng)發(fā)展情況

1995-2001年的十幾年間，中國(guó)信用卡發(fā)卡規(guī)模一直較小。入世后，隨著銀行領(lǐng)域競(jìng)爭(zhēng)的加劇，國(guó)內(nèi)銀行開(kāi)始加大中間業(yè)務(wù)投入，特別是大力發(fā)展信用卡業(yè)務(wù)。各發(fā)卡銀行相繼成立信用卡中心，將信用卡業(yè)務(wù)獨(dú)立運(yùn)營(yíng)，并紛紛推出獨(dú)具特色的信用卡產(chǎn)品，加強(qiáng)宣傳和營(yíng)銷。

從2003年起，中國(guó)信用卡發(fā)卡量和跨行交易額開(kāi)始迅速增長(zhǎng)。截至2010年末，中國(guó)信用卡發(fā)卡量達(dá)到2.54億張，約為2002年末的11倍；中國(guó)信用卡發(fā)卡機(jī)構(gòu)約有61家，其中全國(guó)性發(fā)卡機(jī)構(gòu)超過(guò)16家，正式運(yùn)營(yíng)的信用卡中心超過(guò)15家。目前，信用卡已經(jīng)成為中國(guó)最主要的非現(xiàn)金支付工具。據(jù)中國(guó)銀聯(lián)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2010年中國(guó)信用卡消費(fèi)交易筆數(shù)和消費(fèi)金額分別是20.78億筆和2.40萬(wàn)億元。

值得注意的是，從金融危機(jī)開(kāi)始，中國(guó)信用卡發(fā)卡量及跨行交易水平增長(zhǎng)速度呈放緩趨勢(shì)，不過(guò)180天以上未償信貸余額卻大幅上升，雖然增長(zhǎng)率有所下降，但比率偏高，這一點(diǎn)不得不引起監(jiān)管部門(mén)或有關(guān)機(jī)構(gòu)的特別關(guān)注?！?009年支付體系總體運(yùn)行情況》顯示，2009年中國(guó)信用卡發(fā)卡量為1.9億張，同比2008年增長(zhǎng)30.4%，增速回落27.3個(gè)百分點(diǎn)。2010年中國(guó)信用卡發(fā)卡為2.5億張，同比2009年增長(zhǎng)24%，增速進(jìn)一步回落，這表明“信用卡發(fā)卡從高速增長(zhǎng)逐漸轉(zhuǎn)向平穩(wěn)增長(zhǎng)”，

三、信用卡持卡者人口統(tǒng)計(jì)特征及透支行為關(guān)系

市場(chǎng)拓展的重要對(duì)象之一就是客戶，信用卡業(yè)務(wù)的客戶主要由持卡者（人）和特約商戶組成。持卡人在用卡過(guò)程中，無(wú)論是消費(fèi)還是透支取現(xiàn)，作為交易前端，持卡人的行為均會(huì)為各機(jī)構(gòu)帶來(lái)中間業(yè)務(wù)收入。鑒于此，有必要研究信用卡持卡者人口統(tǒng)計(jì)特征及透支行為之間的關(guān)系，各機(jī)構(gòu)在就可以更好地在市場(chǎng)細(xì)分和定位的基礎(chǔ)上，制定相應(yīng)的營(yíng)銷組合策略。

關(guān)于信用卡持卡者的人口統(tǒng)計(jì)特征與其透支行為之間的關(guān)系，中國(guó)學(xué)者主要采用非概率抽樣的方法，通過(guò)發(fā)放調(diào)查問(wèn)卷，數(shù)據(jù)錄入和分析均使用SPSS（10.0、16.0），采用列聯(lián)表分析法對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行處理和分析。以楊蓬勃和寧薛平（2009）研究為例，統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示，一是在性別分析中，有透支習(xí)慣的男性持卡人（58.3%）比女性持卡人（41.7%）多；二是在年齡分析中，年齡在22歲以下有透支習(xí)慣的持卡人（30.6%）比22歲以上的持卡人（61.1%）少；三是在婚姻分析中，有透支習(xí)慣的已婚持卡人（55%）比未婚持卡人（45%）多；四是在學(xué)歷分析中，有透支習(xí)慣最多的是本科持卡人（52.8%），其次是碩士及以上學(xué)歷（27.8%），最后是?？茖W(xué)歷（19.4%）；五是在家庭收入分析中，家庭收入越低，控制能力越強(qiáng)。此外，江明華和任曉煒（2004）對(duì)職業(yè)進(jìn)行了分析，銀行、保險(xiǎn)等金融機(jī)構(gòu)工作的信用卡持卡人的透支習(xí)慣比較高，合資和外資企業(yè)工作的信用卡持卡人透支習(xí)慣比例比民營(yíng)企業(yè)和國(guó)有企業(yè)的信用卡持卡人高。

