導(dǎo)語：如何才能寫好一篇積極的貨幣政策，這就需要搜集整理更多的資料和文獻(xiàn)，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

【關(guān)鍵詞】 貨幣政策;價(jià)值;社會(huì)總產(chǎn)出

一般認(rèn)為貨幣政策直接作用于貨幣市場(chǎng),通過貨幣量的改變來影響利率從而調(diào)節(jié)投資和消費(fèi),進(jìn)而影響社會(huì)生產(chǎn)。商品的價(jià)值產(chǎn)生于生產(chǎn)過程,在流通中表現(xiàn)為貨幣數(shù)量,商品的價(jià)格由商品的價(jià)值和流通中的貨幣量共同決定。以價(jià)值為基礎(chǔ)的價(jià)格決定體系是復(fù)雜的而且具有時(shí)滯性,當(dāng)貨幣數(shù)量作為外生變量被改變時(shí),會(huì)使市場(chǎng)中可供交換的價(jià)值量發(fā)生變化,其不會(huì)迅速改變商品的價(jià)格,卻會(huì)首先改變市場(chǎng)中的需求量等信號(hào)變量,生產(chǎn)者依據(jù)需求量、價(jià)格和貨幣利潤(rùn)率做出生產(chǎn)決策。因此,本文認(rèn)為貨幣政策也會(huì)直接作用于商品市場(chǎng)。將從馬克思的貨幣理論和勞動(dòng)價(jià)值理論出發(fā),來分析貨幣政策作用于商品市場(chǎng)的過程。

一、貨幣擴(kuò)張與價(jià)值實(shí)現(xiàn)

貨幣政策調(diào)節(jié)和控制貨幣供應(yīng)量和信用量,在流通中表現(xiàn)貨幣總量,貨幣的擴(kuò)張是指增長(zhǎng)率大于社會(huì)總產(chǎn)品的增長(zhǎng)率的貨幣總量的增加。貨幣作為充當(dāng)一般等價(jià)物的特殊商品,一定數(shù)量的貨幣總是代表相應(yīng)的價(jià)值量。在生產(chǎn)技術(shù)條件和總產(chǎn)出短期內(nèi)相對(duì)穩(wěn)定的條件下,單位數(shù)量的符號(hào)貨幣所代表的價(jià)值量受到貨幣供求關(guān)系的影響。為簡(jiǎn)化分析的過程,需要作如下假定:(1)貨幣的增量發(fā)行是在期初一次性進(jìn)行;(2)社會(huì)總產(chǎn)品在未實(shí)施積極的貨幣政策情況下是恒量的; (3)在沒有增量發(fā)行貨幣的情況下沒有通貨膨脹;(4)貨幣的流通速度不變。

通過以上的假定可知,在年初時(shí)一單位貨幣的背后總是代表一定量的可實(shí)現(xiàn)的商品的社會(huì)價(jià)值。在一次性增發(fā)貨幣的時(shí)候,整個(gè)社會(huì)對(duì)于貨幣所代表價(jià)值量的認(rèn)可是不會(huì)馬上改變的,我們假定為1。增量發(fā)行L單位的貨幣,在其發(fā)行的最初時(shí)間內(nèi),所代表的是L單位的價(jià)值量,這L單位的價(jià)值量出現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)運(yùn)行過程中時(shí),它僅僅是由貨幣符號(hào)創(chuàng)造,換句話說,是虛置的。這些虛置的價(jià)值以不同的形式進(jìn)入經(jīng)濟(jì)運(yùn)行,從而造成觀念上的價(jià)值量高于實(shí)際生產(chǎn)總量包涵的總價(jià)值。這些高于社會(huì)總產(chǎn)品所包涵價(jià)值量的價(jià)值量雖憑空出現(xiàn),但它以貨幣形式進(jìn)入經(jīng)濟(jì)運(yùn)行,便形成了購(gòu)買力。多余的購(gòu)買力形成了需求的增加,生產(chǎn)者根據(jù)需求做出生產(chǎn)決策,擴(kuò)大生產(chǎn),創(chuàng)造出高于恒量的社會(huì)總產(chǎn)品價(jià)值的價(jià)值來實(shí)現(xiàn)與這些多余購(gòu)買力的交換。一旦多生產(chǎn)出來的價(jià)值與這些虛置的價(jià)值完成交換,這些虛置的價(jià)值便得到社會(huì)實(shí)現(xiàn),從而被替換為實(shí)際價(jià)值。整個(gè)社會(huì)的價(jià)值創(chuàng)造量也會(huì)因之而提高,這時(shí)即表現(xiàn)為社會(huì)總生產(chǎn)量的增長(zhǎng)。

這里存在一個(gè)問題:并不是所有的虛置價(jià)值都能得到交換,從而得到實(shí)現(xiàn)。這些增量發(fā)行的貨幣并不可能完全轉(zhuǎn)化為投資或者直接購(gòu)買力從而進(jìn)入生產(chǎn)領(lǐng)域。可能一部分直接停留在資本市場(chǎng),一部分轉(zhuǎn)換為居民的收入從而轉(zhuǎn)化為儲(chǔ)蓄,還有一部分轉(zhuǎn)換為投資或直接購(gòu)買力,但其價(jià)值實(shí)現(xiàn)在未來一個(gè)時(shí)期。用GDP來表示社會(huì)總產(chǎn)品,可以得到下面一個(gè)式子:

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其分子中的GDP代表恒量社會(huì)總產(chǎn)品的貨幣量,L代表增量發(fā)行的貨幣。分母中的GDP代表恒量社會(huì)總產(chǎn)品所代表的價(jià)值量,L’代表得到社會(huì)價(jià)值實(shí)現(xiàn)的增量虛置價(jià)值?？芍狶’≤L。通過上式我們可以看出,當(dāng)虛置價(jià)值沒有完全實(shí)現(xiàn)的時(shí)候,其單位價(jià)值所表現(xiàn)的貨幣數(shù)量必定增大。也就是說,商品的價(jià)格會(huì)上漲。

二、緊縮的貨幣政策與價(jià)值傳遞

同上面一樣,為了簡(jiǎn)化分析我們同樣也要一些假定:(1)貨幣的發(fā)行量改變以后,經(jīng)濟(jì)不會(huì)馬上做出反應(yīng);(2)社會(huì)總產(chǎn)品的增量與以往貨幣的增量保持一致,如果在這里我們還做社會(huì)總產(chǎn)品恒量的假定,也就無法明顯的說明貨幣增量小于社會(huì)總產(chǎn)品的增量時(shí)會(huì)發(fā)生的情況; (3)因?yàn)樯鐣?huì)總產(chǎn)品增量和貨幣增量保持一致,所以沒有通貨膨脹,即商品的價(jià)格保持不變;(4)貨幣的流通速度不變。我們?cè)O(shè)以往社會(huì)總產(chǎn)品的增量為r,年初貨幣發(fā)行量的增率為i。很明顯,ir,因?yàn)槲覀儗?shí)行的是緊縮的貨幣政策。在年初時(shí),貨幣存量L與上年的社會(huì)總產(chǎn)品所包涵的價(jià)值量應(yīng)該是一致。依然用GDP表示社會(huì)總產(chǎn)品,我們寫為:GDP=L。這里等號(hào)不表示數(shù)量上的相等,只表示相互一致的交換關(guān)系。在考慮到以往的社會(huì)總產(chǎn)品的增量和當(dāng)年的貨幣發(fā)行量,我們可見一個(gè)差額:GDP?r―L?i。

商品價(jià)值的社會(huì)實(shí)現(xiàn)有賴于其交換的實(shí)現(xiàn),當(dāng)社會(huì)可實(shí)現(xiàn)的價(jià)值量與被實(shí)現(xiàn)的價(jià)值量之間有一個(gè)差額,就必然使得創(chuàng)造出來的以使用價(jià)值表現(xiàn)的價(jià)值有一部分不能夠通過交換實(shí)現(xiàn),其創(chuàng)造價(jià)值的過程也不能為其創(chuàng)造者帶來報(bào)酬。這個(gè)不能實(shí)現(xiàn)的過程不是突然發(fā)生,而是在生產(chǎn)過程中逐步實(shí)現(xiàn),由于生產(chǎn)者在生產(chǎn)過程中不能實(shí)現(xiàn)自身創(chuàng)造的價(jià)值,其會(huì)減少產(chǎn)量或中止生產(chǎn),以求所創(chuàng)造的以使用價(jià)值表現(xiàn)的價(jià)值能夠得到交換從而實(shí)現(xiàn)其社會(huì)價(jià)值,這就使本該以穩(wěn)定增長(zhǎng)率擴(kuò)大的社會(huì)總產(chǎn)出縮減,從而使其增率減小,甚至出現(xiàn)負(fù)增率。在這里,其價(jià)值差額的傳遞過程總不會(huì)及時(shí)而均勻的遍及整個(gè)社會(huì)生產(chǎn),總會(huì)有不能被實(shí)現(xiàn)價(jià)值的使用價(jià)值被創(chuàng)造出來,停留在經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的過程中,但這部分這留的價(jià)值必然會(huì)渴求它的社會(huì)價(jià)值的實(shí)現(xiàn)。此時(shí)社會(huì)中就出現(xiàn)了以較少的貨幣來交換較多的需要實(shí)現(xiàn)社會(huì)價(jià)值的使用價(jià)值,換句話說,單位價(jià)值可以表現(xiàn)的貨幣數(shù)量減少,宏觀上,即表現(xiàn)為物價(jià)下降。

三、貨幣政策的實(shí)現(xiàn)條件

在對(duì)貨幣擴(kuò)張的分析中我們可知,當(dāng)增量發(fā)行貨幣,社會(huì)中出現(xiàn)虛置的價(jià)值時(shí),社會(huì)生產(chǎn)必然要生產(chǎn)出更多的價(jià)值與之相交換。這些多生產(chǎn)出來的價(jià)值在與貨幣交換的同時(shí),自身實(shí)現(xiàn)了社會(huì)價(jià)值,也使這些虛置的價(jià)值得到了置換,從而轉(zhuǎn)換為實(shí)際價(jià)值。由此我們可以看出,當(dāng)實(shí)行積極的貨幣政策時(shí),社會(huì)必須有可以創(chuàng)造出更多價(jià)值的能力。如果社會(huì)生產(chǎn)力已經(jīng)達(dá)到飽和,不可能再投入更多的生產(chǎn)資料以擴(kuò)大勞動(dòng),增量的貨幣所形成的虛置價(jià)值在交換過程中得不到與其最初能代表的價(jià)值量等同的實(shí)際價(jià)值的置換,就會(huì)使得增量發(fā)行之后單位貨幣所代表的價(jià)值量降低。這時(shí)候,增量發(fā)行的貨幣便僅僅轉(zhuǎn)化為價(jià)格上升的數(shù)字。

無論是增量發(fā)行貨幣還是減少貨幣發(fā)行,其作用都要在貨幣進(jìn)入市場(chǎng)流通以后,在交換過程中得到實(shí)現(xiàn)。如果市場(chǎng)機(jī)制不夠完善,貨幣不能迅速進(jìn)入市場(chǎng)流通或是商品的交換不能得到順利實(shí)現(xiàn),生產(chǎn)便不能對(duì)已經(jīng)改變了的市場(chǎng)做反應(yīng),通過貨幣發(fā)行調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的目的就不能達(dá)到。因此,貨幣政策能夠發(fā)生作用的另外一個(gè)重要條件就是:市場(chǎng)體制完善,商品流通和交換沒有制度和區(qū)域障礙,能夠順利進(jìn)行。

參考文獻(xiàn)

[1]陸立軍,王祖強(qiáng).《新社會(huì)主義政治經(jīng)濟(jì)學(xué)論綱》.中國(guó)經(jīng)濟(jì)出版社,2000(12)

篇2

關(guān)鍵詞：貨幣政策 交替 效應(yīng) 選擇

穩(wěn)健貨幣政策是我國(guó)目前實(shí)施的貨幣政策，以及積極的財(cái)政政策。采取穩(wěn)健貨幣政策，主要在于從緊調(diào)控物價(jià)，防止出現(xiàn)貨幣貶值，通貨膨脹。

通貨膨脹的實(shí)質(zhì)是一種貨幣現(xiàn)象。形成通貨膨脹的原因是多方面的，根本原因是經(jīng)濟(jì)過熱，社會(huì)總需求超過總供給。抑制通貨膨脹，很大程度上取決于選擇什么樣的貨幣政策進(jìn)行調(diào)節(jié)。但是，受諸多因素的影響，我國(guó)貨幣政策從總體上搖擺不定，頻繁更替，陷入膨脹——緊縮——擴(kuò)張——膨脹的怪圈。其根本問題在于貨幣政策交替運(yùn)行。

貨幣政策交替運(yùn)行，缺乏相對(duì)穩(wěn)定性，對(duì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行所產(chǎn)生的效應(yīng)不容忽視。

其一，不利于治理通貨膨脹，貨幣是通過信貸程序注入流通界的，當(dāng)市場(chǎng)貨幣供求矛盾突出時(shí)，國(guó)家反復(fù)實(shí)施了貨幣伸縮政策。在近十幾年來，我國(guó)選擇的貨幣政策：“從緊”、“緊縮”、“寬松”、“穩(wěn)健”的貨幣政策。采用貨幣政策工具，以加強(qiáng)對(duì)金融市場(chǎng)流動(dòng)性及風(fēng)險(xiǎn)的管理，弱化系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的累積、保持金融體系穩(wěn)定，推動(dòng)物價(jià)水平回歸到正常水平。

國(guó)家為治理通貨膨脹，在宏觀上實(shí)行了全面緊縮，能夠減少貨幣需求調(diào)整市場(chǎng)供求格局，使波動(dòng)的物價(jià)實(shí)現(xiàn)短期內(nèi)的平衡。2011年實(shí)行穩(wěn)健貨幣政策。然而，在貨幣政策處于一種不規(guī)則的大循環(huán)中，卻牽引出貨幣資金的大起大落，以致流通中的貨幣量由“偏多”滑向“更多”，需求有余，供給不足的矛盾日顯突出，構(gòu)成通貨膨脹的成因固然很多，但最主要的原因莫過于短缺型經(jīng)濟(jì)下的貨幣供給大于貨幣需求。

其二，不可避免地會(huì)帶來貨幣存量（供給）與經(jīng)濟(jì)漲落之間的同步震蕩。由于我國(guó)經(jīng)濟(jì)本身所固有的多樣性、多變性和隱蔽性，因而使得計(jì)劃的貨幣存量與實(shí)際的貨幣需求量很難相適應(yīng)，難以找到能夠靈繁反映貨幣供求平衡程度的信號(hào)指標(biāo)。只有當(dāng)市場(chǎng)貨幣供需矛盾尖銳時(shí)，才有可能啟動(dòng)政策工具進(jìn)行調(diào)控。表現(xiàn)在有效需求不足，采取放松信用，擴(kuò)張貨幣存量措施時(shí)，一方面刺激有效需求增加，擴(kuò)大就業(yè)，降低失業(yè)率，另一方面卻加劇經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張。相反，當(dāng)社會(huì)總需求膨脹并超過貨幣政策作用范圍時(shí)，貨幣存量的驟然緊縮，必須在松動(dòng)的貨幣環(huán)境下，與經(jīng)濟(jì)起動(dòng)、內(nèi)力上升的秩序發(fā)生沖撞，產(chǎn)生震蕩效應(yīng)。因?yàn)?，貨幣作為?jīng)濟(jì)的劑，具有不可逆性，前期實(shí)施擴(kuò)張貨幣政策投放的過多貨幣，已被經(jīng)濟(jì)要素吸納，并且誘發(fā)出更大的貨幣需求。當(dāng)緊縮期過后，則會(huì)出現(xiàn)貨幣供給和物價(jià)的反彈。為制止擴(kuò)張而采取緊縮舉動(dòng)，效應(yīng)甚微，結(jié)果導(dǎo)致有效供給新的一輪短缺，形成物價(jià)上漲的新趨勢(shì)。

其三，增加金融宏觀調(diào)控的難度，貨幣政策交替運(yùn)行，必然加劇社會(huì)對(duì)貨幣政策的預(yù)期心理。在緊縮貨幣的環(huán)境下，部門或企業(yè)難以從金融部門取得貨幣資金、便轉(zhuǎn)向其它籌資途徑。如擅自集資入股、發(fā)行債券和服票等。由于企業(yè)大量集資，職工巨額提取儲(chǔ)蓄，不僅造成資金流失，而且直接沖擊信貸資金來源。同時(shí)由于資金供求激增，導(dǎo)致非官方金融市場(chǎng)利率上浮，消弱國(guó)家銀行利率扛桿的作用。在擴(kuò)張貨幣環(huán)境里，社會(huì)亦會(huì)產(chǎn)生投資沖動(dòng)，這種投資沖動(dòng)和欲望，通過政治的、經(jīng)濟(jì)的多種途徑表現(xiàn)出來，顯得既合理又必要，因而幾乎是無法抗御的。因此，使得國(guó)家調(diào)整產(chǎn)業(yè)、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的信貸政策難以真正做到有所取舍。此外，表現(xiàn)在消費(fèi)上，企業(yè)擁有自，千方百計(jì)地改善職工待遇，擴(kuò)大消費(fèi)基金支出，從而增加了金融行政管理的難度。

在當(dāng)前金融宏觀調(diào)控內(nèi)部有待完善、外部需配套的條件下，不宜采取貨幣政策的交替運(yùn)行。

從內(nèi)部來看，其一，中央銀行執(zhí)行貨幣政策缺少必要的獨(dú)立性。由于貨幣政策依附于政府的經(jīng)濟(jì)政策，中央銀行尚未完全處于超脫地位，難以使貨幣政策做到既控又活、持續(xù)、穩(wěn)定地運(yùn)行，客易造成貨幣政策的急剎車，緊縮過急過猛，出現(xiàn)一刀切。從而也就難以保證貨幣政策的獨(dú)立性、權(quán)威性和穩(wěn)定性。

其二，微觀金融接受和執(zhí)行決策信號(hào)的扭曲，建立市場(chǎng)機(jī)制，意味著由直接管理向間接管理轉(zhuǎn)化。但是，在市場(chǎng)機(jī)制尚未完善的條件下，貨幣政策通過中央銀行、專業(yè)銀行的雙向傳導(dǎo)和長(zhǎng)時(shí)間轉(zhuǎn)換后，作用于微觀金融的效應(yīng)相對(duì)減弱。就貨幣政策的具體實(shí)施者，既 專業(yè)銀行在一定程度上存在盈利性經(jīng)營(yíng)動(dòng)機(jī)。緊縮時(shí)期，不可能不顧盈利而不折不扣地執(zhí)行緊縮信號(hào)。反之，擴(kuò)張時(shí)期又難以抑制追求最大利潤(rùn)的動(dòng)機(jī)，常常受到利潤(rùn)的誘惑而擴(kuò)張規(guī)模。由此來看，貨幣政策交替運(yùn)行很難實(shí)現(xiàn)宏觀調(diào)控的意圖。

其三，金融市場(chǎng)功能不健全。貨幣政策的交替運(yùn)行，導(dǎo)致貨幣存量的短期內(nèi)的過緊過松。而在功能健全的金融市場(chǎng)環(huán)境里，貨幣存量在短期內(nèi)的擴(kuò)張，通過市場(chǎng)的自動(dòng)調(diào)節(jié)機(jī)制，被經(jīng)濟(jì)要素迅速而適度地吸收。緊縮時(shí)，則通過市場(chǎng)信用工具的調(diào)節(jié)，在時(shí)間上、空間上保持貨幣存量的大致平衡。但在不完善的金融市場(chǎng)環(huán)境里，金融市場(chǎng)的功能很難能發(fā)揮作用，緊縮或擴(kuò)張效應(yīng)不明顯，甚至不能奏效。為實(shí)現(xiàn)貨幣控制或緊縮目標(biāo)，使經(jīng)濟(jì)降下來，但也會(huì)使應(yīng)該加速發(fā)展的部門、行業(yè)受緊縮的影響。

從外部來看，貨幣政策與財(cái)政政策不相一致。金融調(diào)控的貨幣政策必須和財(cái)政政策配套運(yùn)用，才能有效發(fā)揮作用。當(dāng)執(zhí)行緊縮的貨幣政策時(shí)，財(cái)政政策也應(yīng)該是緊縮的。如果緊縮貨幣時(shí)，財(cái)政擴(kuò)張（赤字），必然產(chǎn)生一種反向的抵銷作用，而不是一種同向的協(xié)調(diào)作用。國(guó)家財(cái)政連續(xù)幾年向銀行透支，財(cái)政赤字。嚴(yán)重削弱了中央銀行貨幣政策的預(yù)期效果。

篇3

關(guān)鍵詞:貨幣政策外資經(jīng)濟(jì)效應(yīng)

近年來，我國(guó)貨幣政策的調(diào)整更加靈活主動(dòng)，貨幣政策在應(yīng)對(duì)國(guó)際金融危機(jī)、適應(yīng)發(fā)展環(huán)境變化、保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展中發(fā)揮了重要作用。但同時(shí)也必須看到，貨幣政策的變化所帶來的影響是廣泛和深刻的,其所“附帶”影響也需要引起關(guān)注。引進(jìn)外資――主要是外商直接投資（FDI）,是改革開放以來我國(guó)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的一項(xiàng)重要發(fā)展戰(zhàn)略，目前我國(guó)已經(jīng)成為發(fā)展中國(guó)家中最大的外商直接投資引進(jìn)國(guó)，1979年到2010年末累計(jì)引進(jìn)外商直接投資為10548億美元，其中2010年實(shí)際利用外資額達(dá)到1057億美元，外商直接投資在我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中發(fā)揮著不可忽視的影響。但實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，外商直接投資并不必然促進(jìn)東道國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，其對(duì)東道國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的促進(jìn)作用還受到一些外部條件的影響，金融市場(chǎng)是其中顯著的影響因素之一。那么，貨幣政策的調(diào)整變化，會(huì)不會(huì)對(duì)外商直接投資的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)促進(jìn)作用產(chǎn)生影響，產(chǎn)生何種影響，在這種影響下如何更好地利用外資，對(duì)于引資規(guī)模巨大的我國(guó)來講，是當(dāng)前需要面對(duì)和回答的問題。

一、外資經(jīng)濟(jì)效應(yīng)及作用機(jī)理

外商直接投資和外商直接投資的載體――跨國(guó)公司日益受到各國(guó)的重視，特別是發(fā)展中國(guó)家，將其作為促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的動(dòng)力大力引進(jìn)。其原因在于外商直接投資不同于單純的資本流動(dòng),它是包含資本、技術(shù)、管理經(jīng)驗(yàn)、人才、國(guó)際市場(chǎng)網(wǎng)絡(luò)資源在內(nèi)的一攬子資源。外商直接投資不但可以彌補(bǔ)東道國(guó)資金缺口,而且可以產(chǎn)生技術(shù)溢出效應(yīng)、投資擠入效應(yīng)等間接影響，促進(jìn)東道國(guó)技術(shù)進(jìn)步和產(chǎn)業(yè)成長(zhǎng),產(chǎn)生正的外部效應(yīng)。外商直接投資對(duì)東道國(guó)所產(chǎn)生的影響是廣泛的,在此重點(diǎn)關(guān)注外商直接投資的技術(shù)效應(yīng)、資本效應(yīng)以及產(chǎn)業(yè)帶動(dòng)效應(yīng)。

(一)外商直接投資的技術(shù)效應(yīng)

跨國(guó)公司在東道國(guó)采用先進(jìn)的技術(shù)和管理從事生產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，會(huì)產(chǎn)生技術(shù)溢出效應(yīng)，有利于促進(jìn)東道國(guó)的技術(shù)進(jìn)步，這是外商直接投資受到重視的重要原因之一。一是競(jìng)爭(zhēng)途徑。跨國(guó)公司進(jìn)入東道國(guó)后,采用先進(jìn)的生產(chǎn)技術(shù)、管理經(jīng)驗(yàn)進(jìn)行生產(chǎn)并參與競(jìng)爭(zhēng),會(huì)加劇東道國(guó)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng),加大東道國(guó)企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)壓力,也為東道國(guó)企業(yè)帶來加大研發(fā)和創(chuàng)新力度的動(dòng)力,激勵(lì)東道國(guó)企業(yè)進(jìn)行技術(shù)研發(fā)和進(jìn)步。二是示范途徑。在加劇東道國(guó)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的同時(shí),跨國(guó)公司的生產(chǎn)活動(dòng)也會(huì)產(chǎn)生示范效應(yīng)，所采用的生產(chǎn)技術(shù)、管理方法成為東道國(guó)企業(yè)學(xué)習(xí)和模仿的對(duì)象,有利于東道國(guó)企業(yè)取得技術(shù)進(jìn)步。三是關(guān)聯(lián)途徑。出于降低成本和本地化的發(fā)展需要,跨國(guó)公司會(huì)在東道國(guó)當(dāng)?shù)剡M(jìn)行采購(gòu),與東道國(guó)企業(yè)建立起關(guān)聯(lián),為了保障所采購(gòu)原材料和零部件的質(zhì)量，跨國(guó)公司會(huì)為當(dāng)?shù)毓?yīng)商提供技術(shù)援助、信息支持和管理幫助,從而產(chǎn)生技術(shù)擴(kuò)散,有助于提高當(dāng)?shù)仄髽I(yè)的生產(chǎn)效率。四是人員流動(dòng)。技術(shù)溢出產(chǎn)生的另一個(gè)重要途徑就是人員流動(dòng),跨國(guó)公司的員工在掌握了技術(shù)和管理技能后,通過跳槽到當(dāng)?shù)仄髽I(yè)或創(chuàng)辦公司也可以促進(jìn)技術(shù)的傳播,有益于東道國(guó)的技術(shù)進(jìn)步。

(二)外商直接投資的資本效應(yīng)

資本效應(yīng)是指外商直接投資對(duì)東道國(guó)資本形成產(chǎn)生的影響，目前在理論上存在兩種觀點(diǎn),一種觀點(diǎn)認(rèn)為跨國(guó)公司具有更強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力，會(huì)擠出東道國(guó)投資,存在投資擠出效應(yīng),即外商直接投資增加1個(gè)單位而東道國(guó)總投資的增加額小于1個(gè)單位；另一種觀點(diǎn)認(rèn)為外商直接投資會(huì)帶來新的技術(shù),提高東道國(guó)企業(yè)的利潤(rùn)率,從而促進(jìn)東道國(guó)投資，存在投資擠入效應(yīng)，即外商直接投資增加1個(gè)單位而東道國(guó)總投資的增加額大于1個(gè)單位。外商直接投資對(duì)東道國(guó)投資產(chǎn)生影響的途徑主要有兩個(gè),一個(gè)是金融市場(chǎng),另一個(gè)是產(chǎn)品市場(chǎng)。在金融市場(chǎng),如果跨國(guó)公司在的東道國(guó)進(jìn)行融資，會(huì)提高東道國(guó)的國(guó)內(nèi)利率,提高國(guó)內(nèi)投資的融資成本。融資成本提高可能會(huì)使東道國(guó)企業(yè)放棄一些投資項(xiàng)目,外商直接投資擠出國(guó)內(nèi)投資。但外商直接投資對(duì)東道國(guó)總投資的影響還取決于被釋放出資金的用途，如果這些資源轉(zhuǎn)移到東道國(guó)具有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的部門中去，那么投資擠出就不會(huì)發(fā)生。在產(chǎn)品市場(chǎng),對(duì)于同行業(yè),外商直接投資加劇了市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng),從而會(huì)擠出投資；而對(duì)于上游和下游行業(yè),通過關(guān)聯(lián)效應(yīng)，外商直接投資會(huì)引起產(chǎn)業(yè)連鎖效應(yīng)，促進(jìn)上游和下游行業(yè)的生產(chǎn)和投資，從而擠入投資。在產(chǎn)品市場(chǎng)上的凈效應(yīng)取決于競(jìng)爭(zhēng)效應(yīng)和關(guān)聯(lián)效應(yīng)的強(qiáng)弱。

(三)外商直接投資的產(chǎn)業(yè)帶動(dòng)效應(yīng)

產(chǎn)業(yè)帶動(dòng)效應(yīng)是指外商直接投資進(jìn)入東道國(guó)后，對(duì)東道國(guó)產(chǎn)業(yè)發(fā)展所產(chǎn)生的影響。外商直接投資通過開拓東道國(guó)市場(chǎng)或與當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)產(chǎn)生關(guān)聯(lián)兩個(gè)途徑可以帶動(dòng)?xùn)|道國(guó)產(chǎn)業(yè)發(fā)展。當(dāng)跨國(guó)公司進(jìn)入一個(gè)東道國(guó)所沒有的產(chǎn)業(yè),或者發(fā)展滯后的產(chǎn)業(yè)時(shí),跨國(guó)公司的進(jìn)入和發(fā)展會(huì)建立、拓展和擴(kuò)大相關(guān)市場(chǎng),從而為東道國(guó)相關(guān)行業(yè)的成長(zhǎng)創(chuàng)造市場(chǎng)條件,有利于帶動(dòng)?xùn)|道國(guó)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。當(dāng)跨國(guó)公司進(jìn)行當(dāng)?shù)夭少?gòu)時(shí),會(huì)與當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)建立后向關(guān)聯(lián)，促進(jìn)相關(guān)上游行業(yè)的發(fā)展,上游行業(yè)的發(fā)展又會(huì)進(jìn)一步產(chǎn)生反饋效應(yīng)，帶動(dòng)下游行業(yè)的發(fā)展；當(dāng)跨國(guó)公司在當(dāng)?shù)剡M(jìn)行銷售時(shí)，會(huì)與當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)建立前向關(guān)聯(lián)，為下游行業(yè)提供優(yōu)質(zhì)的零部件和產(chǎn)品，從而帶動(dòng)下游行業(yè)的發(fā)展,同樣下游行業(yè)的發(fā)展也會(huì)產(chǎn)生反饋效應(yīng),進(jìn)一步帶動(dòng)上游行業(yè)的發(fā)展。

二、貨幣政策對(duì)外資經(jīng)濟(jì)效應(yīng)的影響

理論上的研究表明，外商直接投資將會(huì)對(duì)東道國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生有利影響，但采用國(guó)別數(shù)據(jù)的相關(guān)經(jīng)驗(yàn)研究并未得出一致性結(jié)論。外商直接投資并不必然促進(jìn)東道國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng),外資經(jīng)濟(jì)效應(yīng)會(huì)受到外部條件的影響。Hermes和Lensink（2003）、Alfaroa等（2004），李建偉（2007）等實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，金融市場(chǎng)發(fā)展也是外資經(jīng)濟(jì)效應(yīng)的一個(gè)顯著影響因素。那么，貨幣政策的變化是否會(huì)對(duì)外資經(jīng)濟(jì)效應(yīng)產(chǎn)生影響，如何影響？

貨幣政策主要通過數(shù)量型工具和價(jià)格型工具對(duì)金融市場(chǎng)進(jìn)行調(diào)控，進(jìn)而對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響。通過調(diào)節(jié)存款準(zhǔn)備金率和進(jìn)行公開市場(chǎng)操作,可以對(duì)流動(dòng)性產(chǎn)生影響，達(dá)到貨幣擴(kuò)張或緊縮的效果。通過調(diào)節(jié)利率可以對(duì)資金的價(jià)格產(chǎn)生影響，以利率杠桿調(diào)節(jié)投資。在相對(duì)寬松的貨幣政策下,流動(dòng)性增加,利率降低,實(shí)體經(jīng)濟(jì)獲得資金的難度和成本會(huì)降低；相反,在相對(duì)緊縮的貨幣政策下，實(shí)體經(jīng)濟(jì)獲得資金的難度和成本會(huì)增加。

(一)貨幣政策對(duì)技術(shù)效應(yīng)的影響

外商直接投資可以對(duì)東道國(guó)的技術(shù)進(jìn)步產(chǎn)生正的技術(shù)溢出效應(yīng)，但東道國(guó)吸收技術(shù)溢出并不是完全“免費(fèi)”的。跨國(guó)公司的進(jìn)入，加劇了市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng),增加了東道國(guó)企業(yè)技術(shù)研發(fā)和創(chuàng)新的壓力,同時(shí)又提供了學(xué)習(xí)和模仿的榜樣,但技術(shù)模仿、研發(fā)和創(chuàng)新具有較大的風(fēng)險(xiǎn),并且需要大量的資金投入；吸引跨國(guó)公司中掌握技術(shù)和管理經(jīng)驗(yàn)的優(yōu)秀人才,需要支付更高的薪酬；這些優(yōu)秀人才自己創(chuàng)辦公司同樣需要籌集創(chuàng)業(yè)資金；東道國(guó)企業(yè)要充分利用關(guān)聯(lián)效應(yīng)所帶來技術(shù)支持和管理幫助,需要籌集資金購(gòu)買新的設(shè)備、培訓(xùn)員工等，也需要資金支持。在難以獲得資金支持或資金成本高昂的情況下,東道國(guó)企業(yè)吸收技術(shù)溢出能力將受到影響。由此,外商直接投資的技術(shù)溢出效應(yīng)受到東道國(guó)金融市場(chǎng)的影響,在相對(duì)寬松的貨幣政策環(huán)境下,更容易產(chǎn)生技術(shù)溢出；而在相對(duì)緊縮的貨幣政策環(huán)境下,技術(shù)溢出效應(yīng)會(huì)受到負(fù)面影響。

(二)貨幣政策對(duì)資本效應(yīng)的影響

在產(chǎn)品市場(chǎng)上,外商直接投資的資本效應(yīng)取決于競(jìng)爭(zhēng)效應(yīng)和關(guān)聯(lián)效應(yīng)的強(qiáng)弱。在競(jìng)爭(zhēng)效應(yīng)方面,與東道國(guó)企業(yè)相比,跨國(guó)公司具有更廣的融資途徑，可以通過轉(zhuǎn)移支付和延遲支付等手段,取得境外母公司或其他子公司的資金支持，從而可以較少地受到東道國(guó)貨幣政策對(duì)企業(yè)資金所產(chǎn)生的影響。在相對(duì)緊縮的貨幣政策下,東道國(guó)企業(yè)融資難度增加，融資成本提高,外商直接投資更容易通過競(jìng)爭(zhēng)效應(yīng)擠出國(guó)內(nèi)投資。在關(guān)聯(lián)效應(yīng)方面,融資難度增加將會(huì)限制東道國(guó)企業(yè)與跨國(guó)公司建立更廣泛和深入的關(guān)聯(lián),融資成本的增加將會(huì)提高東道國(guó)企業(yè)的生產(chǎn)成本,造成利潤(rùn)減少或產(chǎn)品價(jià)格提高,影響企業(yè)改善生產(chǎn)降低成本以滿足跨國(guó)公司需求的能力,有可能致使跨國(guó)公司轉(zhuǎn)向國(guó)際采購(gòu),從而削弱關(guān)聯(lián)效應(yīng)。

在資本市場(chǎng)上,跨國(guó)公司可以更多利用國(guó)際資源和市場(chǎng),因而受到東道國(guó)貨幣政策和宏觀經(jīng)濟(jì)的影響與東道國(guó)的中小企業(yè)相比較小。在資金收緊的情況下，跨國(guó)公司獲得資金的優(yōu)勢(shì)更加明顯，信貸收縮對(duì)東道國(guó)中小企業(yè)所造成的壓力更大，從而有可能增強(qiáng)資本市場(chǎng)上的投資擠出效應(yīng)。

相比較而言,在相對(duì)緊縮的貨幣政策下,外商直接投資在產(chǎn)品市場(chǎng)更易于通過競(jìng)爭(zhēng)效應(yīng)擠出投資,同時(shí)通過關(guān)聯(lián)效應(yīng)擠入投資受到削弱,資本市場(chǎng)上的擠出效應(yīng)增強(qiáng),因而在相對(duì)緊縮的貨幣政策下,外商直接投資的投資擠出效應(yīng)將會(huì)增強(qiáng)。

(三)貨幣政策對(duì)產(chǎn)業(yè)帶動(dòng)效應(yīng)的影響

貨幣政策對(duì)產(chǎn)業(yè)帶動(dòng)效應(yīng)的影響主要是作用于產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)途徑?？鐕?guó)公司可以在國(guó)際范圍內(nèi)配置資源,當(dāng)東道國(guó)上游行業(yè)發(fā)展滯后、生產(chǎn)成本上升而不能滿足跨國(guó)公司需要時(shí),跨國(guó)公司可以轉(zhuǎn)向利用其他國(guó)際資源,其結(jié)果是外商直接投資對(duì)東道國(guó)上游行業(yè)的帶動(dòng)效應(yīng)減弱，技術(shù)溢出效應(yīng)受到限制,進(jìn)一步減弱對(duì)同行業(yè)和下游行業(yè)的反饋效應(yīng),發(fā)生產(chǎn)業(yè)連鎖效應(yīng)。在投資擠入效應(yīng)減弱之外,由此產(chǎn)生的一個(gè)更深刻的影響是外商直接投資產(chǎn)業(yè)發(fā)展的帶動(dòng)效應(yīng)削弱。在相對(duì)寬松的貨幣政策環(huán)境下,有利于增強(qiáng)外商直接投資的產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)效應(yīng)和反饋效應(yīng),從而增強(qiáng)產(chǎn)業(yè)帶動(dòng)效應(yīng);而在相對(duì)緊縮的貨幣政策環(huán)境下,外商直接投資的產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)效應(yīng)和反饋效應(yīng)可能會(huì)受到影響,產(chǎn)業(yè)帶動(dòng)效應(yīng)也有可能會(huì)被削弱。

綜上所述,貨幣政策的調(diào)整變化會(huì)對(duì)外資經(jīng)濟(jì)效應(yīng)產(chǎn)生影響。與相對(duì)寬松的政策環(huán)境相比,在相對(duì)緊縮的貨幣政策下,外商直接投資的技術(shù)溢出效應(yīng)將會(huì)被削弱，投資擠出效應(yīng)將會(huì)增強(qiáng)，產(chǎn)業(yè)帶動(dòng)效應(yīng)將會(huì)減弱,外商直接投資對(duì)東道國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的正的外部性將受到影響。但這并不是說在相對(duì)緊縮的貨幣政策下外商直接投資有益的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)就會(huì)消失,而是說,與相對(duì)寬松的政策環(huán)境相比，外商直接投資的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)將會(huì)受到一定程度的影響,在這種情況下,應(yīng)該更加注重創(chuàng)造和保持有利于形成積極的外資經(jīng)濟(jì)效應(yīng)的外部條件，更加注重對(duì)外商直接投資正的外部性的吸收和利用。

三、政策建議

近年來,貨幣政策在我國(guó)宏觀調(diào)控中發(fā)揮的作用在不斷增強(qiáng)。我國(guó)作為外資引進(jìn)大國(guó),必須深刻認(rèn)識(shí)貨幣政策對(duì)外資經(jīng)濟(jì)效應(yīng)所產(chǎn)生的影響,通過優(yōu)化貨幣調(diào)控政策,調(diào)整利用外資的發(fā)展戰(zhàn)略,有效增強(qiáng)外資對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的促進(jìn)作用。一方面,要關(guān)注貨幣政策所附帶產(chǎn)生的影響。從利用外資的角度來看,在貨幣政策的調(diào)中變化中,要注重優(yōu)化信貸結(jié)構(gòu),確保對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)特別是中小企業(yè)的金融支持力度，保障技術(shù)進(jìn)步、產(chǎn)業(yè)升級(jí)的資金需求，為發(fā)揮積極的外資經(jīng)濟(jì)效應(yīng)創(chuàng)造有利外部環(huán)境。另一方面，要更加注重開發(fā)和吸收引進(jìn)外資的潛在經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。目前我國(guó)的引資規(guī)模已經(jīng)比較龐大,并且外商直接投資仍然保持快速增長(zhǎng)的趨勢(shì)。如何運(yùn)用好規(guī)模龐大的外商直接投資是擺在眼前的一個(gè)重要問題。隨著宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化,外商直接投資所帶來的不利影響和風(fēng)險(xiǎn)正在逐步顯現(xiàn),必須從“重?cái)?shù)量”的粗放的引資策略轉(zhuǎn)向“重吸收”的外資利用策略,正確認(rèn)識(shí)宏觀環(huán)境變化對(duì)外資經(jīng)濟(jì)效應(yīng)的影響,著重開發(fā)和利用引進(jìn)外資的潛在經(jīng)濟(jì)效應(yīng),充分發(fā)揮外資對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的促進(jìn)作用。

參考文獻(xiàn)：

[1]Hermes, Lensink. Foreign Direct Investment, Financial Development and Economic Growth[J]. The Journal of Development Studies, 2003, 40: 142-163

篇4

1997年至1999年的貨幣政策操作在緩解外部沖擊、促進(jìn)內(nèi)需增加等方面起到了一定的積極作用。但是面對(duì)通貨緊縮、國(guó)內(nèi)需求不足、失業(yè)增加、國(guó)內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)逐漸暴露、處理中小金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)難度加大、國(guó)有改革步履唯艱、居民消費(fèi)和非國(guó)有投資低迷等不利條件，中國(guó)貨幣政策無論是最終目標(biāo)、中介目標(biāo)、操作工具還是傳導(dǎo)機(jī)制方面都遇到了困難。在新世紀(jì)，中國(guó)貨幣政策任務(wù)仍很艱巨，也不可避免地要面對(duì)諸多挑戰(zhàn)。本文的主要目的，是將近兩年中國(guó)貨幣政策實(shí)踐中遇見的矛盾和挑戰(zhàn)作初步的。

一、貨幣政策的多目標(biāo)約束

貨幣政策的最終目標(biāo)紿終是貨幣政策理論中爭(zhēng)論最多的，尤其是穩(wěn)定物價(jià)與促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的矛盾在中國(guó)這樣一個(gè)中國(guó)家尤為突出。1995年《中國(guó)人民銀行法》第三條明確規(guī)定：“貨幣政策目標(biāo)是保持貨幣幣值的穩(wěn)定，并以此促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)?！边@一“單目標(biāo)論”的規(guī)定實(shí)際上并未得到廣泛認(rèn)同。只是1993和1994年是中國(guó)高通貨膨脹年份，“單目標(biāo)論”的在當(dāng)時(shí)背景下容易通過。1997年以后中國(guó)進(jìn)入負(fù)通貨膨脹率，不僅理論上“單目標(biāo)”與“多目標(biāo)”之爭(zhēng)仍在繼續(xù)，而且政府和各界都要求貨幣政策“發(fā)揮更積極的作用”。中國(guó)貨幣政策實(shí)質(zhì)上面臨多目標(biāo)約束，這些目標(biāo)有：物價(jià)穩(wěn)定、促進(jìn)就業(yè)、確保經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、支持國(guó)有企業(yè)改革、配合積極的財(cái)政政策擴(kuò)大內(nèi)需、確保外匯儲(chǔ)備不減少、保持人民幣匯率穩(wěn)定。多目標(biāo)約束主要來自中央政府，這可以從每年一度的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議文件和中央銀行分行長(zhǎng)會(huì)議主報(bào)告看出。