四、中國(guó)信用卡產(chǎn)業(yè)發(fā)展的國(guó)際比較

國(guó)際金融危機(jī)給美國(guó)信用卡產(chǎn)業(yè)發(fā)展帶來(lái)了極大沖擊。與美國(guó)相比，中國(guó)信用卡產(chǎn)業(yè)并未受到嚴(yán)重影響，在國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)平穩(wěn)向好的大背景和相關(guān)產(chǎn)業(yè)政策的扶持下，正在穩(wěn)步推進(jìn)中。但我們應(yīng)該清醒地看到，目前中國(guó)信用卡行業(yè)在整體發(fā)展上還有待進(jìn)一步提高，尤其是大型信用卡機(jī)構(gòu)在發(fā)卡量、貸款余額、信用卡額度使用率等指標(biāo)與世界主要發(fā)卡機(jī)構(gòu)相比，仍有相當(dāng)大的差距。走好中國(guó)信用卡產(chǎn)業(yè)發(fā)展之路，任重道遠(yuǎn)。

（一）差距之表現(xiàn)

我們可以清晰地看到，中國(guó)最大的信用卡機(jī)構(gòu)在透支額、消費(fèi)額、消費(fèi)筆數(shù)等部分指標(biāo)與標(biāo)桿卡機(jī)構(gòu)相比，仍有相當(dāng)大的差距，見(jiàn)表1和圖1。

（二）表現(xiàn)之深層次問(wèn)題

目前，雖然中國(guó)最大的發(fā)卡銀行中國(guó)工商銀行已躍居為世界第四大發(fā)卡銀行，但單就發(fā)卡量這一項(xiàng)指標(biāo)來(lái)講，中國(guó)信用卡產(chǎn)業(yè)與美國(guó)等國(guó)家相比，仍有相當(dāng)大的差距。這也引出了一個(gè)深層次的問(wèn)題，即發(fā)卡量與消費(fèi)額、透支額等其他核心指標(biāo)相比，并不對(duì)等。

在各項(xiàng)信用卡核心指標(biāo)中，發(fā)卡量被業(yè)界認(rèn)為是最重要的指標(biāo)，無(wú)論是從刷卡手續(xù)費(fèi)分潤(rùn)比例，還是消費(fèi)額、透支額的產(chǎn)生。縱觀中國(guó)信用卡產(chǎn)業(yè)，發(fā)卡量雖然快速增長(zhǎng)，但是有效卡量所占比例不高，相當(dāng)一部分信用卡為未啟用的“抽屜卡”，由于經(jīng)營(yíng)策略和營(yíng)銷導(dǎo)向等問(wèn)題，無(wú)效卡量居高不下，這就導(dǎo)致了卡量“不斷增長(zhǎng)”，但是使用率卻較低的原因。此外，中國(guó)人均GDP水平與發(fā)達(dá)國(guó)家相比差距較大，這也是制約消費(fèi)額等指標(biāo)快速增長(zhǎng)的原因之一。

五、對(duì)中國(guó)信用卡產(chǎn)業(yè)發(fā)展的思考與建議

（一）中國(guó)信用卡資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)發(fā)展與模式創(chuàng)新

目前，利息、回傭和年費(fèi)仍為中國(guó)信用卡收入結(jié)構(gòu)中最重要的來(lái)源，盈利模式較為單一。而循環(huán)信貸功能使用率較低、免年費(fèi)營(yíng)銷政策普遍使用、商戶回傭率水平逐年下降等因素，制約了原有盈利模式的增長(zhǎng)。改變現(xiàn)有盈利模式，如引入信用卡資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)等，探索適合中國(guó)國(guó)情的信用卡盈利模式，已成為當(dāng)務(wù)之急。