實(shí)際上在90年代后期，發(fā)達(dá)國(guó)家均進(jìn)入低通貨膨脹時(shí)期，各國(guó)也面臨貨幣政策目標(biāo)的動(dòng)搖不定。但象中國(guó)這樣明確要求貨幣政策實(shí)現(xiàn)多個(gè)目標(biāo)還屬少見。貨幣政策的多目標(biāo)約束至少存在兩個(gè)基本理論問題：一是貨幣政策有效性問題，即貨幣政策能否系統(tǒng)地產(chǎn)出；二是多重目標(biāo)之間能否協(xié)調(diào)一致。

貨幣政策能否系統(tǒng)地影響產(chǎn)出在西方貨幣理論中被稱為“貨幣中性理論”。以弗里德曼為代表的貨幣主義和以盧卡斯為代表的合理預(yù)期學(xué)派最先提出貨幣中性論。弗里德曼（1963）認(rèn)為貨幣只能影響物價(jià)等名義變量，而無法影響真實(shí)產(chǎn)出。盧卡斯則認(rèn)為貨幣政策對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的刺激作用會(huì)由于公眾理性預(yù)期的存在而被抵消。近年來發(fā)展起來的真實(shí)經(jīng)濟(jì)周期模型(real business cycle model）同樣認(rèn)為貨幣政策不影響產(chǎn)出和其他真實(shí)經(jīng)濟(jì)變量，只有資本、勞動(dòng)和生產(chǎn)技術(shù)等真實(shí)變量的變動(dòng)才是經(jīng)濟(jì)周期的根源(Mankiw，1988）。真實(shí)經(jīng)濟(jì)周期模型實(shí)證檢驗(yàn)非常精確地?cái)M合了產(chǎn)出、就業(yè)、消費(fèi)及其他主要經(jīng)濟(jì)總量的實(shí)際方差和協(xié)方差，格蘭杰因果檢驗(yàn)與向量自回歸（VAR）分析表明：如果以貨幣作為產(chǎn)出波動(dòng)的解釋變量，其解釋力度并不顯著。展開的分析可見吳易風(fēng)、王建和方松英（1998）的專著第193－199頁。

盡管貨幣中性是在嚴(yán)格假設(shè)前提下的一個(gè)結(jié)論，尤其在短期內(nèi)，諸如價(jià)格和工資粘性，信息不對(duì)稱等因素使意料外的貨幣波動(dòng)能夠影響產(chǎn)出，但是時(shí)間不一致性(time inconsistency）理論同樣不主張用貨幣政策去刺激產(chǎn)出。從短期看，意料外的貨幣供給增加會(huì)使產(chǎn)出增長(zhǎng)率高于潛在增長(zhǎng)率，但在當(dāng)期最優(yōu)的貨幣政策由于公眾預(yù)期的變化而不能在今后各期保持最優(yōu)。具體地說，當(dāng)中央銀行利用預(yù)料外的通貨膨脹刺激產(chǎn)出后會(huì)喪失信譽(yù)(credibility），公眾產(chǎn)生高通貨膨脹預(yù)期，最終結(jié)果是產(chǎn)出恢復(fù)到率水平，而通貨膨脹加速上升，社會(huì)福利發(fā)生了凈損失。因此，從長(zhǎng)期來看，不存在通貨膨脹與產(chǎn)出之間的替代關(guān)系，即菲利浦斯曲線在長(zhǎng)期不成立，貨幣政策只能以穩(wěn)定物價(jià)作為單一目標(biāo)。

貨幣理論太抽象，現(xiàn)實(shí)中有兩個(gè)實(shí)例。一是如何評(píng)價(jià)美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策與美國(guó)連續(xù)五年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)系。如果說美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策發(fā)揮了作用，但實(shí)際上美聯(lián)儲(chǔ)1993年7月就放棄了M2調(diào)控目標(biāo)，美國(guó)的貨幣政策操作就是美聯(lián)儲(chǔ)每年8次公開市場(chǎng)委員會(huì)決定是否調(diào)整聯(lián)邦基金利率（或貼現(xiàn)率），并且 每年都有幾次是不調(diào)整。很顯然，在美國(guó)已經(jīng)不存在主動(dòng)增加貨幣供應(yīng)量來刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。理論界普遍認(rèn)為，美國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)是高技術(shù)帶動(dòng)的，美聯(lián)儲(chǔ)的作用是為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)提供了低物價(jià)基礎(chǔ)和前瞻性信息，貨幣政策本身并不會(huì)刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。另一個(gè)例子是日本銀行，日本經(jīng)濟(jì)連續(xù)4年負(fù)增長(zhǎng)，日本銀行的貨幣政策已經(jīng)非常積極和擴(kuò)張，甚至采取了零利率政策，但日本經(jīng)濟(jì)仍然低迷不振。這兩個(gè)例子起碼說明了一點(diǎn)：決定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要因素不是貨幣和貨幣政策，貨幣政策對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)是非常有限的，而且要實(shí)證分析和這種有限的貢獻(xiàn)率更是難上加難，的貨幣理論和計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)都還沒有解決這個(gè)問題。

貨幣政策短期內(nèi)的多重目標(biāo)是否能同時(shí)達(dá)到呢？非常困難。由于多目標(biāo)之間的相互矛盾，貨幣政策往往無所適從。當(dāng)國(guó)際收支盈余與國(guó)內(nèi)通貨膨脹并存時(shí)，典型的“米德沖突”便出現(xiàn)了；簡(jiǎn)·丁柏根論證了實(shí)現(xiàn)n個(gè)政策目標(biāo)需要n個(gè)獨(dú)立的政策工具；蒙代爾則進(jìn)一步提出了財(cái)政政策追求內(nèi)部均衡，貨幣政策維持外部均衡的“政策搭配論”。在封閉經(jīng)濟(jì)的假設(shè)下，米什金(Mishkin，1995）也證明了物價(jià)穩(wěn)定與充分就業(yè)之間存在矛盾。著名的“克魯格曼三角”則認(rèn)為貨幣政策獨(dú)立性、匯率穩(wěn)定和資本自由流動(dòng)中至多能同時(shí)達(dá)到兩項(xiàng)。

綜上所述，對(duì)貨幣政策的多目標(biāo)約束是“要求過高”，它迫使中央銀行在多目標(biāo)之間尋找平衡，往往可能采取機(jī)會(huì)主義的手段注重短期效果和表面效果。貨幣政策無論短期還是長(zhǎng)期都應(yīng)堅(jiān)持穩(wěn)定物價(jià)的單一目標(biāo)。

二、通貨緊縮還在繼續(xù)

到1999年11月底，我國(guó)居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)持續(xù)20 個(gè)月負(fù)增長(zhǎng)，商品零售物價(jià)指數(shù)持續(xù)26個(gè)月負(fù)增長(zhǎng)，生產(chǎn)資料價(jià)格指數(shù)持續(xù) 29個(gè)月負(fù)增長(zhǎng)（《中國(guó)人民銀行統(tǒng)計(jì)季報(bào)》1999年第4期）。如果僅從物價(jià)下降（單要素論）來看，通貨緊縮已毋庸置疑。更麻煩的是，到1999年底，仍然看不到價(jià)格負(fù)增長(zhǎng)幅度縮小或扭轉(zhuǎn)的跡象，兩年來克服通貨緊縮的各種政策效果并不明顯。新世紀(jì)前兩年我國(guó)貨幣政策仍然面臨通貨緊縮的挑戰(zhàn)。

如果把通貨緊縮（價(jià)格負(fù)增長(zhǎng)3％）與1999年其他宏觀經(jīng)濟(jì)變量放在一起看，仍然是一幅令人迷惑的拼圖：經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率7％，稅收和財(cái)政支出大幅度增長(zhǎng)，凈出口保持較高增長(zhǎng)，儲(chǔ)蓄存款、貸款和貨幣供應(yīng)量均保持正常增長(zhǎng)速度，個(gè)人收入和消費(fèi)也保持正常增長(zhǎng)。上述指標(biāo)無論是橫向國(guó)際比較還是本國(guó)時(shí)間序列比較均是正常理想的。除了物價(jià)之外，不理想的宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)就是投資和就業(yè)。問題究竟在哪里？近年來國(guó)內(nèi)外分析通貨緊縮的論文很多，但至今還沒有令人信服的答案，僅以“內(nèi)需不足”來概括是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的。

面對(duì)通貨緊縮，貨幣政策能否像抑制通貨膨脹那樣迅速有效呢？答案是否定的。按照貨幣是外生變量這一貨幣銀行學(xué)的基本前提，在現(xiàn)代信用貨幣制度下不應(yīng)該出現(xiàn)通貨緊縮，因?yàn)橹醒脬y行可以隨時(shí)增加貨幣供應(yīng)量。所以現(xiàn)有的貨幣政策理論都是對(duì)付通貨膨脹的，竟然沒有對(duì)付通貨緊縮的理論。經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)總是與貨幣理論和現(xiàn)代中央銀行制度開玩笑。我國(guó)已經(jīng)連續(xù)兩年實(shí)行增加貨幣供應(yīng)量的貨幣政策，并使用了如此多的政策工具，但貨幣供應(yīng)量就是增加不多。中國(guó)是這樣，日本也是這樣。再看，才知道人類還沒有以貨幣政策成功對(duì)付通貨緊縮的先例。Cover（1992）和Karras（1996）的實(shí)證證明了美國(guó)和歐洲18國(guó)存在明顯的貨幣政策效果的不對(duì)稱性。有人形象地將貨幣政策比喻為繩子，可以有效地“拉住”經(jīng)濟(jì)過熱，但卻無法“推動(dòng)”經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。新凱恩斯主義的貨幣理論對(duì)此提出了諸如價(jià)格粘性、勞動(dòng)力市場(chǎng)不完善、信貸市場(chǎng)信息不對(duì)稱等微觀解釋，同時(shí)都認(rèn)為貨幣政策效果的不對(duì)稱性是個(gè)客觀事實(shí)（吳易風(fēng)、王建、方松英：1998）。

一方面是對(duì)中國(guó)通貨緊縮的原因分析不盡人意，另一方面是前兩年的財(cái)政貨幣政策的效果并不明顯，消極等待通貨緊縮自然消失更不是辦法。由此看來，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中還有很多未知因素，我們的宏觀經(jīng)濟(jì)政策也不是所想象的那樣完善，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)本身并不是可以“駕馭的”。中國(guó)出現(xiàn)的通貨緊縮不是單純的貨幣現(xiàn)象，它與現(xiàn)行體制改革中出現(xiàn)的許多矛盾有關(guān)聯(lián)，貨幣政策和財(cái)政政策并不能解決體制問題，但是人們總是不相信這一點(diǎn)，總是認(rèn)為貨幣政策應(yīng)該在對(duì)付通貨緊縮方面大有所為。因此，只要中國(guó)存在通貨緊縮，中央銀行就不得安寧。

三、貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制受阻

過去兩年的情況表明，貨幣供應(yīng)量的增加并不僅僅取決于中央銀行的意愿和行為。從基礎(chǔ)貨幣的投放到貨幣供應(yīng)量的增長(zhǎng)要經(jīng)歷一個(gè)傳導(dǎo)過程，這個(gè)過程中商業(yè)銀行行為、體制約束都會(huì)產(chǎn)生較大的。

首先是中國(guó)的基礎(chǔ)貨幣投放渠道狹窄且增量不多。1995、1996、1997年基礎(chǔ)貨幣增加額分別為3542億元、6182億元和3764億元，1998年比上年減少589億元，1999年預(yù)計(jì)增加2000億元。（戴相龍，1999）。

中央銀行貸款作為基礎(chǔ)貨幣投放主渠道作用已經(jīng)消失。從1995年到1999年末，中央銀行對(duì)四家國(guó)有獨(dú)資商業(yè)銀行再貸款余額從12000億元下降至4900億元。特別是近年來，四家國(guó)有獨(dú)資商業(yè)銀行流動(dòng)性充足，不需要中央銀行貸款，每年是凈還款。到1999年末，中央銀行貸款余額僅占其負(fù)債總額的6.3%。中央銀行對(duì)政策性銀行的貸款主要集中在對(duì)農(nóng)業(yè)銀行的貸款。也許是1994—1996年期間貸款太多了，1997年開始貸款需求大幅下降，1998年農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行實(shí)施收購(gòu)資金封閉運(yùn)行后，幾乎不需要增加再貸款。1998年凈減少1000億元，1999年凈減少300億元。

1994年外匯體制改革后，外匯占款一度成為基礎(chǔ)貨幣投放的主渠道：1994--1997年，外匯儲(chǔ)備大增，中央銀行資產(chǎn)中的“外匯占款”分別增加3740.51億元、2292.65億元、2804.23億元和3070.62億元。但是1997年亞洲危機(jī)以后，外匯占款增速減緩，1998年僅為438.59億元，1999年估計(jì)為900億元。實(shí)際上，在保持人民幣匯率穩(wěn)定的政策目標(biāo)約束下，外匯占款不是中央銀行可以主動(dòng)調(diào)控基礎(chǔ)貨幣的手段。

通過公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)調(diào)控基礎(chǔ)貨幣是西方發(fā)達(dá)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家的一貫做法。也是央行可主動(dòng)調(diào)控的重要政策工具，但我國(guó)卻不是這樣。我國(guó)銀行間債券市場(chǎng)容量較大，1999年末中央國(guó)債登記公司托管的可流通國(guó)債和政策金融債券有1.05萬億元。1999年末四家國(guó)有獨(dú)資商業(yè)銀行持有的國(guó)債加政策性金融債券共7500萬億元，約占其總資產(chǎn)的11%。（戴根有，2000）但是人民銀行1998年債券持有量?jī)H增加702億元。1999年中央銀行通過公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)投放基礎(chǔ)貨幣1907億元，占央行當(dāng)年新增基礎(chǔ)貨幣的50%左右（戴根有，2000），但如果減去外匯購(gòu)入，債券購(gòu)入量約為900億元。同時(shí)，持有大量國(guó)債的國(guó)有商業(yè)銀行將國(guó)債視為優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，不愿出售，公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)缺乏交易的基礎(chǔ)。公開市場(chǎng)操作在中國(guó)目前的情況下還沒有對(duì)基礎(chǔ)貨幣投放產(chǎn)生重大影響。

另一個(gè)影響貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的重要因素是四家國(guó)有商業(yè)銀行的壟斷格局及其無利潤(rùn)約束行為。在中國(guó)，工、農(nóng)、中、建四大國(guó)有商業(yè)銀行擁有銀行業(yè)80%以上的資產(chǎn)和負(fù)債，客觀上形成了壟斷。從1996-1998年，全貸款增量的68%是由這四家銀行提供的。從某種意義上可以說，中國(guó)貨幣政策不是由央行決定的，而是由這四家銀行的行為所左右。這種狀況世界少見，在大國(guó)幾乎沒有。此外，由于和的因素，這四家銀行之間的商業(yè)性競(jìng)爭(zhēng)并不充分（寡頭競(jìng)爭(zhēng)模式），反而在一些事情上容易達(dá)成默契和一致行動(dòng)。實(shí)際上，中央銀行的準(zhǔn)備金政策、利率政策、信貸政策等政策工具能否最終作用到經(jīng)濟(jì)運(yùn)行之中，取決于這四家銀行如何運(yùn)用自己資產(chǎn)的總量和結(jié)構(gòu)，他們的行為很可能與貨幣政策方向不一致。

這里的關(guān)鍵是四家國(guó)有商業(yè)銀行還沒有真正建立起以利潤(rùn)極大化為目標(biāo)的治理結(jié)構(gòu)和激勵(lì)機(jī)制。由此，在國(guó)債市場(chǎng)上可以壓低價(jià)（利率）購(gòu)入大量國(guó)債；存款充足時(shí)不一定即時(shí)去尋找貸款客戶，特別是在我國(guó)目前貸款風(fēng)險(xiǎn)較大時(shí)期不積極開拓貸款市場(chǎng)，寧可把資金放在央行備付金賬上；分支行不計(jì)成本吸收存款。更為奇特的是，我國(guó)存款市場(chǎng)近年來出現(xiàn)了信譽(yù)不對(duì)稱，公眾認(rèn)為，四家國(guó)有銀行的信譽(yù)高于中小金融機(jī)構(gòu)，所以存款大量集中于四家國(guó)有商業(yè)銀行，國(guó)有銀行就更需要央行貸款，甚至返還央行貸款，反而有一定緊縮效應(yīng)。實(shí)際上，貨幣政策的信貸渠道被四家國(guó)有商業(yè)銀行的行為阻塞了，利率政策之所以效果好一些，是因?yàn)槔收{(diào)整可以越過信貸渠道直接作用于和家庭的資金成本，并發(fā)揮信息作用。

因此看來，我國(guó)貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制存在很大缺陷，而真正改善涉及諸多制度：如國(guó)有商業(yè)銀行的深入改革；存款保險(xiǎn)制度；貨幣市場(chǎng)進(jìn)一步改革；利率市場(chǎng)化；等等。

四、貨幣信貸計(jì)劃的失效

在原有的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制下，現(xiàn)金投放計(jì)劃和指令性的貸款限額是主要的貨幣政策中介目標(biāo)。1995年以后，現(xiàn)金計(jì)劃和貸款計(jì)劃的作用明顯無效，但是每年的政府工作報(bào)告和國(guó)民經(jīng)濟(jì)與社會(huì)發(fā)展報(bào)告中還要定指標(biāo)。

1996年中央銀行正式將貨幣供應(yīng)量作為中介指標(biāo)，并宣布“九五”期間，貨幣供應(yīng)量控制目標(biāo)定為M2年平均增長(zhǎng)23%左右，M1年平均增長(zhǎng)18%左右。但是1996年-1998年，M1年增長(zhǎng)率分別為18.87 %、16.54% 、11.85%，M2的年增長(zhǎng)率分別為25.17 %、17.32 %、15.34 %，1999年11月末M1增長(zhǎng)率為16%，M2增長(zhǎng)率為14%。都較大幅度地偏離了預(yù)定的調(diào)控目標(biāo)。由此面臨的挑戰(zhàn)是：貸款指導(dǎo)性計(jì)劃和貨幣供應(yīng)量目標(biāo)有沒有用？將來可否有其他替代物？

貨幣政策中介目標(biāo)認(rèn)為：良好的貨幣政策中介目標(biāo)應(yīng)該具有可測(cè)性、可控性、與最終目標(biāo)相關(guān)性三個(gè)特點(diǎn)。但無論實(shí)際現(xiàn)金投放、實(shí)際貸款額還是貨幣供應(yīng)量增長(zhǎng)率都頻繁地偏離預(yù)定的調(diào)控目標(biāo)，而且這種偏離是順經(jīng)濟(jì)周期的波動(dòng)。從實(shí)踐看，中央銀行也難以糾正這種偏離。理論上對(duì)貨幣供應(yīng)量是內(nèi)生變量還是外生變量爭(zhēng)論很大，如果是內(nèi)生的，貨幣供應(yīng)量便不具有可控性，不適宜作為中介目標(biāo)。

同時(shí)，貨幣供應(yīng)量增長(zhǎng)率與GDP增長(zhǎng)率、通貨膨脹率之間相關(guān)性如何也沒有經(jīng)過系統(tǒng)的實(shí)證。因此，根據(jù)預(yù)定的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率或通貨膨脹率倒推出來的貨幣增長(zhǎng)目標(biāo)，作為約束中央銀行貨幣政策操作的規(guī)則，其可靠性值得懷疑。

經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)化的過程中，貨幣政策也必須市場(chǎng)化，計(jì)劃經(jīng)濟(jì)的已徹底結(jié)束，如何完成貨幣政策由計(jì)劃手段向市場(chǎng)化手段的轉(zhuǎn)變也構(gòu)成對(duì)新世紀(jì)貨幣政策的重要挑戰(zhàn)。

五、貨幣政策工具選擇余地小

我國(guó)中央銀行目前可以運(yùn)用的貨幣政策工具有八種，但真正能自主運(yùn)用，并且有預(yù)定效果的工具卻不多。

1998年我國(guó)推行了存款準(zhǔn)備金制度的改革，主要是合并準(zhǔn)備金帳戶和備付金帳戶，法定存款準(zhǔn)備金率由13%降為8%。1999年11月，中央銀行將存款準(zhǔn)備金率由8%下調(diào)到6%。存款準(zhǔn)備金率調(diào)整屬力度很大的政策工具，不能頻繁使用。一般認(rèn)為，下調(diào)準(zhǔn)備金率之后，商業(yè)銀行可貸資金增加，貸款總量就會(huì)增加。但是，貸款是否真的增加還要取決于商業(yè)銀行的決策。他們也可能增加購(gòu)買國(guó)債，也可能增加在央行的備付金存款。我國(guó)1998年下調(diào)存款準(zhǔn)備率并沒有引起貨幣供應(yīng)量M2增長(zhǎng)，就是一例。而且，目前準(zhǔn)備金比率已很低，在新世紀(jì)可用余地不大。

公開市場(chǎng)操作中國(guó)債交易量小是與我國(guó)國(guó)債市場(chǎng)發(fā)展程度一致的：我國(guó)國(guó)債期限較長(zhǎng)，品種不多，使公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)缺乏載體；持有大量國(guó)債的商業(yè)銀行將國(guó)債視為低風(fēng)險(xiǎn)、高效益的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，不愿出售，市場(chǎng)交易不旺，以調(diào)控基礎(chǔ)貨幣為目的的公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)缺乏交易的基礎(chǔ)。這里的關(guān)鍵問題在于：商業(yè)銀行和金融機(jī)構(gòu)還沒有把這個(gè)銀行間債券市場(chǎng)作為自己流動(dòng)性管理的場(chǎng)所，其他非金融機(jī)構(gòu)投資者又不能進(jìn)入。至于中央銀行在外匯市場(chǎng)上的公開市場(chǎng)操作，考慮的是匯率目標(biāo)，即為了維持人民幣匯率的穩(wěn)定而被動(dòng)地吞吐外匯或人民幣。

中央銀行再貸款和再貼現(xiàn)也是貨幣政策工具之一。由于社會(huì)信用機(jī)制不健全。商業(yè)票據(jù)使用不廣泛，再貼現(xiàn)始終未能形成規(guī)模，1998年再貼現(xiàn)余額僅332億元。中央銀行貸款在1993—1997年期間曾經(jīng)是中國(guó)調(diào)控貨幣量最靈活的手段，但1997年后，隨著商業(yè)銀行再貸款逐步歸還。調(diào)控余地已經(jīng)不大。1998年末，中央銀行貸款余額是12525億元，比1997年末減少了2000億元。其中給政策性銀行的6754億元幾乎不可調(diào)控。

窗口指導(dǎo)或稱“信貸政策”是近年來使用較多的貨幣政策工具，為了擴(kuò)大內(nèi)需，中央銀行連續(xù)了支持中小企業(yè)信貸、消費(fèi)信貸、農(nóng)業(yè)信貸、外貿(mào)信貸的指導(dǎo)意見，文件下發(fā)不少，但效果有限。實(shí)質(zhì)上，任何“指導(dǎo)意見”既不是數(shù)量性工具，也不是價(jià)格性工具，而只是一種道義勸說，是一個(gè)軟約束，貸款程序、貸款數(shù)量的決定權(quán)仍掌握在商業(yè)銀行手中。從貨幣理論看，許多信貸政策手段，諸如允許房地產(chǎn)抵押貸款、助學(xué)金貸款、證券公司進(jìn)入貨幣市場(chǎng)融資、股票抵押貸款等，實(shí)際是金融制度革新，并并屬于貨幣政策的范疇。

近幾年使用最多，也被認(rèn)為最有效的政策工具是利率。從1996年5月1日至1999年6月10日，連續(xù)7次下調(diào)存貸款利率，對(duì)刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、減輕企業(yè)債務(wù)負(fù)擔(dān)、降低國(guó)債籌資成本、推動(dòng)個(gè)人消費(fèi)信貸起到了積極作用。尤其是1999年6月10日第7次降息后，儲(chǔ)蓄存款增幅明顯下降，減輕企業(yè)財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)2600億元。

但是，我國(guó)仍然是一個(gè)以管制利率為主的國(guó)家，包括存貸款利率在內(nèi)的絕大多數(shù)利率由中央銀行代表政府制定。政府在制定利率政策時(shí)考慮得更多的是如何通過利率改變存款人、借款人(主要是國(guó)有企業(yè))和金融中介機(jī)構(gòu)的收入分配格局，尤其對(duì)國(guó)有企業(yè)進(jìn)行政策傾斜和扶持，利率下調(diào)的結(jié)果往往是企業(yè)財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)減輕，存款人和銀行收入減少。所以利率水平很難反映公眾對(duì)未來的預(yù)期和風(fēng)險(xiǎn)貼水，利率結(jié)構(gòu)也易于扭曲。從現(xiàn)實(shí)情況看，我國(guó)目前一年期存款利率2.25%?；钇诖婵罾?.99%，如果物價(jià)負(fù)增長(zhǎng)局面不改變，利率下調(diào)空間已經(jīng)不大。

在分析了存款準(zhǔn)備金率、公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)、再貼現(xiàn)、信貸政策、中央銀行貸款、信貸指導(dǎo)性計(jì)劃、利率和政策性貸款（發(fā)債）計(jì)劃這八項(xiàng)政策工具之后，使人感到中央銀行還不能“自如”有效地運(yùn)用這些工具，而且這些工具的政策效果都要打一些折扣，但我們還沒有找到更好的政策工具。

六、貨幣乘數(shù)和貨幣流通速度難以預(yù)測(cè)

一般認(rèn)為，貨幣乘數(shù)和貨幣流通速度是基本穩(wěn)定或有變化的，由此才有可能為中央銀行的決策提供了支持，同時(shí)也為貨幣政策的實(shí)施提供了某些技術(shù)支持。

謝平、俞喬(1996)通過結(jié)構(gòu)性變化的顯著性檢驗(yàn)與長(zhǎng)期穩(wěn)定性關(guān)系檢驗(yàn)，得出結(jié)論，認(rèn)為基礎(chǔ)貨幣與貨幣總量間的短期動(dòng)態(tài)關(guān)系，盡管受到結(jié)構(gòu)性因素的干擾，但仍表現(xiàn)出相對(duì)穩(wěn)定狀態(tài)，也就是說，我國(guó)漸進(jìn)性變化的結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)制度盡管會(huì)對(duì)貨幣乘數(shù)產(chǎn)生不同程度的沖擊，但是這種結(jié)構(gòu)性震蕩僅僅是一種暫時(shí)現(xiàn)象，貨幣乘數(shù)在震蕩之后回復(fù)到長(zhǎng)期均衡狀態(tài)。因此通過基礎(chǔ)貨幣進(jìn)行間接貨幣總量控制在理論上是可行的。貨幣乘數(shù)的可預(yù)測(cè)性及其精度就成為貨幣當(dāng)局通過基礎(chǔ)貨幣調(diào)控貨幣總量的技術(shù)操作基礎(chǔ)。

關(guān)于貨幣乘數(shù)的預(yù)測(cè)，學(xué)者提出了若干：一是將當(dāng)期貨幣乘數(shù)與去年同期之差表示成上月貨幣乘數(shù)與13個(gè)月前貨幣乘數(shù)之差的函數(shù)。(一默、馬明、1993)；二是先就貨幣乘數(shù)中各因素作經(jīng)濟(jì)計(jì)量，然后再把各因素的預(yù)測(cè)值代入總體模型(徐諾金，1989)；三是就決定貨幣乘數(shù)中有關(guān)各種因素，分別按其定義確定其值，然后代入貨幣乘數(shù)公式中。

盡管對(duì)貨幣乘數(shù)和貨幣流通速度的預(yù)測(cè)在理論上可行，但實(shí)踐中尚無一個(gè)模型能很好地?cái)M合現(xiàn)實(shí)。從事后統(tǒng)計(jì)分析看，1996—1998年M1的乘數(shù)為1.15、1.17、1.30，M2的乘數(shù)為2.97、3.03、3.47；M1的流通速度為2.71、2.40、2.29，M2的流通速度為1.01、0.91、0.83，波動(dòng)很大。下世紀(jì)初中國(guó)仍處于體制轉(zhuǎn)軌時(shí)期，體制環(huán)境的變化對(duì)貨幣乘數(shù)和貨幣流通速度的沖擊不僅明顯，而且不確定性強(qiáng)，通過數(shù)據(jù)得出的預(yù)測(cè)模型很難期望它在將來也有良好的預(yù)測(cè)表現(xiàn)。由此，對(duì)貨幣供應(yīng)量、貸款總額的事先預(yù)測(cè)和調(diào)控就相當(dāng)困難

七、貨幣政策的國(guó)際協(xié)調(diào)

隨著經(jīng)濟(jì)全球化的，貨幣政策的國(guó)際協(xié)調(diào)也日益受到各國(guó)中央銀行的重視。因?yàn)樵谫Y本流動(dòng)日益頻繁的情況下，各國(guó)中央銀行只要不是實(shí)行純粹的自由浮動(dòng)匯率，其國(guó)內(nèi)貨幣政策都要受到外部環(huán)境制約，美國(guó)近年來每次調(diào)息都會(huì)引發(fā)全球性的利率變動(dòng)。Levy 和Halikias(1997)的實(shí)證發(fā)現(xiàn)：德國(guó)短期利率提高對(duì)法國(guó)長(zhǎng)期利率的甚至超過了法國(guó)本國(guó)短期利率的影響。在各國(guó)貨幣政策相互影響日益深入的情況下，貨幣政策的國(guó)際協(xié)調(diào)顯得尤為重要。

中國(guó)盡管未加入類似于歐洲貨幣聯(lián)盟的貨幣一體化組織，但業(yè)的對(duì)外開放是大勢(shì)所趨。21世紀(jì)初至少有三個(gè)金融開放舉措：加入世界貿(mào)易組織(WTO)，對(duì)外資銀行開放人民幣業(yè)務(wù)和實(shí)現(xiàn)人民幣自由兌換。亞洲各國(guó)的貨幣、金融合作進(jìn)一步加強(qiáng)，國(guó)際貨幣制度也將面臨大的改革。金融業(yè)開放不僅使金融監(jiān)管面臨新課題，而且也為中國(guó)的貨幣政策增加了新變數(shù)。

假設(shè)十年后人民幣可自由兌換，國(guó)際資本流動(dòng)，特別是短期游資動(dòng)會(huì)加強(qiáng)。如果國(guó)家要求人民幣匯率堅(jiān)挺，那么貨幣當(dāng)局只能被動(dòng)地吞吐外匯，這樣如何保持國(guó)內(nèi)貨幣政策不受干擾便成為難題。中國(guó)是個(gè)大國(guó)，中國(guó)的貨幣政策不僅會(huì)影響國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)，而且會(huì)影響香港和亞洲其他國(guó)家。1997-1999年，人民幣匯率穩(wěn)定在應(yīng)付亞洲金融危機(jī)中起到了巨大作用，同樣將來對(duì)亞洲金融市場(chǎng)還是影響很大。

在國(guó)內(nèi)利率市場(chǎng)化改革完成后，國(guó)內(nèi)存款利率、同業(yè)拆借利率也會(huì)對(duì)亞洲金融市場(chǎng)產(chǎn)生影響。匯率和利率從來就是金融機(jī)構(gòu)套利投機(jī)的基準(zhǔn)，中國(guó)也必然如此。中央銀行如何根據(jù)人民幣的匯率與利率，平衡好國(guó)內(nèi)外兩個(gè)金融市場(chǎng)的波動(dòng)，將是一個(gè)難題。

WTO盡管是一個(gè)以推行貿(mào)易自由化，協(xié)調(diào)和調(diào)解各締約方貿(mào)易爭(zhēng)端的國(guó)際組織，但隨著全球經(jīng)濟(jì)一體化的發(fā)展，WTO已不局限于商品貿(mào)易，在推動(dòng)國(guó)際投資自由化和勞務(wù)貿(mào)易自由化方面也卓有成效。中國(guó)加入WTO后，向外資銀行全面開放人民幣業(yè)務(wù)只是個(gè)時(shí)間問題。外資銀行的引入至少會(huì)對(duì)貨幣政策產(chǎn)生兩方面沖擊：一是傳統(tǒng)的以貸款指導(dǎo)計(jì)劃為手段的直接數(shù)量控制辦法失效，而間接調(diào)控體系尚不完善，外資銀行在貨幣政策傳導(dǎo)中作用如何尚難預(yù)料；二是國(guó)際資本流動(dòng)更加容易，外資銀行大多數(shù)是跨國(guó)經(jīng)營(yíng)的大型銀行，其資金在全球范圍內(nèi)調(diào)撥以套取利潤(rùn)，當(dāng)中國(guó)出于緊縮經(jīng)濟(jì)的目的提高利率時(shí)很可能引起短期套利資本流入，反而擴(kuò)大了貨幣供應(yīng)量，這種難題即便在英國(guó)這樣一個(gè)金融市場(chǎng)完善、中央銀行調(diào)控手段豐富的國(guó)家也出現(xiàn)過。

八、貨幣政策與資本市場(chǎng)

中國(guó)金融市場(chǎng)的發(fā)展過程與西方國(guó)家恰恰相反，西方是先出現(xiàn)短期融資的貨幣市場(chǎng)，后出現(xiàn)長(zhǎng)期融資的資本市場(chǎng)，中國(guó)則是先建立了證券市場(chǎng)，后完善同業(yè)拆借等貨幣市場(chǎng)。時(shí)至今日，貨幣市場(chǎng)仍發(fā)展滯后。

中國(guó)股票市場(chǎng)的功能定位也不同于西方：西方國(guó)家股票市場(chǎng)評(píng)估價(jià)值，優(yōu)化資源配置等功能在中國(guó)并不受重視，中國(guó)更看重股票市場(chǎng)的籌資功能。國(guó)有企業(yè)上市意味著大量不需還本資金的流入。本來作為一個(gè)發(fā)展中國(guó)家，資本稀缺，股票市場(chǎng)的籌資功能受到重視也是正常的，但把為國(guó)有企業(yè)籌資作為首要任務(wù)，勢(shì)必導(dǎo)致上市公司質(zhì)量普遍低下，投資者短期行為盛行，最終會(huì)影響股票市場(chǎng)的基礎(chǔ)。

難題在于，中國(guó)的貨幣政策也有為國(guó)有企業(yè)改革服務(wù)的任務(wù)，貨幣政策操作不僅要顧及證券市場(chǎng)的反應(yīng)，有時(shí)還出臺(tái)一些“利好“來“培育”證券市場(chǎng)發(fā)展。例如，利率下調(diào)時(shí)，央行主動(dòng)說要“有利于資本市場(chǎng)發(fā)展“；允許券商進(jìn)入同業(yè)拆借市場(chǎng)融資；允許商業(yè)銀行發(fā)放股票質(zhì)押貸款，等等。這些事情作為一國(guó)金融改革與發(fā)展本來是無可非議的，但利用這些事情（信息）來影響股票市場(chǎng)就是另一回事了。貨幣理論一直告誡人們，貨幣政策過多地顧及證券市場(chǎng)不僅喪失了貨幣政策的獨(dú)立性，而且會(huì)影響正常市場(chǎng)秩序的建立。但是，無論是在美國(guó)、日本，還是一些發(fā)展中國(guó)家，直接融資比重加大，股票市值巨大，老百姓的財(cái)富也有相當(dāng)部分投資在股票、債券和基金上。貨幣當(dāng)局（或中央銀行）的貨幣政策越來越受股票市場(chǎng)的影響，尤其是在低通貨膨脹時(shí)期。但無論如何，中央銀行絕不能以股票價(jià)格指數(shù)作為決策的參照指標(biāo)，貨幣政策對(duì)股票市場(chǎng)的作用應(yīng)該是中性的。如果貨幣政策意在刺激股票市場(chǎng)，投資者普遍認(rèn)為貨幣當(dāng)局會(huì)托市，對(duì)上市公司的業(yè)績(jī)和經(jīng)營(yíng)漠不關(guān)心，無法對(duì)上市公司形成有力的約束，促使其改善經(jīng)營(yíng)；上市公司既不擔(dān)心股東“用腳投票”也不擔(dān)心會(huì)被兼并收購(gòu)（國(guó)有股，法人股不上市），唯一值得關(guān)心的就是增資擴(kuò)股又能“圈”多少錢。這種典型的道德風(fēng)險(xiǎn)問題會(huì)使貨幣政策和證券市場(chǎng)都受到損害。

九、貨幣政策與最后貸款人的角色沖突

1998年以后，國(guó)內(nèi)有相當(dāng)部分中小機(jī)構(gòu)出現(xiàn)支付危機(jī)甚至資不抵債，有部分信托投資公司和城市信用社以關(guān)閉或解散的形式實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)退出。原鄉(xiāng)政府部門辦的“農(nóng)村基金會(huì)”要全部清理整頓和撤并。上述這些機(jī)構(gòu)負(fù)債額巨大，且相當(dāng)部分是對(duì)人負(fù)債（即吸收了個(gè)人存款）。因此，在這些機(jī)構(gòu)進(jìn)行整頓或市場(chǎng)退出時(shí)，各地紛紛向中央銀行要求流動(dòng)性支持，使央行處于兩難境地：如果給予貸款，不知有多少能收回來，風(fēng)險(xiǎn)很大，但有利于增加基礎(chǔ)貨幣和信貸擴(kuò)張，有利于防范通貨緊縮；如果不予支持，則一些金融機(jī)構(gòu)或農(nóng)村基金會(huì)出現(xiàn)擠兌，不安定，化解金融風(fēng)險(xiǎn)的壓力很大。

從上說，中央銀行“最后貸款人”作用是維護(hù)金融穩(wěn)定的一道安全門，這是中央銀行作為貨幣創(chuàng)造者的一項(xiàng)特殊功能，但這一職能本身從來不屬于貨幣政策的范疇。利用“最后貸款人”職能來投放基礎(chǔ)貨幣，實(shí)際是把部分金融機(jī)構(gòu)的不良貸款“貨幣化”，以緩解其他貨幣政策工具的有限性，這絕對(duì)是角色沖突，但在卻不得已而為之，而且是恰恰是在通貨緊縮時(shí)期。但是，此例一開，可能為新世紀(jì)中國(guó)貨幣政策帶來不少難題。

現(xiàn)在看來，中央銀行“最后貸款人”作用有多種方式：省政府通過地方商業(yè)銀行向中央銀行借款，承諾在若干年后還款并付較低利率；中央銀行貸款給資產(chǎn)管理公司用于沖銷國(guó)有商業(yè)銀行的呆帳；中央銀行向農(nóng)村信用社貸款；中央銀行向中小金融機(jī)構(gòu)（如城市商業(yè)銀行）直接貸款；其他緊急救助貸款。由于中國(guó)沒有存款保險(xiǎn)機(jī)制，所以有部分央行貸款在金融機(jī)構(gòu)清算過程中起了存款保險(xiǎn)作用，地方政府在使用了這些錢以后，將來能償還多少確實(shí)令人擔(dān)心。

盡管在通貨緊縮時(shí)期，由“最后貸款人”機(jī)制出去的資金與貨幣政策調(diào)控方向不會(huì)有矛盾。但是從長(zhǎng)期和制度建設(shè)兩方面看，還是有若干需引起重視：一是數(shù)量控制，如果數(shù)量過大，這些被動(dòng)出去的央行貸款收回難，就沒有反向調(diào)控作用，會(huì)對(duì)今后貨幣政策造成被動(dòng)；二是不能成本（利率）過低，這些貸款期限很長(zhǎng)，如果按現(xiàn)在利率水平把長(zhǎng)期利率都鎖在過低水平上，將來會(huì)引起很大套利行為，擾亂貨幣市場(chǎng)利率，于貨幣政策不利；三是容易造成地方政府和中小金融機(jī)構(gòu)的“道德風(fēng)險(xiǎn)”；四是要有透明度，及時(shí)公布通過“最后貸款人”出去的資金，這實(shí)際與財(cái)政支出是相似的，意在長(zhǎng)遠(yuǎn)的制度健全，不能走關(guān)系，誰本事大誰得錢多，造成攀比；五是容易讓金融機(jī)構(gòu)的股東和管理人員在救助中得益，甚至讓犯罪分子放水逃脫；六是最大的道德風(fēng)險(xiǎn)還在人民銀行，一看出風(fēng)險(xiǎn)不可收拾了就給錢，人民銀行就更可能放松金融監(jiān)管。

如果以凱恩斯《通論》作為貨幣政策理論的起點(diǎn)，距今已有64年。在中國(guó)，從1985年起才有真正的貨幣政策，距今只有15年。在中國(guó)這樣的轉(zhuǎn)軌過程中，貨幣政策究竟如何操作，并沒有現(xiàn)成的理論，西方現(xiàn)代貨幣理論是一個(gè)很好的基礎(chǔ)和統(tǒng)一的參照系，但仍不能完全解決我們面臨的現(xiàn)實(shí)挑戰(zhàn)，這也許就是貨幣理論的魅力所在。上述九個(gè)方面的挑戰(zhàn)還僅僅是我們已經(jīng)感覺到的，也許還有更大的挑戰(zhàn)在后面。例如：網(wǎng)上金融交易將使央行喪失貨幣發(fā)行權(quán)，甚至使貨幣供應(yīng)量指標(biāo)毫無意義；將來亞洲貨幣一體化可能使本國(guó)央行職能消失，也就沒有本國(guó)貨幣政策；以個(gè)人電腦為終端的全球支付系統(tǒng)可能會(huì)開辟境外人民幣金融市場(chǎng)和交易；等等。因此，我們只能不斷地和積累知識(shí)，才能應(yīng)付這些挑戰(zhàn)。

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（1）、一默、馬明：《我國(guó)貨幣乘數(shù)運(yùn)行及預(yù)測(cè)公式》，《中央財(cái)政金融學(xué)院學(xué)報(bào)》1995年第9期

（2）、徐諾金：《貨幣乘數(shù)：理論與實(shí)證》，《金融》1989年第10期

（3）、謝平、俞喬：《中國(guó)經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)化過程中的貨幣總量控制》，《金融研究》1996年第1、2期

（4）、戴相龍主編：《中國(guó)貨幣政策報(bào)告：1999》，中國(guó)金融出版社，1999

（5）、吳易風(fēng)、王建、方松英：《政府干預(yù)和市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)---新古典宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)和新凱恩斯主義經(jīng)濟(jì)學(xué)研究》，商務(wù)印書館，1998。

（6）、戴根有：《迎接債券市場(chǎng)新》，《金融時(shí)報(bào)》2000年1月5日，第12版

（7）、Cover J.P. : Asymmetric Effects of Positive and Negative Money Supply Shock， Quarterly Journal of Economics， 1992， pp1261-82