1.美國(guó)信用卡資產(chǎn)證券化對(duì)中國(guó)的啟示

美國(guó)信用卡危機(jī)再次證明，證券化是一把“雙刃劍”。一方面，它是信用卡產(chǎn)業(yè)發(fā)展的助推器和催化劑；另一方面，證券化產(chǎn)品和機(jī)制本身所蘊(yùn)含的潛在風(fēng)險(xiǎn)可能對(duì)金融系統(tǒng)甚至實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生重創(chuàng)。目前，中國(guó)信用卡資產(chǎn)證券化的業(yè)務(wù)基礎(chǔ)尚還薄弱，證券化法制環(huán)境以及個(gè)人信用體系還都不夠完善，從整體上看，中國(guó)信用卡資產(chǎn)證券化的市場(chǎng)環(huán)境尚不成熟。從風(fēng)險(xiǎn)控制角度來(lái)看，我們可以從美國(guó)的信用卡資產(chǎn)證券化發(fā)展過(guò)程中得到以下啟示：

一是盡管信用卡資產(chǎn)證券化可以有效轉(zhuǎn)移和分散發(fā)卡機(jī)構(gòu)的相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)，但其運(yùn)作機(jī)制和傳遞鏈條增加了整個(gè)金融系統(tǒng)的潛在不穩(wěn)定性。二是對(duì)信用卡資產(chǎn)證券化的過(guò)度依賴會(huì)降低發(fā)卡機(jī)構(gòu)應(yīng)對(duì)危機(jī)的能力。所以，加強(qiáng)對(duì)信用卡資產(chǎn)證券化規(guī)模的控制，強(qiáng)調(diào)市場(chǎng)的適度發(fā)展，可以防止發(fā)卡機(jī)構(gòu)對(duì)信用卡資產(chǎn)證券化工具的過(guò)度開(kāi)發(fā)。三是個(gè)人信用的過(guò)度擴(kuò)張將為信用卡資產(chǎn)證券化市場(chǎng)埋下隱患。因此，加強(qiáng)對(duì)發(fā)卡機(jī)構(gòu)的監(jiān)管，可以為信用卡資產(chǎn)證券化市場(chǎng)健康持續(xù)發(fā)展建立源頭上的保障。四是科學(xué)規(guī)范的評(píng)級(jí)體系是信用卡資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)的防火墻。因此，提高評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的信息透明度，有利于減少評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的操作風(fēng)險(xiǎn)和道德風(fēng)險(xiǎn)。五是謹(jǐn)慎設(shè)計(jì)和發(fā)行過(guò)度復(fù)雜的產(chǎn)品，避免產(chǎn)品設(shè)計(jì)的內(nèi)在缺陷。

2.中國(guó)信用卡應(yīng)收款證券化開(kāi)展模式

開(kāi)展證券化業(yè)務(wù)需有與之配套的客觀環(huán)境，如建立完善的金融體系，豐富的金融產(chǎn)品，靈活的融資制度，健全的法律體系等，這都需要一個(gè)長(zhǎng)期的建設(shè)過(guò)程，并非一蹴而就。國(guó)際上較為典型的證券化開(kāi)展模式有美國(guó)的政府主導(dǎo)模式、加拿大的半政府模式及歐洲的市場(chǎng)化模式。中國(guó)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)上發(fā)展相對(duì)滯后于國(guó)際市場(chǎng)，信用卡業(yè)務(wù)本身也起步較晚，國(guó)內(nèi)信用評(píng)級(jí)體系尚不完善，在現(xiàn)有市場(chǎng)條件下，信用卡應(yīng)收賬款證券化業(yè)務(wù)發(fā)展初期應(yīng)突出政府的作用，通過(guò)政府干預(yù)，創(chuàng)造符合中國(guó)國(guó)情的證券化市場(chǎng)運(yùn)行機(jī)制和法律環(huán)境，在監(jiān)管、稅務(wù)等方面構(gòu)建框架，創(chuàng)造市場(chǎng)，保障信用卡應(yīng)收賬款證券化這項(xiàng)新業(yè)務(wù)的順利開(kāi)展。

（二）后危機(jī)時(shí)代中國(guó)信用卡產(chǎn)業(yè)發(fā)展的建議

面對(duì)利好的國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)政策和良好的市場(chǎng)發(fā)展空間，中國(guó)各信用卡機(jī)構(gòu)應(yīng)該主動(dòng)承擔(dān)起信用卡大發(fā)展的重任，并在服務(wù)社會(huì)、推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中獲得自身的成長(zhǎng)。