（8）、Friedman M. & Schwartz A. : A Monetary History of the United States， 1867-1960， Princeton University Press， 1963

（9）、Karras G.: Are the Output Effect of Monetary Policy Asymmetric? Evidence from a Sample of European Countries， Oxford Bulletin of Economics and Statistics， vol.58， 1996， pp267-68

（10）、Levy J. & Halikias I.: Aspects of Transmission Mechanism under Exchange Rate Targeting: Case of France， IMF Working Paper， 97/44

（11）、Lucas R.E. : Expectations and Neutrality of Money， Journal of Economic Theory， vol.4， 1972， pp103-12

篇5

關(guān)鍵詞：財(cái)政政策；貨幣政策；配合；宏觀經(jīng)濟(jì)；相互影響

中圖分類號(hào)：F015 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1001-828X（2013）07-000-02

改革開放已經(jīng)過去30年， 我國(guó)經(jīng)濟(jì)正在不斷發(fā)展，以年均百分之九十八的速度高速增長(zhǎng)， 但是在這其中還是存在著周期波動(dòng)。財(cái)政政策和貨幣政策作為國(guó)家調(diào)控宏觀經(jīng)濟(jì)的兩大政策工具，對(duì)于物價(jià)的穩(wěn)定和刺激我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方面一直發(fā)揮出重要的作用。

一、財(cái)政貨幣政策的相關(guān)信息

能夠調(diào)控宏觀經(jīng)濟(jì)的主要手段就是財(cái)政政策和貨幣政策的運(yùn)用，政府為了改變貨幣政策的微觀基礎(chǔ)，通過支出來改變貨幣政策效率就能夠有效達(dá)到效果。由于在2008年發(fā)生了金融危機(jī)，中國(guó)為了解決財(cái)政問題，制訂了大規(guī)模的政府支出計(jì)劃，由于政府支出在短期內(nèi)過于巨大，導(dǎo)致財(cái)政支出方面負(fù)荷過大，影響了貨幣的供應(yīng)量。

由于在2008年美國(guó)次貸危機(jī)的發(fā)生， 中國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)急轉(zhuǎn)直下， 雖然我國(guó)在2009年針對(duì)這一方面的問題對(duì)財(cái)政政策和貨幣政策進(jìn)行了相應(yīng)的改進(jìn)而且也取得了一定的成效，但是在如此復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下還存在著大量的問題，如 如何配合財(cái)政政策與貨幣政策，是否通過單獨(dú)運(yùn)用來達(dá)到預(yù)期的目標(biāo)等。

從2010年到現(xiàn)在，加強(qiáng)連續(xù)性和穩(wěn)定性開始成為宏觀經(jīng)濟(jì)政策的目標(biāo)，對(duì)于協(xié)調(diào)和配合好財(cái)政政策和貨幣政策的運(yùn)用也更加關(guān)注，因?yàn)榉€(wěn)定地使經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的方法只有是積極的財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策。但是在兩種政策的配合下還存在著不少問題，如對(duì)于物價(jià)的穩(wěn)定是否有效、如何有效地進(jìn)行宏觀經(jīng)濟(jì)的調(diào)控等。而之所以會(huì)產(chǎn)生這些問題，其中財(cái)政政策和貨幣政策之間因?yàn)榇嬖谥嗷サ淖饔茫绊懥藘烧叩莫?dú)立性。由于我國(guó)的過于弱小的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)，未能完善相關(guān)的金融體制，對(duì)于貨幣政策，財(cái)政政策更能發(fā)揮出自身的作用，而且還能影響到貨幣政策發(fā)展。

二、利用模型分析財(cái)政貨幣政策對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響

由于政府支出沖擊和國(guó)際貿(mào)易沖擊，根據(jù)Jesus Fernandez - Villaverde所構(gòu)建的DSGE模型，在傳統(tǒng)的實(shí)際經(jīng)濟(jì)周期模型包含的技術(shù)沖擊基礎(chǔ)上，本文通過構(gòu)建開放經(jīng)濟(jì)條件下包含家庭、廠商、外國(guó)和政府等四個(gè)部門的動(dòng)態(tài)隨機(jī)一般均衡模型，來研究財(cái)政政策和貨幣政策的配合效應(yīng)是如何影響宏觀經(jīng)濟(jì)的。

（一） 家庭部門

提供勞動(dòng)力給相應(yīng)的廠商從而獲得能夠消費(fèi)的資金是家庭部門的典型行為。由于效用和消費(fèi)正相關(guān)，和勞動(dòng)負(fù)相關(guān)，因此隨著消費(fèi)的增加就會(huì)對(duì)邊際效用造成遞減的效果。能夠決定如何組合勞動(dòng)與消費(fèi)的正是家庭部門的決策行為，通過這種決策進(jìn)是能夠?qū)崿F(xiàn)效用最大化的。家庭部門的效用函數(shù)：

在這條方程式中，Ct為消費(fèi)，lt為標(biāo)準(zhǔn)化處理后的勞動(dòng)供給，滿足了0 < lt < 1。β，ψ分別為折現(xiàn)因子、閑暇對(duì)效用的貢獻(xiàn)度。通過方程式我們可以看到，效用對(duì)消費(fèi)的一階導(dǎo)數(shù)大于0，二階導(dǎo)數(shù)小于0，說明消費(fèi)與效用成正比，且會(huì)隨著消費(fèi)的增加減少邊際效用。由于有效的資源限制了家庭部門可的支配資源，其中主要包括當(dāng)期收入和新增貨幣的供給，二者之和應(yīng)當(dāng)?shù)扔谙M(fèi)、投資、政府支出以及凈出口之和。因此，預(yù)算約束應(yīng)為：

其中分別表示收入、消費(fèi)、投資和凈出口，表示貨幣供應(yīng)。這條方程式則說明，由于按照穩(wěn)定路徑增長(zhǎng)或者供給穩(wěn)定的總收入和貨幣的情況下，對(duì)于投資和消費(fèi)擴(kuò)張性的財(cái)政政策將會(huì)造成非常明顯的擠出效應(yīng)。

（二） 廠商

我們先假設(shè)柯布-道格拉斯的生產(chǎn)函數(shù)是廠商的生產(chǎn)函數(shù)。如果規(guī)模經(jīng)濟(jì)存在在廠商之間，那么為了能夠使生產(chǎn)成本有所降低，廠商必然會(huì)將生產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大，一直到規(guī)模經(jīng)濟(jì)消失。因此我們假設(shè)在狀態(tài)均衡的情況下并不存在規(guī)模經(jīng)濟(jì)。廠商生產(chǎn)函數(shù)為：

其中，Zt表示為技術(shù)上的進(jìn)步。資本積累方程為：

其中，δ表示資本折舊率。該式子反映了有動(dòng)態(tài)的關(guān)系存在資本和投資之間，當(dāng)廠商投資越多、折舊就會(huì)越少，這樣就能夠快速積累資本。投資由自主投資和實(shí)際利率決定的部分組成，具體形式為：

其中，io，t 和rt 分別表示自主性投資和實(shí)際利率，d 為投資對(duì)實(shí)際利率的敏感系數(shù)，且d > 0。根據(jù)實(shí)際經(jīng)濟(jì)周期模型，模型中引入廠商面臨的技術(shù)沖擊，假設(shè)技術(shù)進(jìn)步服從一階自回歸過程：

其中，ρ為技術(shù)進(jìn)步的自相關(guān)系數(shù)，et為技術(shù)沖擊，這就表示在某一時(shí)期會(huì)出現(xiàn)具有相關(guān)性進(jìn)步的技術(shù)，并且由于受技術(shù)沖擊決定，企業(yè)的創(chuàng)新或者其他重大的科技進(jìn)步會(huì)有可能出現(xiàn)技術(shù)沖擊。

（三） 政府部門

維持政府部門正常運(yùn)行的一般性支出，進(jìn)行基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和向國(guó)有企業(yè)注資的投資性支出都屬于政府部門的支出。如果政府沒有調(diào)節(jié)財(cái)政政策，一定要維持政府支出穩(wěn)定，并且要確保與上一年的支出存在自相關(guān)關(guān)系。如果政府調(diào)整財(cái)政政策，政府支出發(fā)生預(yù)期外的變動(dòng)，就會(huì)出現(xiàn)政府支出沖擊。同時(shí)對(duì)于貨幣政策沖擊，政府支出要做出相應(yīng)的變動(dòng)，假設(shè)上年支出和政府支出沖擊共同決定了政府支出，并受貨幣政策沖擊的影響，那么過程應(yīng)為：

其中，v 表示本期與上期政府支出的相關(guān)系數(shù)，egt 為政府支出沖擊，且可視為政府支出對(duì)齊均衡路徑的偏離。P 為政府支出對(duì)貨幣沖擊的反應(yīng)系數(shù)。

（四） 貨幣市場(chǎng)

由于還沒有完善好中國(guó)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，導(dǎo)致制定不了成熟的金融體制，因此能完全獨(dú)立貨幣政策，受政府支出的影響貨幣政策的實(shí)施及效果甚微。同時(shí)由于現(xiàn)行外匯制度的限制，還沒有操作空間能在貨幣政策中完全獨(dú)立，貿(mào)易順差對(duì)貨幣供給具有較大影響，因此實(shí)際貨幣供給過程為：

其中，b，u，w 分別為本期貨幣供應(yīng)對(duì)上期貨幣供應(yīng)量、政府支出沖擊、國(guó)際貿(mào)易沖擊的敏感系數(shù)，emst是貨幣政策調(diào)整引起的貨幣供應(yīng)沖擊。方程式表明，貨幣政策同時(shí)受到財(cái)政政策和國(guó)際貿(mào)易變動(dòng)的影響，可反映財(cái)政政策對(duì)貨幣政策的影響程度。而根據(jù)凱恩斯貨幣需求理論，貨幣需求可表示為：

其中，q，n 分別表示貨幣需求對(duì)收入和實(shí)際利率的敏感系數(shù)。貨幣市場(chǎng)均衡條件為：

（五） 國(guó)外部門

對(duì)于國(guó)際資本的流動(dòng)我國(guó)是會(huì)實(shí)行一定的限制，在不完全流動(dòng)的資本情況下，我們假設(shè)僅僅通過貿(mào)易渠道就能實(shí)現(xiàn)國(guó)際經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的傳導(dǎo)，即國(guó)外部門行為僅僅表現(xiàn)在進(jìn)出口方面。在不考慮外部沖擊的情況下，受國(guó)家競(jìng)爭(zhēng)力影響，國(guó)家競(jìng)爭(zhēng)力具有一定的連續(xù)性和穩(wěn)定性，因此進(jìn)出口行為可由預(yù)期部分和沖擊部分構(gòu)成，凈出口可表示為：

其中f 為凈出口對(duì)外部沖擊的敏感系數(shù)，為凈出口沖擊，且

（六） 經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)均衡

由最優(yōu)化條件，我們可以從家庭部門方面的兩條式子中得出，消費(fèi)者效用最大化的跨期歐拉條件：

同時(shí)，勞動(dòng)力市場(chǎng)均衡條件為：

而剩下的所有式子就構(gòu)成了完整的經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)。通過計(jì)算均衡解，我們可以得到各變量的穩(wěn)態(tài)值和實(shí)際值，并進(jìn)而估計(jì)模型。

三、結(jié)論

通過構(gòu)建了一個(gè)我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的包含家庭、廠商、政府、貨幣當(dāng)局以及國(guó)外部門的動(dòng)態(tài)隨機(jī)一般均衡模型，模型中包含了影響宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的四種主要沖擊，即技術(shù)沖擊、政府支出沖擊、貨幣政策沖擊和國(guó)際貿(mào)易沖擊。

在國(guó)際經(jīng)濟(jì)形勢(shì)普遍低迷、我國(guó)外貿(mào)出口受阻的大背景下，加強(qiáng)貨幣政策有效性以及加強(qiáng)財(cái)政政策并協(xié)調(diào)配合顯得非常重要。通過模型分析，要確保我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)具有持久性，是不能夠只依靠政府的主導(dǎo)行為。雖然擴(kuò)大政府支出是短期避免經(jīng)濟(jì)下滑的必然選擇，但這種短期內(nèi)強(qiáng)力拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的政策具有不可持續(xù)性。

隨著我國(guó)資本市場(chǎng)的進(jìn)一步發(fā)展，宏觀經(jīng)濟(jì)在不斷進(jìn)步，貨幣政策和行政政策相互效應(yīng)的作用日益明顯，并且加快了金融國(guó)際化的步伐，國(guó)際貿(mào)易和國(guó)際資金進(jìn)出規(guī)模增長(zhǎng)迅速，也要求我國(guó)必須重新審視貨幣政策的地位和作用，以適應(yīng)新的國(guó)際經(jīng)濟(jì)環(huán)境和中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨的全球化問題。

參考文獻(xiàn)：

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篇6

關(guān)鍵詞:外部沖擊;貨幣需求;VAR模型

中圖分類號(hào):F83

文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A

文章編號(hào):1672-3198(2010)13-0039-02

1 引言

貨幣需求與相關(guān)經(jīng)濟(jì)變量之間的關(guān)系不僅是貨幣經(jīng)濟(jì)理論的一個(gè)基本內(nèi)容,在我國(guó)當(dāng)前以貨幣供給量作為貨幣政策中介目標(biāo)的情況下,貨幣需求的變動(dòng)更直接影響到人民銀行對(duì)貨幣供給的調(diào)控行為,進(jìn)而對(duì)貨幣政策的制定和實(shí)施產(chǎn)生重要影響。隨著近年來經(jīng)濟(jì)改革和開放進(jìn)程的加速,我國(guó)經(jīng)濟(jì)與金融更多地融入到全球化進(jìn)程當(dāng)中,由此帶來的金融創(chuàng)新和資產(chǎn)多元化使貨幣需求的變動(dòng)與決定機(jī)制日趨復(fù)雜。

特別是隨著這次由信用擴(kuò)張和金融自由化膨脹引發(fā)的次貸危機(jī)的蔓延,全球資本流動(dòng)不確定性加劇。我國(guó)自身的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)受到波及,貨幣需求變動(dòng)朦朧化,對(duì)其估計(jì)又增技術(shù)性難題,這也讓我國(guó)貨幣當(dāng)局對(duì)貨幣政策的把握有所遲疑。在此背景下,對(duì)外部沖擊下貨幣需求的影響因素分析無疑具有積極的現(xiàn)實(shí)意義。已有文獻(xiàn)中,既有對(duì)我國(guó)貨幣需求的研究既形成了一些共識(shí),同時(shí)也存在諸多的爭(zhēng)論。本文認(rèn)為,產(chǎn)生爭(zhēng)論和分歧有研究方法、研究樣本選擇等存在差異的原因,也有我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展與變革背景下貨幣需求影響機(jī)制不斷變化和復(fù)雜化的原因。

采用基于VAR模型的實(shí)證方法,基于新的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)對(duì)我國(guó)貨幣需求的變動(dòng)與決定機(jī)制進(jìn)行檢驗(yàn)。文章把國(guó)際石油價(jià)格指數(shù)、人民幣名義有效匯率、聯(lián)邦基金利率等更多的外部因素納入考慮范圍,力圖對(duì)我國(guó)貨幣需求長(zhǎng)期和短期變動(dòng)的原因,貨幣需求與相關(guān)經(jīng)濟(jì)因素之間的因果聯(lián)系,以及這些因素影響貨幣需求的動(dòng)態(tài)過程等做出解釋并給出相應(yīng)的原因分析及政策建議。

2 理論基礎(chǔ)

在全球化背景下,一國(guó)的貨幣需求(MD)可以分解為國(guó)外對(duì)本幣的需求(Mf)和國(guó)內(nèi)對(duì)本幣的需求(Md)。國(guó)外對(duì)本幣的需求源于對(duì)本國(guó)商品、服務(wù)和金融資產(chǎn)需求所致,主要為實(shí)際有效匯率(ER)、外幣利率(FED)和本幣利率(R)的函數(shù);國(guó)內(nèi)對(duì)本幣需求,主要取決于本國(guó)的實(shí)際GNP或GDP、(預(yù)期的)通貨膨脹(πe)和本幣利率(R)等因素。由此可見,在開放經(jīng)濟(jì)下,一國(guó)的貨幣需求函數(shù)可以表示為:MD=Mf(ER,FED,R)+Md(GNP,πe,R)。

關(guān)于貨幣需求波動(dòng)影響因素的理論:利率、匯率效應(yīng)方面:當(dāng)國(guó)外利率與預(yù)期貶值率上升時(shí),國(guó)內(nèi)居民與國(guó)外居民都傾向于增加持有外幣與國(guó)外資產(chǎn)。故開放條件下國(guó)外利率與匯率的預(yù)期貶值率對(duì)貨幣需求的影響都是負(fù)向的。Macibiny提出“貨幣需求的資產(chǎn)組合調(diào)整效應(yīng)”,本幣貶值將提高以本幣表示的國(guó)外資產(chǎn)價(jià)格,同時(shí)將降低以外幣表示的本國(guó)資產(chǎn)的價(jià)格,因此這將導(dǎo)致以國(guó)內(nèi)資產(chǎn)替代國(guó)外資產(chǎn)從而增加對(duì)本國(guó)的貨幣需求。石油價(jià)格效應(yīng):石油價(jià)格上升會(huì)造成市場(chǎng)整體價(jià)格的上升,近而造成市場(chǎng)流動(dòng)性增強(qiáng),利率有上升的趨勢(shì),居民的收入水平提高,根據(jù)弗里德曼的需求理論可以造成整個(gè)貨幣需求的上升。

上述理論大都是西方經(jīng)濟(jì)學(xué)家針對(duì)本國(guó)的實(shí)際情況得出的理論研究,因此有必要展開全球化背景下我國(guó)貨幣需求函數(shù)穩(wěn)定性問題的實(shí)證研究,以期對(duì)于我國(guó)當(dāng)前貨幣政策的制訂以及開放經(jīng)濟(jì)下貨幣政策框架的重新構(gòu)建提供有益的借鑒和嘗試。

3 基于外部沖擊的我國(guó)貨幣需求函數(shù)的實(shí)證分析

在描述非平穩(wěn)時(shí)間序列變量之間的相互作用和擾動(dòng)的動(dòng)態(tài)影響方面,協(xié)整檢驗(yàn)和向量誤差修正模型估計(jì)是合適的計(jì)量方法。

本研究的樣本期為1994年第一季度至2009年第三季度,包含五個(gè)變量:國(guó)際石油價(jià)格指數(shù)(OIL)、人民幣名義有效匯率(ER)、貨幣供應(yīng)量(M2)、聯(lián)邦基金利率(FED)和國(guó)內(nèi)一年期定期存款利率(R)。其中,國(guó)際石油價(jià)格指數(shù)的數(shù)據(jù)來自IMF;人民幣名義有效匯率的數(shù)據(jù)來自BIS;FED來自美聯(lián)儲(chǔ);貨幣供給和一年期定期存款利率來自中國(guó)人民銀行網(wǎng)站。對(duì)于貨幣供給量取對(duì)數(shù)后消除其季節(jié)性因素;其余的因素均去除價(jià)格變動(dòng)因素的影響。

3.1 模型設(shè)定

我們采用一階差分平穩(wěn)變量來構(gòu)建結(jié)構(gòu)VEC模型。根據(jù)單位根檢驗(yàn)是可以得出,所有的變量都是非平穩(wěn),單整的,為避免偽回歸現(xiàn)象必須進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)并得出協(xié)整方程,VAR模型下可以得到最優(yōu)滯后期為1期。在滯后期為1的約束條件下可以得到五個(gè)變量之間是協(xié)整的。此表第一行原假設(shè)是沒有任何長(zhǎng)期均衡關(guān)系,數(shù)值是129.0852,在5%顯著性水平下已經(jīng)被拒絕,說明至少存在一個(gè)協(xié)整向量。第二行的原假設(shè)是最多存在一個(gè)協(xié)整向量,假設(shè)被拒絕,依此類推最終可以得出這五個(gè)變量之間存在四個(gè)協(xié)整向量。得出的協(xié)整方程為:

Log(m2)=0.077er+0.012r-0.0027oil-0.012fed+0.036@TREND(94Q2)

根據(jù)協(xié)整方程可以得出,人民幣匯率對(duì)于貨幣需求有正向的影響,本國(guó)利率對(duì)貨幣需求的影響為正向,而石油價(jià)格和聯(lián)邦利率對(duì)于貨幣需求的影響是反向。協(xié)整方程代表外部沖擊與貨幣需求的長(zhǎng)期均衡關(guān)系,由于各種擾動(dòng)(如政府的政策調(diào)整、經(jīng)濟(jì)層面的擾動(dòng)等)外部沖擊與貨幣需求并不總是處于該路徑上,而常常會(huì)在短期內(nèi)偏離該均衡路徑。在協(xié)整檢驗(yàn)的基礎(chǔ)上我們構(gòu)建VEC模型,其兼顧描述了外部沖擊與貨幣需求之間的長(zhǎng)期協(xié)整關(guān)系和短期的偏離。誤差修正模型方程為:

D(DLOG(M2,1,4))=A(1,1)*(B(1,1)*DLOG(M2(-1),1,4)+B(1,2)*D(R(-1))+B(1,3)*D(FED(-1))+B(1,4)*D(ER(-1))+B(1,5)*D(OIL(-1))+B(1,6))+C(1,1)*D(DLOG(M2(-1),1,4))+C(1,2)*D(R(-1),2)+C(1,3)*D(FED(-1),2)+C(1,4)*D(ER(-1),2)+C(1,5)*D(OIL(-1),2)+C(1,6)

3.2 實(shí)證結(jié)果和檢驗(yàn)

3.2.1 脈沖響應(yīng)分析

基于上述VEC模型,我們進(jìn)行沖擊效應(yīng)分析,能夠更直觀地描繪擾動(dòng)下的外部沖擊與貨幣需求的變動(dòng)。

根據(jù)脈沖響應(yīng)函數(shù)可知:聯(lián)邦利率增大一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差時(shí),會(huì)造成貨幣需求量下降,在第二季時(shí)開始恢復(fù),滯后慢慢震蕩。而有效匯率增大一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差時(shí)則會(huì)造成貨幣需求量上升,在第三季達(dá)到頂峰滯后慢慢恢復(fù),但其影響一直會(huì)造成貨幣需求量的上升而不會(huì)下降。而當(dāng)石油價(jià)格上升時(shí),則會(huì)在第二季時(shí)使得貨幣需求量較大程度下降,在第四期時(shí)漸漸恢復(fù),直至逐漸恢復(fù)。而國(guó)內(nèi)一年期定期利率的變化也會(huì)造成貨幣需求量在第一期內(nèi)上升后期慢慢恢復(fù),但是影響程度不大,往復(fù)程度較小。

3.2.2 方差分析

方差分解將系統(tǒng)的預(yù)測(cè)均方誤差分解成系統(tǒng)中各變量沖擊所作的貢獻(xiàn),從而了解到各模型內(nèi)生變量的相對(duì)重要性,即變量的貢獻(xiàn)占總貢獻(xiàn)的比例?？梢缘贸?對(duì)于消除了季節(jié)變動(dòng)的貨幣需求量,國(guó)際油價(jià)在兩期內(nèi)對(duì)當(dāng)期貨幣需求量的影響逐漸增大,第二季達(dá)到20%,而后遞減決定程度仍然較高,即整個(gè)國(guó)際油價(jià)變化對(duì)貨幣需求的影響較大。而聯(lián)邦利率,有效匯率,國(guó)內(nèi)一年期利率基于脈沖響應(yīng)分析的基礎(chǔ)上對(duì)于貨幣需求的影響較小,不到5%。在貨幣需求的滯后項(xiàng)則對(duì)貨幣需求的影響較大,即外部沖擊對(duì)于貨幣需求的變化只能解釋不到30%,在我國(guó)由內(nèi)部因素解釋的貨幣需求的變化較大。根據(jù)弗里德曼的貨幣需求函數(shù),在制定貨幣政策時(shí)要更注重內(nèi)部的持久性收入以及國(guó)際油價(jià)水平,而對(duì)其他的要素的關(guān)注少些。聯(lián)邦利率變動(dòng)、匯率變動(dòng)不應(yīng)當(dāng)影響貨幣政策的有效性。

4 結(jié)論與評(píng)價(jià)

4.1 結(jié)論

本文采用協(xié)整檢驗(yàn)、VEC模型估計(jì)和沖擊響應(yīng)分析等技術(shù)方法,驗(yàn)證和模擬了外部沖擊與貨幣需求之間存在長(zhǎng)期協(xié)整關(guān)系。外部沖擊下貨幣需求的動(dòng)態(tài)變化歸結(jié)為以下兩點(diǎn):

(1)在所有研究因素中,貨幣需求的滯后項(xiàng)對(duì)貨幣需求的影響較大,且持續(xù)時(shí)間長(zhǎng),對(duì)貨幣需求變動(dòng)的貢獻(xiàn)超過了70%。利率變化對(duì)動(dòng)態(tài)貨幣需求影響依舊較小。根據(jù)弗里德曼的貨幣需求理論,對(duì)貨幣需求影響較大的因素主要集中于國(guó)內(nèi)持久性收入水平。

(2)外部沖擊與貨幣需求之間存在長(zhǎng)期協(xié)整關(guān)系,而且在外部沖擊因素中:國(guó)際油價(jià)波動(dòng)對(duì)貨幣需求變動(dòng)的短期影響較大。由于資本項(xiàng)目的限制,聯(lián)邦利率、有效匯率基于脈沖響應(yīng)分析的基礎(chǔ)上對(duì)于貨幣需求的影響較小,幾乎不影響貨幣政策的有效性,但有擴(kuò)展趨勢(shì)。

4.2 原因分析及對(duì)策

(1)國(guó)內(nèi)利率貨幣需求的利率彈性較小,其主要原因可能在于:一是名義利率非市場(chǎng)化,并非市場(chǎng)利率那樣隨通脹率進(jìn)行調(diào)整,不能夠很好地反映資金的供求關(guān)系;二是當(dāng)前資產(chǎn)結(jié)構(gòu)比較單一,貨幣的替代資產(chǎn)種類缺乏,并且貨幣資產(chǎn)向其他資產(chǎn)轉(zhuǎn)化的交易成本較高。對(duì)應(yīng)要提高利率彈性,需加快利率市場(chǎng)化進(jìn)程及資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整。

(2)國(guó)外利率美元存款利率進(jìn)入我們最終的估計(jì)模型中,但是其對(duì)貨幣需求的影響十分微弱。這也在一定程度上反映出中國(guó)對(duì)存款利率還存在上限的管制,盡管其它絕大部分利率都已經(jīng)市場(chǎng)化?；诖?央行需較少關(guān)注外國(guó)利率的穩(wěn)定,更多地關(guān)注各種實(shí)際沖擊對(duì)國(guó)內(nèi)物價(jià)水平的影響,這會(huì)賦予央行更多的貨幣政策空間。

(3)匯率從實(shí)證結(jié)果來看,人民幣匯率的變化都還沒有顯著地影響貨幣需求。但是在我們得到的最終模型中,人民幣的升值預(yù)期確實(shí)引致了更多的貨幣需求。這反映了兩方面的基本事實(shí):一是在人民幣升值預(yù)期下,外匯的持續(xù)流入,人民幣基礎(chǔ)貨幣被動(dòng)增加,激勵(lì)了銀行貸款供給的增加,從而導(dǎo)致“貨幣供給創(chuàng)造貨幣需求”;二是在人民幣升值預(yù)期下,存在“貨幣替代”現(xiàn)象,即將外幣存轉(zhuǎn)化為人民幣存款?；诖?央行需持續(xù)關(guān)注人民幣的升值壓力。

(4)國(guó)際石油價(jià)格變動(dòng)對(duì)我國(guó)貨幣需求的傳遞率較高,國(guó)際石油價(jià)格的漲跌會(huì)顯著和迅速地影響貨幣需求。因此,需要密切地關(guān)注國(guó)際石油價(jià)格的變化趨勢(shì),特別是對(duì)世界經(jīng)濟(jì)止跌回升之后國(guó)際石油價(jià)格的恢復(fù)性上漲及其對(duì)我國(guó)貨幣需求的強(qiáng)勢(shì)影響應(yīng)給予足夠的關(guān)注。

參考文獻(xiàn)

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篇7

我們預(yù)期，只要外部條件沒有嚴(yán)重惡化，未來五年GDP增速將降至每年8％，CPI每年增長(zhǎng)2-3％。GDP增長(zhǎng)將更多地來自內(nèi)需(尤其是消費(fèi))，減少對(duì)出口的依賴。出口將依然穩(wěn)步增長(zhǎng)，但進(jìn)口增速將超過出口。因此，預(yù)期未來五年貿(mào)易順差占GDP的比重將從目前的5．5％降至4．5％。

我們相信金融、能源和消費(fèi)品行業(yè)在中期將高于各行業(yè)平均增長(zhǎng)速度。能源價(jià)格改革以及強(qiáng)大的潛在需求將推動(dòng)國(guó)內(nèi)能源廠商的利潤(rùn)增長(zhǎng)，尤其是石油公司、大型煤炭公司以及電廠。金融機(jī)構(gòu)的加速改革和金融市場(chǎng)的加速開放將吸引國(guó)內(nèi)外資金進(jìn)入。銀行和保險(xiǎn)公司，尤其有外國(guó)戰(zhàn)略投資的公司，將成為最大的受益者。由于消費(fèi)增速已十分驚人且未來有利好政策出臺(tái)，消費(fèi)品行業(yè)將發(fā)展迅猛。

目前貨幣政策基本無效

1997－2005年期間中國(guó)實(shí)際上采取的是固定匯率，伴隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)和金融體系逐步融入全球，貨幣政策的有效性日益削弱。全球化是一把雙刃劍，外國(guó)直接投資流入和國(guó)際貿(mào)易的增長(zhǎng)使中國(guó)獲益匪淺，同時(shí)亦讓中國(guó)容易受到外部環(huán)境的沖擊。因此，完善宏觀經(jīng)濟(jì)管理體制、增強(qiáng)中國(guó)對(duì)外部環(huán)境變化的抵御能力變得十分重要，這要求中國(guó)的貨幣政策在宏觀調(diào)控中扮演更重要、更積極的角色。

美國(guó)的貨幣政策具有高效、前瞻、逆經(jīng)濟(jì)周期的特點(diǎn)。這反映在美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速和美聯(lián)儲(chǔ)利率政策的緊密關(guān)系上：經(jīng)濟(jì)上升期間利率上升，經(jīng)濟(jì)下降期間利率則下降，過去25年里，聯(lián)邦基金利率和美國(guó)名義GDP增速的相關(guān)性高達(dá)64％(圖1)。而且利率水平密切追蹤名義GDP的變動(dòng)情況。

對(duì)比而言，我們失望地發(fā)現(xiàn)，中國(guó)的貨幣政策基本無效，缺乏前瞻性，且對(duì)變化的宏觀經(jīng)濟(jì)條件反應(yīng)遲鈍。利率水平嚴(yán)重偏離經(jīng)濟(jì)增速，兩者甚至呈強(qiáng)負(fù)相關(guān)關(guān)系，1998年以來相關(guān)性為-60％(圖2)。這反映一個(gè)事實(shí)，即在經(jīng)濟(jì)上升期，收入和資本流入快速增長(zhǎng)帶來的資金面寬松使得利率偏低。低(高)利率往往導(dǎo)致通脹(通縮)或資產(chǎn)價(jià)格泡沫(暴跌)，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的可持續(xù)性和金融穩(wěn)定性構(gòu)成重大風(fēng)險(xiǎn)。

亟需放開利率管制，提高央行獨(dú)立性

中國(guó)貨幣政策的病根在于匯率不靈活、央行缺乏獨(dú)立性。隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步融入全球、資本控制日益失效，匯率的僵硬大大阻礙了貨幣政策的發(fā)揮。中國(guó)亟需把以匯率為導(dǎo)向的貨幣政策架構(gòu)轉(zhuǎn)變到關(guān)注價(jià)格穩(wěn)定上來。

我們認(rèn)為，中國(guó)應(yīng)在目前的政治、行政結(jié)構(gòu)允許的情況下提高央行運(yùn)作的獨(dú)立性，即使沒有完全的獨(dú)立性亦應(yīng)賦予更大的權(quán)限決定貨幣政策的關(guān)鍵參數(shù)。具體來講，國(guó)務(wù)院可以提高央行在未征得事先同意的情況下調(diào)整利率的權(quán)力。一旦成為現(xiàn)實(shí)，央行便可清楚地表明自己的政策立場(chǎng)、給市場(chǎng)傳遞清晰的信號(hào)，進(jìn)而降低宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)整的成本。

篇8

［關(guān)鍵詞］ 流動(dòng)性；財(cái)政政策；貨幣政策；雙穩(wěn)健政策；經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)；收入分配；儲(chǔ)蓄―投資結(jié)構(gòu)

［中圖分類號(hào)］ F810.451［文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼］ A ［文章編號(hào)］1003－3890（2007）12－0011-08

財(cái)政政策和貨幣政策作為政府宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控的兩大重要政策工具，兩者協(xié)調(diào)性研究近年來取得重大進(jìn)展。從1998年下半年至2004年末中國(guó)實(shí)施的積極的財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策，是兩大政策協(xié)調(diào)配合的重大實(shí)踐，對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定增長(zhǎng)起到了舉足輕重的作用。積極的財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策的搭配使用，主要是針對(duì)內(nèi)需嚴(yán)重不足而實(shí)施的總量調(diào)控。從2004年開始中國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)新的特征，經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生局部過熱、宏觀經(jīng)濟(jì)總供求的諸多結(jié)構(gòu)性矛盾日益顯現(xiàn)。經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中流動(dòng)性膨脹、貿(mào)易順差過大、外匯儲(chǔ)備、投資增長(zhǎng)過快等問題突出，嚴(yán)重制約了中國(guó)經(jīng)濟(jì)健康有序的發(fā)展，同時(shí)也影響了宏觀經(jīng)濟(jì)政策的有效性。針對(duì)上述問題，國(guó)家宏觀調(diào)控目標(biāo)開始發(fā)生變化，由過去偏重GDP的增長(zhǎng)轉(zhuǎn)向?qū)?jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整。與此同時(shí)，財(cái)政政策和貨幣政策的配合也由積極的財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策轉(zhuǎn)變?yōu)榉€(wěn)健的財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策，雙穩(wěn)健的政策在具體操作中重點(diǎn)體現(xiàn)對(duì)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，屬于結(jié)構(gòu)導(dǎo)向型的宏觀調(diào)控政策，這是兩大政策協(xié)調(diào)搭配在實(shí)際中的又一次重要運(yùn)用，必將對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生新一輪的影響和效應(yīng)。

一、現(xiàn)實(shí)背景：財(cái)政和貨幣政策的重大挑戰(zhàn)之一――流動(dòng)性過剩

流動(dòng)性（Liquidity）一詞在經(jīng)濟(jì)學(xué)上有兩層含義：一是指貨幣（Money）的流動(dòng)性，主要用于央行貨幣政策層面和金融機(jī)構(gòu)體系層面，指的是貨幣供應(yīng)量或金融機(jī)構(gòu)體系的資金頭寸狀況；二是指資產(chǎn)（資本）的流動(dòng)性，即資產(chǎn)的變現(xiàn)速度以及變現(xiàn)成本。不同層面的理解，使得流動(dòng)性成為包容性很強(qiáng)的一個(gè)概念，因而流動(dòng)性膨脹也是一個(gè)綜合性較強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象，是貨幣和資金（資本）問題混合而成的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象。流動(dòng)性膨脹如果是純粹的貨幣問題，則意味著貨幣投放過多，貨幣超經(jīng)濟(jì)發(fā)行，出現(xiàn)產(chǎn)品價(jià)格全面上漲，從而引發(fā)通貨膨脹，一般用廣義貨幣M2占GDP的比重等貨幣指標(biāo)衡量。如果從資金或資本的角度來看流動(dòng)性膨脹，資金過多，則會(huì)引起市場(chǎng)利率下降，從而導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格的普遍上漲。從中國(guó)目前的整體經(jīng)濟(jì)情形來看，流動(dòng)性膨脹應(yīng)該既包括貨幣投放過多，也包括資金過多，兩者兼而有之，屬于混合復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象。當(dāng)前流動(dòng)性過剩主要表現(xiàn)在以下五個(gè)方面。

（一）貨幣供應(yīng)量過多

貨幣供應(yīng)量過多不僅表現(xiàn)為絕對(duì)量增速較快，更表現(xiàn)為相對(duì)量（M2/GDP）增長(zhǎng)過快。首先，各個(gè)層次貨幣供應(yīng)量近年來持續(xù)快速增長(zhǎng)。2003年末中國(guó)M0、M1、M2分別為219 226.8億元、84 118.81億元和219 226.8億元，到2007年6月末分別為26 881.09億元、135 847.4億元和377 832.1億元，年均同比增長(zhǎng)率分別為13.1%、17.1%和17.2%，三個(gè)層次的貨幣供應(yīng)量始終保持較快的增長(zhǎng)速度。2007年7月末M2同比增幅達(dá)到18.48%，為今年來的月度最高值，在上半年出現(xiàn)回落趨勢(shì)后，貨幣供應(yīng)再度顯現(xiàn)增長(zhǎng)勢(shì)頭，可見流動(dòng)性偏多局面仍然嚴(yán)峻。其次，廣義貨幣M2增長(zhǎng)速度快于GDP增長(zhǎng)速度。除2004年外，2003~2007年6月M2增長(zhǎng)率均高于同期GDP名義增長(zhǎng)率，GDP年均增長(zhǎng)率為13.7%，M2增長(zhǎng)率比GDP名義增長(zhǎng)率平均高3.5個(gè)百分點(diǎn)。貨幣供應(yīng)量的快速增長(zhǎng)使得M2占GDP的比重不斷上升，2003年為1.629，2004年有所下降為1.589，2005年為1.632，2006年上升為1.65，達(dá)到近年來的最高值（如圖1所示）。

（二）金融機(jī)構(gòu)存貸款差額日趨擴(kuò)大

近年來，金融機(jī)構(gòu)人民幣存款增長(zhǎng)速度始終快于貸款增長(zhǎng)速度，2003~2006年存款增長(zhǎng)比貸款增長(zhǎng)平均高2.4個(gè)百分點(diǎn)。存貸款增速的差異導(dǎo)致存貸款差額不斷擴(kuò)大，2003年末存貸款差額達(dá)4.91萬億元，2006年末這一數(shù)值已上升到11.01萬億元。2007年存款增長(zhǎng)速度所有減緩，貸款增速首次超過存款增速，但存貸差仍有擴(kuò)大趨勢(shì)，第一季度末存貸差達(dá)11.4萬億元，第二季度末達(dá)11.8萬億元。如圖2所示金融機(jī)構(gòu)存貸款差額持續(xù)擴(kuò)大，使得金融機(jī)構(gòu)存在大量閑置的資金，金融機(jī)構(gòu)可運(yùn)用的資金規(guī)模相當(dāng)大，大量資金滯留于金融機(jī)構(gòu)間市場(chǎng)，有效金融資源得不到合理利用。

（三）金融機(jī)構(gòu)間資金拆借利率水平較低

自2006年以來，盡管人民銀行多次調(diào)高商業(yè)銀行存款準(zhǔn)備金率，收緊金融機(jī)構(gòu)的流動(dòng)性，但金融機(jī)構(gòu)間資金拆借利率變化不敏感，這表明金融機(jī)構(gòu)的資金面是相當(dāng)寬松的。2003年銀行間資金拆借利率2.44%，2004年為2.80%，2005年下降為2.26%。2006年，人民銀行3次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，累計(jì)上調(diào)幅度達(dá)1.5個(gè)百分點(diǎn)，而金融機(jī)構(gòu)間資金拆借利率為2.27%，僅比2005年上升0.01個(gè)百分點(diǎn)。2007年人民銀行又多次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，目前存款準(zhǔn)備金率已達(dá)12%，而銀行間資金拆借利率下降為1.74%，達(dá)到近年來歷史最低水平。①

（四）資產(chǎn)價(jià)格上漲過快

主要表現(xiàn)為房地產(chǎn)價(jià)格居高不下、股指屢創(chuàng)新高。一方面，流動(dòng)性膨脹導(dǎo)致人們對(duì)房地產(chǎn)需求的急速增加，由此造成房地產(chǎn)價(jià)格快速上漲。2004年全國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格漲幅為9.4%、2005年為7.6%，2006年為5.5%，三年累計(jì)增長(zhǎng)28.4%。②盡管2006年以來，中國(guó)政府出臺(tái)了一系列限制房?jī)r(jià)過快上漲的政策，但房?jī)r(jià)上漲的勢(shì)頭依然不減，2007年第一季度，全國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格漲幅為5.6%。另一方面，流動(dòng)性膨脹還表現(xiàn)在股票市場(chǎng)上，在不到兩年的時(shí)間里上證綜指年度最高點(diǎn)從2006年的2 698.90點(diǎn)竄升至2007年的5 209.51點(diǎn)，深證成指年度最高點(diǎn)由2006年的6 481點(diǎn)上升至2007年的18 128.74點(diǎn)。③房地產(chǎn)價(jià)格和股票指數(shù)的持續(xù)上揚(yáng)，容易產(chǎn)生資產(chǎn)價(jià)格泡沫，發(fā)展下去勢(shì)必會(huì)推動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)價(jià)格的上漲，帶動(dòng)社會(huì)需求快速增長(zhǎng)，加大通貨膨脹的壓力。

（五）物價(jià)持續(xù)走高，通貨膨脹壓力顯現(xiàn)

從2003年下半年開始，物價(jià)出現(xiàn)了上漲趨勢(shì)。特別是進(jìn)入2007年，價(jià)格上漲壓力持續(xù)加大，1~7月份CPI平均上漲3.3%，其中7月份上漲5.6%，創(chuàng)下34個(gè)月以來的最高點(diǎn)，已經(jīng)連續(xù)第4個(gè)月超過央行3%的目標(biāo)。④雖然CPI主要由食品價(jià)格特別是豬肉價(jià)格上漲帶動(dòng)，食品價(jià)格上漲占整個(gè)物價(jià)上漲的80%，剔除食品和能源等非核心因素后的核心CPI僅上漲0.9%。但由于中國(guó)居民的恩格爾系數(shù)較高，食品價(jià)格在中國(guó)CPI中的比重約為1/3，而且糧食價(jià)格波動(dòng)是導(dǎo)致CPI波動(dòng)的主要力量。因此，食品價(jià)格的持續(xù)上漲高位運(yùn)行，會(huì)增加居民的生活成本，誘發(fā)通貨膨脹預(yù)期，可能導(dǎo)致成本推進(jìn)型的通貨膨脹。與此同時(shí)，食品價(jià)格短期內(nèi)的上漲，推動(dòng)各個(gè)行業(yè)生產(chǎn)成本上升，資源要素價(jià)格也存在上漲壓力，會(huì)帶來價(jià)格總水平一定程度的增加。