1.中國(guó)信用卡產(chǎn)業(yè)的下一步發(fā)展重心

一是去盲目化，真正實(shí)現(xiàn)向精細(xì)化經(jīng)營(yíng)的躍升。未來(lái)幾年，中國(guó)信用卡產(chǎn)業(yè)要在實(shí)現(xiàn)規(guī)?；?jīng)營(yíng)的基礎(chǔ)上，提高精細(xì)化管理水平，實(shí)現(xiàn)計(jì)劃、決策、控制和考核的精確，進(jìn)行目標(biāo)、標(biāo)準(zhǔn)和流程的細(xì)分。根據(jù)客戶需要研發(fā)新的產(chǎn)品、制定新的銷售策略和服務(wù)舉措，以達(dá)到服務(wù)客戶、擴(kuò)大規(guī)模、控制風(fēng)險(xiǎn)、挖掘潛力的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)。切忌盲目追求“量”的增長(zhǎng)，忽視“質(zhì)”的下降，從而影響整個(gè)行業(yè)的發(fā)展。

二是大力推進(jìn)芯片卡應(yīng)用，加快銀行卡跨行業(yè)滲透。目前，芯片銀行卡只占發(fā)卡總量的不足5%，芯片銀行卡的應(yīng)用水平更是與電信、電力、醫(yī)療和社保等行業(yè)不相匹配，隨著技術(shù)的進(jìn)步和市場(chǎng)接受程度的不斷提高，從安全性、支付渠道、功能應(yīng)用等方面，芯片卡必將成為銀行卡未來(lái)發(fā)展的方向。為此，應(yīng)研究出臺(tái)芯片卡替代磁條卡的成本分?jǐn)偤凸膭?lì)政策，推進(jìn)以金融標(biāo)準(zhǔn)規(guī)范實(shí)現(xiàn)各行業(yè)芯片卡的“多卡合一”。

三是結(jié)合國(guó)內(nèi)客戶消費(fèi)特點(diǎn)，推進(jìn)分期付款業(yè)務(wù)發(fā)展。西方國(guó)家持卡人習(xí)慣了超前透支消費(fèi)，其平均循環(huán)信用率可達(dá)到75%以上，而國(guó)內(nèi)持卡人的傳統(tǒng)消費(fèi)觀念是“量入為出”，導(dǎo)致了中國(guó)信用卡支付功能的使用遠(yuǎn)大于其消費(fèi)信貸功能。如果發(fā)卡機(jī)構(gòu)不考慮國(guó)內(nèi)客戶的消費(fèi)觀念，過(guò)于強(qiáng)調(diào)信用卡的消費(fèi)信貸、循環(huán)透支功能，不僅不能滿足國(guó)內(nèi)客戶的真實(shí)需求，還會(huì)造成授信資源的浪費(fèi)和潛在風(fēng)險(xiǎn)的增加。大多數(shù)發(fā)卡機(jī)構(gòu)清醒地認(rèn)識(shí)到了這一點(diǎn)，紛紛進(jìn)行行內(nèi)聯(lián)動(dòng)，整合個(gè)人貸款與信用卡產(chǎn)品功能，向特定申請(qǐng)人推出專項(xiàng)分期付款業(yè)務(wù)。

四是加速構(gòu)建與產(chǎn)業(yè)規(guī)模相匹配的風(fēng)險(xiǎn)保障體系。隨著信用卡業(yè)務(wù)規(guī)模的擴(kuò)大和精細(xì)化經(jīng)營(yíng)水平的提高，各信用卡機(jī)構(gòu)需要盡快構(gòu)建與業(yè)務(wù)規(guī)模相配套的社會(huì)征信體系和信用卡風(fēng)險(xiǎn)防范管理體系，強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)硬控制。通過(guò)縱深推進(jìn)內(nèi)部評(píng)級(jí)法，提高異常交易的識(shí)別計(jì)量和監(jiān)測(cè)水平，有力防范各類風(fēng)險(xiǎn)。

2.需合力解決的深層次問(wèn)題

目前，中國(guó)信用卡產(chǎn)業(yè)中還存在諸如政策、法律、信用、市場(chǎng)等一系列問(wèn)題，需要政府部門(mén)、立法司法機(jī)構(gòu)、社會(huì)、行業(yè)間等各界合力加以解決。