二、經(jīng)濟(jì)內(nèi)外失衡：流動(dòng)性過剩的成因

一般認(rèn)為，導(dǎo)致中國(guó)流動(dòng)性過剩的原因在于中國(guó)長(zhǎng)期的對(duì)外貿(mào)易順差，外匯儲(chǔ)備激增以及國(guó)外熱錢的大量涌入。毋庸置疑，這些都是導(dǎo)致中國(guó)流動(dòng)性過剩的關(guān)鍵因素，但深入剖析可以發(fā)現(xiàn)，真正造成流動(dòng)性過剩的原因除了諸多外部失衡因素之外，深層次的原因在于中國(guó)經(jīng)濟(jì)的內(nèi)部失衡，即經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)不合理。

（一）直接原因――經(jīng)濟(jì)外部失衡

近年來，在中國(guó)對(duì)外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易迅速增長(zhǎng)同時(shí)，商品進(jìn)出口不平衡，對(duì)外貿(mào)易順差較大的問題越來越突出。2003年中國(guó)實(shí)現(xiàn)貿(mào)易順差254億美元；2004年緩慢增加，貿(mào)易順差額為321億美元；2005年貿(mào)易順差急速增加，達(dá)到1 020億美元，比上年增長(zhǎng)3倍之多；2006年貿(mào)易順差進(jìn)一步擴(kuò)大，達(dá)1 658億美元（如圖3所示）。

貿(mào)易順差擴(kuò)大帶來的外匯占款增加是形成流動(dòng)性膨脹問題的直接原因。超過1 000億美元的巨額貿(mào)易順差推動(dòng)外匯儲(chǔ)備大幅增加。2003年末中國(guó)外匯儲(chǔ)備達(dá)4 032.51億美元；2004年末為6 099.32億美元；2005年增加2 000多億美元，年末為8 188.72億美元；2006年10月份外匯儲(chǔ)備突破萬億美元大關(guān)，達(dá)到10 096.26億美元，年末增加到10 663.44億美元。⑤

與此同時(shí)，在大量貿(mào)易順差和人民幣預(yù)期升值的作用下，國(guó)際資本不斷輸入、大量熱錢涌入中國(guó)，產(chǎn)生了與央行投放基礎(chǔ)貨幣相同的效果。目前尚且無法精確測(cè)算出究竟有多少熱錢流入中國(guó)，但可以推測(cè)，2003~2006年，中國(guó)外匯儲(chǔ)備新增額為6 630.93億美元，而同期貿(mào)易順差額為3 371億美元，占50.8%，也就是說新增加的外匯儲(chǔ)備有大約一半來自于同期貿(mào)易順差的貢獻(xiàn)；而同期非貿(mào)易順差外匯流入則占到了49.2%，這其中來自外商直接投資的數(shù)額為2 439.3億美元，⑥其余估計(jì)與熱錢流入有關(guān)。由于中國(guó)外匯儲(chǔ)備超常增加，中央銀行需要大量投放基礎(chǔ)貨幣以吸收這些外匯，為此央行投入了超過3.6萬億元的基礎(chǔ)貨幣，如按5倍的貨幣乘數(shù)計(jì)算，則形成18萬億元的廣義貨幣，比同期M2的15萬億元增長(zhǎng)額還高出3萬億元。

（二）根本原因――經(jīng)濟(jì)內(nèi)部失衡

長(zhǎng)期對(duì)外貿(mào)易順差、外匯儲(chǔ)備激增、大量熱錢涌入中國(guó)，增加了中國(guó)貨幣和資金的流動(dòng)性。在經(jīng)濟(jì)全球化背景下，經(jīng)濟(jì)的外部失衡對(duì)本國(guó)經(jīng)濟(jì)提出了嚴(yán)峻的考驗(yàn)。但是經(jīng)濟(jì)的內(nèi)部失衡不容忽視，隱藏在流動(dòng)性背后的是經(jīng)濟(jì)內(nèi)部失衡，即國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)不合理。在開放經(jīng)濟(jì)條件下，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)諸多結(jié)構(gòu)性矛盾導(dǎo)致整個(gè)經(jīng)濟(jì)不能良性發(fā)展，從而加劇了貨幣和資金的流動(dòng)性。經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性矛盾表現(xiàn)在很多方面，但引起流動(dòng)性膨脹主要是國(guó)內(nèi)總需求結(jié)構(gòu)以及國(guó)民收入分配結(jié)構(gòu)不合理等因素。

1. 總需求結(jié)構(gòu)失衡。中國(guó)總需求的結(jié)構(gòu)失衡主要是呈現(xiàn)出高投資、低消費(fèi)的格局，這種需求結(jié)構(gòu)不利于經(jīng)濟(jì)持續(xù)穩(wěn)定的發(fā)展。研究經(jīng)驗(yàn)表明，在拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的幾個(gè)因素中，消費(fèi)增長(zhǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)最大，消費(fèi)每增長(zhǎng)1個(gè)百分點(diǎn)可以帶動(dòng)GDP增長(zhǎng)1.05個(gè)百分點(diǎn)，而投資增長(zhǎng)1個(gè)百分點(diǎn)只能帶動(dòng)GDP增長(zhǎng)0.44個(gè)百分點(diǎn)（閻坤，2007）?？梢?，真正能夠促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的因素是消費(fèi)而不是投資，而且消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)同樣具有乘數(shù)效應(yīng)。再看中國(guó)的實(shí)際情況，卻與上述結(jié)論相反，2003年最為突出。2003年中國(guó)投資對(duì)GDP的貢獻(xiàn)率為6.4%，而消費(fèi)對(duì)GDP的貢獻(xiàn)率僅為3.5%，⑦說明這一時(shí)期中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)大部分是靠投資而不是消費(fèi)拉動(dòng)的。投資高速增長(zhǎng)不可能長(zhǎng)期維持，因此依靠投資刺激經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)的方式也不能長(zhǎng)期存在。在經(jīng)濟(jì)總體穩(wěn)定增長(zhǎng)的同時(shí)，必須看到需求結(jié)構(gòu)存在的問題。

首先，投資―消費(fèi)結(jié)構(gòu)失衡體現(xiàn)在國(guó)內(nèi)消費(fèi)率不斷下降，而投資率卻不斷上升。從2000年開始，中國(guó)國(guó)內(nèi)消費(fèi)率呈現(xiàn)持續(xù)下降的趨勢(shì)，由2000年的62.3%下降至2006年的50％，達(dá)到近年來最低點(diǎn)，而同期國(guó)內(nèi)投資率卻由35.3%上升為42.7%（如圖4所示）。消費(fèi)水平持續(xù)走低的原因在于儲(chǔ)蓄率過高。2006年末城鄉(xiāng)居民儲(chǔ)蓄存款突破16萬億元大關(guān)，達(dá)到161 587億元，比上年增加14.6%。⑧儲(chǔ)蓄存款的過快增長(zhǎng)意味著居民即期消費(fèi)欲望不足而預(yù)期消費(fèi)支出增加。中國(guó)的經(jīng)濟(jì)體制正處于一個(gè)轉(zhuǎn)軌時(shí)期，這使得居民更多地面臨著未來收入和支出的不確定性，為了應(yīng)對(duì)未來的這些不確定性支出，大多數(shù)居民選擇減少當(dāng)期消費(fèi)，這就將在一個(gè)較長(zhǎng)的時(shí)期內(nèi)加大居民的未來支出預(yù)期，進(jìn)而迫使居民進(jìn)行更多的預(yù)防性儲(chǔ)蓄，導(dǎo)致儲(chǔ)蓄剛性增長(zhǎng)。

其次，投資―消費(fèi)結(jié)構(gòu)失衡還體現(xiàn)在全社會(huì)固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)速度大大快于社會(huì)消費(fèi)品零售總額增長(zhǎng)速度。投資的高速增長(zhǎng)從2003年開始顯現(xiàn)出來，2006年中國(guó)全社會(huì)固定資產(chǎn)投資總額為109 870億元，這一數(shù)額2003年為55 567億元，4年間幾乎翻了1倍，2003~2006年固定資產(chǎn)投資增速分別為27.7%、26.6%、26%和24%，年均增長(zhǎng)26%；比較而言，社會(huì)消費(fèi)品零售總額增長(zhǎng)速度緩慢，2003年社會(huì)消費(fèi)品零售總額為52 516.3億元，2006年為76 410億元，2003~2006年社會(huì)消費(fèi)品零售總額增長(zhǎng)率分別為9.1%、13.3%、12.9%和13.7%，年均增長(zhǎng)12.25%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)速度（如圖5所示）。

投資增長(zhǎng)會(huì)造成新的供給，而新的供給要靠新的消費(fèi)消化掉。如果沒有消費(fèi)提供支撐，投資就可能在帶來經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的同時(shí)帶來產(chǎn)能閑置、效益低下，最終影響經(jīng)濟(jì)正常發(fā)展。因此，要解決投資過高的狀況，主要不是抑制投資的增長(zhǎng)，而是要促進(jìn)消費(fèi)的增長(zhǎng)。

2. 國(guó)民收入分配結(jié)構(gòu)不合理。一個(gè)社會(huì)要想擁有充足的消費(fèi)需求必須首先擁有相對(duì)均衡的收入分配結(jié)構(gòu)。所以說，中國(guó)總需求結(jié)構(gòu)的失衡又是來自于國(guó)民收入分配結(jié)構(gòu)的不合理。現(xiàn)代社會(huì)能夠符合社會(huì)穩(wěn)定和發(fā)展要求的收入分配結(jié)構(gòu)應(yīng)該服從正態(tài)分布，也就是中間大兩頭小的“橄欖型”分配結(jié)構(gòu)，這意味著中等收入者占全社會(huì)多數(shù)、而高收入者和低收入者占少數(shù)。但是中國(guó)目前還沒有形成這樣的一個(gè)收入分配結(jié)構(gòu)，相反居民的收入分配差距還有不斷拉大的趨勢(shì)，馬太效應(yīng)逐步顯現(xiàn)。目前中國(guó)的基尼系數(shù)已達(dá)到0.47，超過國(guó)際公認(rèn)警戒線0.4的水平，可見，中國(guó)正在轉(zhuǎn)變?yōu)橐粋€(gè)收入差距較大的國(guó)家。在世界銀行2005年發(fā)展報(bào)告中列出數(shù)據(jù)的120個(gè)國(guó)家和地區(qū)中，由低到高的順序排列，中國(guó)的基尼系數(shù)位居第85位，已經(jīng)接近某些社會(huì)分化嚴(yán)重、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)停滯的拉美和非洲國(guó)家的水平。收入分配差距過大不利于擴(kuò)大消費(fèi)需求，因?yàn)楦呤杖胝叩南M(fèi)只占其收入的一小部分，而低收入者卻由于收入不足在消費(fèi)愿望無法轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實(shí)需求，因此差距過大的分配結(jié)構(gòu)不利于全社會(huì)消費(fèi)需求總量增加；另一方面，收入分配狀況惡化對(duì)社會(huì)公正和公平提出了嚴(yán)重的挑戰(zhàn)，將導(dǎo)致社會(huì)沖突增加，影響社會(huì)穩(wěn)定，進(jìn)一步可能制約經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

三、貨幣政策：治理流動(dòng)性過剩

（一）貨幣政策的主要實(shí)施內(nèi)容

近年來，中國(guó)實(shí)施了穩(wěn)健的貨幣政策，面對(duì)流動(dòng)性膨脹問題，貨幣政策穩(wěn)健中開始適度從緊。中國(guó)人民銀行主要采用三種貨幣政策來解決流動(dòng)性過剩問題，即提高存款準(zhǔn)備金率、提高利率、向市場(chǎng)發(fā)行央行票據(jù)。

1. 提高存款準(zhǔn)備金率。為治理流動(dòng)性膨脹問題，央行頻頻使用存款準(zhǔn)備金這一貨幣政策。中國(guó)人民銀行2006年3次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，由7.5%上調(diào)至9%，增加1.5個(gè)百分點(diǎn)。特別是進(jìn)入2007年，人民銀行幾乎每月調(diào)整一次存款準(zhǔn)備金率。截至2007年9月份，7次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，目前為12.5%，增加3.5個(gè)百分點(diǎn)（見表1）。據(jù)測(cè)算，當(dāng)存款準(zhǔn)備金率每上調(diào)0.5個(gè)百分點(diǎn)，就能凍結(jié)商業(yè)銀行資金1 700多億元。⑨這樣，如10次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率累計(jì)達(dá)到5個(gè)百分點(diǎn)，就能夠凍結(jié)商業(yè)銀行資金8 500億元，減少商業(yè)銀行的可用資金，削弱商業(yè)銀行的信貸擴(kuò)張能力，有利于加強(qiáng)銀行體系流動(dòng)性管理。

2. 提高存貸款利率。中國(guó)在亞洲金融危機(jī)之后，實(shí)行了低利率政策，并對(duì)利息所得開征20%的個(gè)人所得稅，目的是為了刺激消費(fèi)。然而，該政策非但沒有收到啟動(dòng)消費(fèi)的效果，還加劇了投資和消費(fèi)結(jié)構(gòu)不平衡。低利率影響流動(dòng)性膨脹的傳導(dǎo)機(jī)制是：低利率―高投資―國(guó)內(nèi)產(chǎn)出膨脹―低價(jià)出口―對(duì)外貿(mào)易順差過大―外匯占款―流動(dòng)性膨脹。所以，提高利率可以緩解流動(dòng)性膨脹的壓力。為此，央行動(dòng)用利率貨幣政策平衡內(nèi)外經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)。中國(guó)人民銀行繼2007年3月18日、5月19日、7月20日三次加息后，2007年8月22日起又第四次將金融機(jī)構(gòu)存款基準(zhǔn)利率上調(diào)0.27個(gè)百分點(diǎn)，貸款基準(zhǔn)利率上調(diào)0.18個(gè)百分點(diǎn)；2007年9月15日又將金融機(jī)構(gòu)存貸款基準(zhǔn)利率上調(diào)0.27個(gè)百分點(diǎn)，這是央行自2007年以來的第五次加息，其中一年期存款基準(zhǔn)利率由3.60%提高到3.87%，一年期貸款基準(zhǔn)利率由7.02%提高到7.29%。

3. 向市場(chǎng)發(fā)行央行票據(jù)⑩。中央銀行從2003年起運(yùn)用發(fā)行央行票據(jù)來收回流動(dòng)性，主要有以下舉措：一是配合上調(diào)存款準(zhǔn)備金率政策，保持央行票據(jù)發(fā)行力度。截至2007年6月末，央行票據(jù)余額為3.8萬億元，比上年末增加0.8萬億元；二是適時(shí)延長(zhǎng)央行票據(jù)期限。為緩解央行票據(jù)集中到期投放流動(dòng)性的壓力，重啟3年期央行票據(jù)，與3個(gè)月期和1年期央行票據(jù)相互配合，收回銀行體系多余流動(dòng)性。2007上半年，3個(gè)月期、1年期和3年期的央行票據(jù)分別發(fā)行6 230億元、12 700億元和7 480億元；三是市場(chǎng)化發(fā)行央行票據(jù)與定向發(fā)行央行票據(jù)相結(jié)合。在保持市場(chǎng)化發(fā)行央行票據(jù)力度的同時(shí)，央行于2007年3月上旬、5月中旬和7月中旬對(duì)部分貸款增長(zhǎng)較快、且流動(dòng)性充裕的商業(yè)銀行定向發(fā)行3年期央行票據(jù)3 030億元，既有效收回了流動(dòng)性，也對(duì)信貸增長(zhǎng)較快的機(jī)構(gòu)起到警示作用；四是引導(dǎo)央行票據(jù)發(fā)行利率適度上行。2007上半年，3個(gè)月期、1年期和3年期央行票據(jù)發(fā)行利率分別上升24個(gè)、30個(gè)和52個(gè)基點(diǎn)，影響市場(chǎng)利率走勢(shì)，發(fā)揮市場(chǎng)利率調(diào)節(jié)資金供求關(guān)系的作用。

（二）貨幣政策的局限性

1. 就近年來的實(shí)際情況而言，法定存款準(zhǔn)備金率已經(jīng)成為中國(guó)貨幣當(dāng)局最為看重的常規(guī)工具，但這是一種多少有些無奈的選擇。在西方成熟市場(chǎng)，自20世紀(jì)90年代起，法定存款準(zhǔn)備金率已大大降低，一些實(shí)行通貨膨脹目標(biāo)制的國(guó)家，如英國(guó)、加拿大等，其央行甚至已完全取消法定存款準(zhǔn)備金制度。反觀中國(guó)的情況，卻是頻頻使用存款準(zhǔn)備金率政策以控制銀行體系的流動(dòng)性。2002年下半年以來，由于國(guó)際收支不平衡不斷加劇，截至2005年末，因外匯占款而投放的基礎(chǔ)貨幣已經(jīng)占到當(dāng)年基礎(chǔ)貨幣凈投放的326%，這種情況下，央行所能使用的、較為簡(jiǎn)便直接的工具只能是存款準(zhǔn)備金率。一方面，盡管通過提高存款準(zhǔn)備金率回收流動(dòng)性資金的成本最低，但對(duì)商業(yè)銀行的影響是非常有限的。如前所述，10次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率累計(jì)達(dá)5個(gè)百分點(diǎn)，凍結(jié)商業(yè)銀行資金8 500億元，這與商業(yè)銀行13.1萬億元的存貸款差額相距甚遠(yuǎn)，貨幣政策傳導(dǎo)效果不明顯；另一方面，提高存款準(zhǔn)備金率對(duì)居民儲(chǔ)蓄沒有影響，對(duì)改善經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、增加居民消費(fèi)起不到什么作用。

2. 央行票據(jù)工具正在面臨難以為繼的尷尬局面。2003~2006年底，央行票據(jù)余額從3 000多億元急劇上升到30 000多億元，如此龐大的規(guī)模，發(fā)行央行票據(jù)，不僅使得財(cái)政負(fù)擔(dān)與日俱增，而且也意味著央行增加了市場(chǎng)上對(duì)資金的需求，這無疑加大了央行在貨幣政策操作的兩個(gè)主要對(duì)象貨幣供應(yīng)量和利率之間進(jìn)行協(xié)調(diào)的難度。同時(shí)，發(fā)行央行票據(jù)的成本高、時(shí)限又比較短，最長(zhǎng)為3年期，這些票據(jù)到期后，再次形成貨幣投放的巨大壓力，流動(dòng)性將再次回到市場(chǎng)。央行不可能無限期地滾動(dòng)發(fā)行票據(jù)，票據(jù)到期，市場(chǎng)流動(dòng)性所帶來的經(jīng)濟(jì)和金融問題就會(huì)再現(xiàn)，也正因?yàn)槿绱?，央行轉(zhuǎn)而頻繁使用存款準(zhǔn)備金率這一工具。

3. 由于中國(guó)利率市場(chǎng)化剛剛起步，利率既不能反映也不能調(diào)節(jié)資金供求狀況，因此，中國(guó)并不適合將利率用作貨幣政策的中間目標(biāo)，而是采用貨幣供應(yīng)量作為貨幣政策的中間目標(biāo)。利率政策實(shí)際上使貨幣政策于兩難境地：一方面，流動(dòng)性膨脹意味著貨幣供給多，使利率面臨下降的壓力，低利率不僅刺激了投資，導(dǎo)致投資和消費(fèi)的失衡，還加劇了生產(chǎn)膨脹。生產(chǎn)膨脹又要求通過擴(kuò)大出口來實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品市場(chǎng)均衡，導(dǎo)致貿(mào)易順差、增加外匯儲(chǔ)備占款，進(jìn)一步強(qiáng)化流動(dòng)性膨脹，形成流動(dòng)性膨脹和利率下降的惡性循環(huán)。另一方面，投資增長(zhǎng)過快、經(jīng)濟(jì)過熱和資產(chǎn)泡沫需要通過提高利率加以解決，而利率提高以后又會(huì)使貸款需求下降，存貸差進(jìn)一步擴(kuò)大，流動(dòng)性膨脹加劇?？梢?，在經(jīng)濟(jì)內(nèi)外失衡狀態(tài)下，不論利率上升還是下降，都會(huì)惡化流動(dòng)性膨脹的狀況，利率政策面臨兩難困境。

此外，有專家認(rèn)為在目前情況下，緩解流動(dòng)性膨脹最有效的工具是匯率政策，但是目前央行還不能輕易使用。因?yàn)槿绻嗣駧艆R率一次提升到位，勞動(dòng)力、土地、資本、原材料等生產(chǎn)要素的價(jià)格將大幅度上漲，企業(yè)的成本陡增，對(duì)中國(guó)企業(yè)沖擊太大，對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生不利影響。

流動(dòng)性膨脹表面是金融領(lǐng)域表現(xiàn)出來的問題，但實(shí)際上是整個(gè)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)不合理導(dǎo)致的。要解決流動(dòng)性過剩問題，不應(yīng)該僅僅從銀行體系這個(gè)角度來考慮，而應(yīng)該從整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)平衡這個(gè)更為廣泛的視角去分析和研究。這意味著僅僅依靠貨幣當(dāng)局，沿用現(xiàn)有的貨幣政策手段來應(yīng)對(duì)流動(dòng)性膨脹，難以根治問題，貨幣政策難以保持穩(wěn)定性和持續(xù)性。這就要求政府同時(shí)運(yùn)用財(cái)政政策配合貨幣政策，雙管齊下，從根本上解決流動(dòng)性過剩問題。