一是重視加強(qiáng)產(chǎn)業(yè)規(guī)劃，出臺(tái)產(chǎn)業(yè)促進(jìn)政策。目前，中國(guó)信用卡產(chǎn)業(yè)基本處于各機(jī)構(gòu)自行規(guī)劃本行業(yè)務(wù)、自由發(fā)展的狀態(tài)，作為一項(xiàng)重要產(chǎn)業(yè)，政府部門(mén)對(duì)信用卡產(chǎn)業(yè)發(fā)展尚未制定一個(gè)統(tǒng)一規(guī)劃。我們認(rèn)為，應(yīng)把信用卡作為推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的獨(dú)立產(chǎn)業(yè)納入國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的總體規(guī)劃之中，統(tǒng)籌安排，制定出相應(yīng)的產(chǎn)業(yè)政策，并給予政策上的傾斜，鼓勵(lì)持卡人用卡消費(fèi)和商戶受卡，為信用卡業(yè)務(wù)的發(fā)展創(chuàng)造良好的產(chǎn)業(yè)環(huán)境。

二是加強(qiáng)立法打擊犯罪，加大產(chǎn)業(yè)法律保護(hù)。隨著信用卡產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展，產(chǎn)業(yè)規(guī)模迅速擴(kuò)大，各類信用卡糾紛與日俱增，信用卡惡意透支、欺詐、違法和犯罪行為層出不窮，嚴(yán)重影響了信用卡產(chǎn)業(yè)的健康發(fā)展。中國(guó)與信用卡相關(guān)的現(xiàn)行法律法規(guī)無(wú)法全面規(guī)范信用卡產(chǎn)業(yè)相關(guān)各方的權(quán)利、義務(wù)和責(zé)任。而現(xiàn)行《銀行卡業(yè)務(wù)管理辦法》頒布于1999年，只是一部專業(yè)性很強(qiáng)的法規(guī)。盡快促成《銀行卡條例》的出臺(tái)，對(duì)銀行卡的發(fā)行、受理、清算、業(yè)務(wù)技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)、有關(guān)各方的權(quán)利、義務(wù)、責(zé)任等做出明確規(guī)范。

三是完善個(gè)人信用制度，加強(qiáng)征信體系建設(shè)。目前，我國(guó)個(gè)人征信體系數(shù)據(jù)較為分散，開(kāi)放程度較低，商業(yè)銀行、公用事業(yè)、郵政、電信、保險(xiǎn)等非政府機(jī)構(gòu)搜集的個(gè)人征信數(shù)據(jù)處于相互屏蔽狀態(tài)，由于沒(méi)有一個(gè)統(tǒng)一的個(gè)人征信數(shù)據(jù)平臺(tái)，加劇了銀行和申請(qǐng)人之間的信息不對(duì)稱，并成為誘發(fā)信用卡欺詐風(fēng)險(xiǎn)和違約風(fēng)險(xiǎn)的潛在隱患。當(dāng)前亟待進(jìn)一步完善社會(huì)征信體系，與公用事業(yè)、政府部門(mén)和其他行業(yè)合作，擴(kuò)充信息類型和信息來(lái)源，優(yōu)化征信體系的管理，同時(shí)適當(dāng)增強(qiáng)征信記錄的靈活性，以避免征信記錄僵化而可能導(dǎo)致的負(fù)面影響。在建設(shè)與使用上，可以考慮有償?shù)姆绞健＞唧w來(lái)說(shuō)，人民銀行擴(kuò)充相關(guān)行業(yè)信息時(shí)，可依照數(shù)據(jù)數(shù)量、數(shù)據(jù)質(zhì)量等標(biāo)準(zhǔn)對(duì)行業(yè)信息提供單位予以費(fèi)用補(bǔ)償，而各機(jī)構(gòu)在使用時(shí)也應(yīng)支付相應(yīng)的費(fèi)用。這就可使得信息采集、使用能進(jìn)入良性循環(huán)，支持征信體系建設(shè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。

四是規(guī)范行業(yè)自律機(jī)制，維護(hù)市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)秩序。信用卡產(chǎn)業(yè)有著完整的、涉及面很廣的產(chǎn)業(yè)鏈，應(yīng)促進(jìn)產(chǎn)業(yè)鏈良性互動(dòng)，提高供應(yīng)商的產(chǎn)品和服務(wù)質(zhì)量，共同抵制、嚴(yán)肅查處以惡性經(jīng)營(yíng)競(jìng)爭(zhēng)手段擾亂信用卡市場(chǎng)秩序的行為，加強(qiáng)信用卡風(fēng)險(xiǎn)的聯(lián)合防范，共享止付名單系統(tǒng)、不良持卡人系統(tǒng)和不良商戶系統(tǒng)。

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