四、財(cái)政政策：與貨幣政策的協(xié)調(diào)配合

流動(dòng)性膨脹是中國(guó)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)中的突出矛盾，這一矛盾的存在，是容易導(dǎo)致中國(guó)經(jīng)濟(jì)由偏快轉(zhuǎn)向過熱的一個(gè)重要內(nèi)在因素。因此，當(dāng)前宏觀調(diào)控的首要任務(wù)是要把遏制經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)由偏快轉(zhuǎn)為過熱，控制通貨膨脹壓力。作為政府宏觀調(diào)控的兩大政策工具，財(cái)政政策和貨幣政策的最終目標(biāo)都是促進(jìn)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定發(fā)展，但兩者在諸多方面存在差異。特別是財(cái)政政策和貨幣政策的調(diào)節(jié)功能有所不同，財(cái)政政策的調(diào)節(jié)功能更多地表現(xiàn)在結(jié)構(gòu)調(diào)整和資源配置方面；而貨幣政策的調(diào)節(jié)功能主要表現(xiàn)在調(diào)控社會(huì)需求總量上。這一特征差異，決定在當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)失衡的情況下，要更加注重財(cái)政政策和貨幣政策的協(xié)調(diào)配合。解決經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性失衡的關(guān)鍵在于轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性調(diào)整，實(shí)現(xiàn)國(guó)民經(jīng)濟(jì)中儲(chǔ)蓄、消費(fèi)、投資等宏觀比例關(guān)系的協(xié)調(diào)與均衡，促使經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)由主要依靠投資和出口拉動(dòng)向消費(fèi)與投資、內(nèi)需與外需協(xié)調(diào)拉動(dòng)轉(zhuǎn)變，這也是從根本上緩解流動(dòng)性偏多、促進(jìn)國(guó)際收支趨于平衡問題的途徑。從整體上講，這一階段中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)政策是“雙穩(wěn)健”的政策，即同時(shí)實(shí)施穩(wěn)健的財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策。穩(wěn)健的財(cái)政政策核心在于調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)失衡問題，緩解流動(dòng)性膨脹除了運(yùn)用貨幣政策之外，必須配合以財(cái)政政策，擴(kuò)大消費(fèi)需求、建立消費(fèi)主導(dǎo)的良性經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式，是應(yīng)對(duì)流動(dòng)性膨脹的治本之策。

（一）調(diào)整公共支出結(jié)構(gòu)

從2004年開始中國(guó)財(cái)政政策開始轉(zhuǎn)型，當(dāng)年減少國(guó)債發(fā)行額400億元，財(cái)政赤字比上年減少844.28億元，這表明積極財(cái)政政策開始淡出，取而代之的是穩(wěn)健的財(cái)政政策。政府開始從總量調(diào)控轉(zhuǎn)向結(jié)構(gòu)性調(diào)整，并致力于建設(shè)公共財(cái)政體制。公共財(cái)政體制的重點(diǎn)之一是對(duì)財(cái)政支出范圍作出限定，同時(shí)優(yōu)化公共支出結(jié)構(gòu)。中國(guó)目前已經(jīng)建立了與社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)相適應(yīng)的公共財(cái)政支出格局。但是，應(yīng)該看到中國(guó)政府職能在諸多地方存在著“越位”和“缺位”的現(xiàn)象，這必然導(dǎo)致財(cái)政支出范圍和結(jié)構(gòu)含糊不清。例如經(jīng)濟(jì)建設(shè)費(fèi)用，在整個(gè)財(cái)政支出中的比重雖下降，但很多支出仍然屬于競(jìng)爭(zhēng)性的建設(shè)性支出；社會(huì)文教費(fèi)用的增加，只是數(shù)量的變化，沒有發(fā)生質(zhì)的改變，政府在公共衛(wèi)生、社會(huì)保障、基礎(chǔ)教育方面的投入力度仍然不足。政府在提供公共產(chǎn)品和公共勞務(wù)方面的職責(zé)缺失，使得人們不敢輕易消費(fèi)，增加儲(chǔ)蓄以應(yīng)對(duì)不時(shí)之需。因此，中國(guó)需求結(jié)構(gòu)以及國(guó)民收入分配結(jié)構(gòu)的失衡在很大程度上來自財(cái)政支出結(jié)構(gòu)的不合理。

面對(duì)如此局面，財(cái)政支出要進(jìn)一步進(jìn)行結(jié)構(gòu)性調(diào)整。對(duì)與經(jīng)濟(jì)過熱有關(guān)的、直接用于一般競(jìng)爭(zhēng)性領(lǐng)域的投入，財(cái)政支出要逐步退出；相應(yīng)地，財(cái)政支出應(yīng)從投資領(lǐng)域轉(zhuǎn)向社會(huì)保障、醫(yī)療衛(wèi)生、教育等公共產(chǎn)品領(lǐng)域。在社會(huì)保障方面，中國(guó)社會(huì)保障制度依然存在諸多問題，覆蓋面過窄、養(yǎng)老保險(xiǎn)基金空賬運(yùn)行、基本醫(yī)療保險(xiǎn)制度嚴(yán)重不足等，都與財(cái)政投入過少息息相關(guān)；在教育方面，財(cái)政對(duì)教育整體投入嚴(yán)重不足，直接后果是城市里的子女教育費(fèi)用主要由家庭負(fù)擔(dān)，農(nóng)村則在很大程度上由農(nóng)民自己辦教育；這些領(lǐng)域的改革嚴(yán)重滯后以及明顯失衡，在短期內(nèi)向通過增加消費(fèi)來擴(kuò)大內(nèi)需難以獲得顯著效果。而明確政府在提供公產(chǎn)產(chǎn)品和公共勞務(wù)中的職責(zé)，加大財(cái)政投入力度，解決居民消費(fèi)的后顧之憂，這些都將直接減低國(guó)民儲(chǔ)蓄和投資，促進(jìn)消費(fèi)，真正改善社會(huì)總需求結(jié)構(gòu)、收入分配結(jié)構(gòu)等。

（二）繼續(xù)深化稅制改革

近年來，中國(guó)對(duì)稅制開始進(jìn)行調(diào)整，但都屬于局部的微調(diào)。內(nèi)外資企業(yè)所得稅合并、增值稅轉(zhuǎn)型、消費(fèi)稅調(diào)整、農(nóng)業(yè)稅的取消、出口退稅制度調(diào)整、提高個(gè)人所得稅費(fèi)用扣除額、降低利息所得稅率等都已逐一展開。財(cái)政政策利用稅收工具調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，特別是國(guó)民收入分配結(jié)構(gòu)，其重點(diǎn)在于所得稅制和財(cái)產(chǎn)稅制的改革。

1. 繼續(xù)深化個(gè)人所得稅改革。針對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)以及個(gè)人所得稅存在的問題，近期政府從三個(gè)方面對(duì)個(gè)人所得稅實(shí)施了部分調(diào)整：一是從2006年1月1日起，對(duì)個(gè)人所得稅工資薪金所得的費(fèi)用扣除標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行上調(diào)，即由原來的每人每月800元提高到1 600元；二是對(duì)個(gè)人轉(zhuǎn)讓居住不滿五年的住房所取得的個(gè)人所得征收個(gè)人所得稅；三是從2007年8月15日起，對(duì)下調(diào)利息所得的個(gè)人所得稅稅率，由原來的20%下降至5%。這些方面的改革是政府運(yùn)用個(gè)人所得稅財(cái)政政策調(diào)控經(jīng)濟(jì)的重要手段。提高工資薪金費(fèi)用扣除標(biāo)準(zhǔn)，是要解決工薪階層成為個(gè)人所得稅納稅主體的尷尬局面，真正體現(xiàn)個(gè)人所得稅調(diào)節(jié)收入分配、縮小貧富差距的作用；對(duì)個(gè)人轉(zhuǎn)讓住房征收個(gè)人所得稅則體現(xiàn)了政府在控制房地產(chǎn)市場(chǎng)中使用的財(cái)政政策；降低利息所得稅率，實(shí)質(zhì)上體現(xiàn)了財(cái)政政策和貨幣政策的配合使用，中國(guó)同時(shí)宣布采取加息和降低利息稅的貨幣政策和財(cái)政政策，這“一加一減”將回收流動(dòng)性膨脹，調(diào)節(jié)和穩(wěn)定通脹預(yù)期。但應(yīng)注意到，這些調(diào)整都是局部的微調(diào)，并沒有觸動(dòng)個(gè)人所得稅制度的根基，舊的個(gè)人所得稅法所暴露出來的問題，沒有得到根本的解決。個(gè)人所得稅的改革不應(yīng)僅僅關(guān)注費(fèi)用扣除額、稅率等這樣的技術(shù)問題，應(yīng)當(dāng)對(duì)其整個(gè)體制進(jìn)行全面的改革。首先要改變稅制模式，由分類課征模式逐漸改為綜合與分類相結(jié)合的課征模式，分類所得稅制模式不利于社會(huì)公平的實(shí)現(xiàn)，不符合稅收量能負(fù)擔(dān)原則；而綜合所得稅制模式稅基寬，因此可以達(dá)到調(diào)節(jié)納稅人之間稅收負(fù)擔(dān)的目的，并實(shí)現(xiàn)一定程度上的縱向再分配。建立一個(gè)更科學(xué)更合理的稅制模式，是合理調(diào)節(jié)個(gè)人收入分配、改善國(guó)民收入結(jié)構(gòu)的基本前提。其次，在確定稅制模式之后，就要對(duì)稅制結(jié)構(gòu)進(jìn)行改革，如科學(xué)界定應(yīng)稅收入、簡(jiǎn)化稅率水平、費(fèi)用扣除額實(shí)行“指數(shù)化”等等。

2.省略/~yangdy/data/link2.htm.2007年5月22日。

②數(shù)據(jù)來源：《中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒》（2006）。

③2007年上證綜指和深證成指最高點(diǎn)為2007年8月以來的最高值。

④數(shù)據(jù)來源：stats.省略。

⑤數(shù)據(jù)來源：sate.省略。

⑥數(shù)據(jù)來源：2003~2005數(shù)據(jù)來自《中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒》（2006）、2006年數(shù)據(jù)來自《2006年統(tǒng)計(jì)公報(bào)》。

⑦數(shù)據(jù)來源：《中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒（2006）》。

⑧數(shù)據(jù)來源：中國(guó)人民銀行2006年第四季度中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告。

⑨田俊榮：《貨幣政策為何頻頻亮劍？流動(dòng)性膨脹仍較為突出》，《人民日?qǐng)?bào)》，2007年8月13日。

⑩此部分內(nèi)容主要參考中國(guó)人民銀行2007年第二季度中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告。

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篇9

這次金融危機(jī)給我國(guó)造成了流動(dòng)性過剩和實(shí)體投資不足的矛盾。在難以預(yù)料的未來和嚴(yán)峻的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下，投資者難以抉擇是否投資短期內(nèi)難以產(chǎn)出效益的實(shí)體經(jīng)濟(jì)，索性選擇快進(jìn)快出的投機(jī)市場(chǎng)。結(jié)果，國(guó)家貨幣政策調(diào)整遇到了前所未有的尷尬，不該熱的更熱，不該冷的更冷，這個(gè)問題在央行朱民行長(zhǎng)的演講和郎咸平教授的演講中得到了一致認(rèn)可。如何解決這個(gè)兩難問題，郎教授說不知道，那是政府的事情。

其實(shí)，統(tǒng)一的政策確實(shí)難以解決這個(gè)難題，最現(xiàn)實(shí)的辦法就是實(shí)行差異化的貨幣政策，利用金融資產(chǎn)價(jià)格――利息來調(diào)整。如對(duì)投資于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的資產(chǎn)實(shí)行免稅和貼息政策；對(duì)投資于虛擬經(jīng)濟(jì)的資產(chǎn)實(shí)行高稅收政策；長(zhǎng)期資本投資在3、5年的免稅；實(shí)體經(jīng)濟(jì)投資政策激勵(lì)等等。在我國(guó)，大型國(guó)企和政府多投資于需要大產(chǎn)能大資本的行業(yè)和公用事業(yè)，而最能拉動(dòng)就業(yè)的中小投資和服務(wù)行業(yè)依然顯得投資不足，可以說，目前分散在廣大城鎮(zhèn)的小廠小店是最佳的投資選擇。但在中國(guó)巨大的收入差距下，低收入階層無錢消費(fèi)投資，中等收入階層選擇買房買車的消費(fèi)，高收入階層卻又不敢投資實(shí)體。大的產(chǎn)業(yè)投不起，而小的產(chǎn)業(yè)又太冷、風(fēng)險(xiǎn)太大，于是投資者只有選擇投資虛擬資產(chǎn)。如果調(diào)高這些高收入階層的現(xiàn)金持有和遺產(chǎn)等稅收，激勵(lì)信托投資或直接間接投資符合國(guó)家政策扶持的中小企業(yè)，加之政府實(shí)施全方位支持和引導(dǎo)中小實(shí)體和服務(wù)業(yè)的投資政策，以自己的信譽(yù)和服務(wù)型的市場(chǎng)開拓、優(yōu)惠政策、技術(shù)指導(dǎo)、銷售整合來引導(dǎo)廣大中小城鎮(zhèn)的就業(yè)和富裕，那么，中國(guó)不僅能實(shí)現(xiàn)危機(jī)的真正化解，而且社會(huì)矛盾、收入差距及經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整等問題也就解決了，國(guó)家強(qiáng)盛的基礎(chǔ)也會(huì)建立起來了。

另外一個(gè)問題是投資于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的產(chǎn)出是需要消費(fèi)來拉動(dòng)，但是各國(guó)疲軟的經(jīng)濟(jì)以及氣候問題形成新的貿(mào)易壁壘――碳排放，已經(jīng)使得各國(guó)自顧不暇，出口的拉動(dòng)已經(jīng)十分有限甚至倒退，只有寄希望于國(guó)民的消費(fèi)，而越是困難時(shí)期，中國(guó)傳統(tǒng)勤儉節(jié)約的儒家文化形成的理念就越為未來著想，在情況難以琢磨的情況下，是現(xiàn)在消費(fèi)還是未來消費(fèi)，人們不約而同地選擇了最保險(xiǎn)的儲(chǔ)蓄。我國(guó)經(jīng)濟(jì)的高速增長(zhǎng)出現(xiàn)了國(guó)家財(cái)富與普通民眾收入增長(zhǎng)的不同步，即國(guó)富于民，這為我們的經(jīng)濟(jì)調(diào)整留下了空間。巨額的國(guó)家財(cái)政收入在無聲無息地貶值，老百姓卻難以大方地消費(fèi)，都要為自己的醫(yī)療養(yǎng)老、孩子教育、買車買房拼命儲(chǔ)蓄。因此，需要在國(guó)家財(cái)富和民眾消費(fèi)之間架起一座橋梁，那就是借鑒國(guó)際和國(guó)內(nèi)部分城市的成功經(jīng)驗(yàn)：國(guó)家將巨額的財(cái)富和國(guó)企利潤(rùn)的20％實(shí)行養(yǎng)老保險(xiǎn)改革，大約20％以消費(fèi)券的形式按地區(qū)分發(fā)國(guó)人，并規(guī)定其只能用于消費(fèi)，而不能參與交易、虛擬資產(chǎn)投資和儲(chǔ)蓄等經(jīng)濟(jì)行為。此外，還要引導(dǎo)廣大中低收入階層的消費(fèi)習(xí)慣，培養(yǎng)消費(fèi)愛好，鼓勵(lì)用于提升民眾能力的消費(fèi)和提升效率技能的資產(chǎn)購(gòu)置；對(duì)消費(fèi)實(shí)行部分退稅和信貸貼息，引導(dǎo)農(nóng)民購(gòu)買小型生產(chǎn)加工設(shè)備資產(chǎn)、農(nóng)用機(jī)具、節(jié)能產(chǎn)品、電腦書籍等。同時(shí)，地方政府應(yīng)以信息、技術(shù)、政策、市場(chǎng)、金融等服務(wù)引導(dǎo)當(dāng)?shù)乇姸噜l(xiāng)鎮(zhèn)建立小廠小店，增加服務(wù)行業(yè)的投資引導(dǎo)，促進(jìn)就業(yè)和解決中小企業(yè)融資難題。憑借政府信用和擔(dān)保，可以促進(jìn)當(dāng)?shù)匦抛u(yù)好的領(lǐng)頭人創(chuàng)業(yè)，促使小廠小店遍地開花，實(shí)現(xiàn)再一次中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的農(nóng)村包圍城市。

另外，政府要做好國(guó)際大宗商品的價(jià)格波動(dòng)經(jīng)營(yíng)和采購(gòu)儲(chǔ)備。美國(guó)積極的財(cái)政政策刺激下會(huì)出現(xiàn)一些問題，如美元會(huì)繼續(xù)貶值，而在世界各國(guó)保護(hù)性博弈中，美元的抗?fàn)巹?shì)必會(huì)導(dǎo)致大宗商品的價(jià)格的巨幅波動(dòng)，且呈現(xiàn)總體上漲趨勢(shì)。此時(shí)，國(guó)家應(yīng)動(dòng)用巨額的外匯儲(chǔ)備，大量購(gòu)買國(guó)家大宗商品儲(chǔ)備，收購(gòu)資源性上游產(chǎn)業(yè)，收購(gòu)國(guó)際上處于暫時(shí)困難的技術(shù)服務(wù)企業(yè)，同時(shí)在國(guó)內(nèi)投資下游實(shí)體經(jīng)濟(jì)和服務(wù)性行業(yè)，加快技術(shù)更新和產(chǎn)業(yè)換代升級(jí)。

另外一個(gè)辦法就是大幅增加普通民眾的工資收入。這一辦法有一舉三得之功：其一，可以減緩現(xiàn)在處于嚴(yán)重警戒線之上的貧富差距；其二，可以緩解投資壓力，解決民間投資不足的問題；其三，可以解決消費(fèi)資金不足的問題，增強(qiáng)消費(fèi)者的信心。解決廣大普通百姓想消費(fèi)卻沒有能力消費(fèi)的難題，帶來的可能是物價(jià)上漲，但只要國(guó)家控制物價(jià)上漲水平不要超過工資上漲水平，就基本達(dá)到了初始目的。

國(guó)家在資金平衡方面，一定要加大環(huán)境保護(hù)和不可再生資源的稅收，實(shí)現(xiàn)環(huán)境成本非外部化，這樣就可以通過收費(fèi)方式實(shí)現(xiàn)政府處理污染，而不是企業(yè)自我治理。目前靠企業(yè)自愿加大投入處理污染的治理辦法往往造成污染企業(yè)為實(shí)現(xiàn)利益最大化而賄賂官員或者私自排放污染物，這無疑是在拿全民的健康和子孫后代的前途作賭注。在這里，企業(yè)自我治理的制度設(shè)計(jì)已經(jīng)完全違背了現(xiàn)階段企業(yè)和大部分人的精神境界和認(rèn)知水平，違背了企業(yè)追求利益的初衷，是不切實(shí)際的空想。因此，我們可以學(xué)習(xí)日本治理地溝油和管理學(xué)的分粥原理，通過合理的制度設(shè)計(jì)來解決問題。國(guó)家可以采取定額收費(fèi)，污染物全部歸政府收集處理。同時(shí)，從法律和稅費(fèi)上對(duì)污染環(huán)境、危害民眾的企業(yè)加大處罰力度，增加污染企業(yè)的違法成本。比如一旦有企業(yè)大肆排放污染物，政府就可以向其征收永久性的高稅收率。另外，對(duì)這種處理污染和環(huán)境保護(hù)的虧損性的公眾事務(wù)一定要以政府投入為主。如果以經(jīng)濟(jì)利益為目標(biāo)的企業(yè)來投入虧損性的環(huán)境保護(hù)和資源的可持續(xù)發(fā)展，那么環(huán)境永遠(yuǎn)沒有干凈的一天，三聚氰胺永遠(yuǎn)會(huì)在奶粉里，中國(guó)的稀土和寶石一定會(huì)按照垃圾的價(jià)格出售。這些問題的解決核心就是政府收費(fèi)、政府投資為主來解決亂排亂放、濫砍濫發(fā)的環(huán)境問題。因此，一方面要通過加大資源和環(huán)境產(chǎn)品收費(fèi)方式來實(shí)現(xiàn)自愿的節(jié)約和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，讓不符合產(chǎn)業(yè)方向的企業(yè)無利可圖；另外一方面，對(duì)不可再生的資源加大稅收、礦費(fèi)稅收以及資源管理，為子孫后代的可持續(xù)發(fā)展留下一些基礎(chǔ)。目前亟待解決的是，國(guó)有礦產(chǎn)資源“斷子絕孫式”的采掘方式和“白送式”的資源管理收費(fèi)模式。對(duì)此，可以借鑒國(guó)際上對(duì)外國(guó)公司開采資源性產(chǎn)品的管理辦法，通過政府委托國(guó)有行業(yè)公司進(jìn)行生產(chǎn)計(jì)劃，運(yùn)營(yíng)管理，產(chǎn)量限制，利潤(rùn)因子、曠費(fèi)和分紅等組合稅收，將其利潤(rùn)調(diào)節(jié)在一個(gè)15％的合理范圍。

借助全球低碳經(jīng)濟(jì)的發(fā)展大勢(shì)，設(shè)計(jì)適合新環(huán)境政策低碳經(jīng)濟(jì)激勵(lì)政策和產(chǎn)業(yè)導(dǎo)向。美國(guó)金融危機(jī)以后，按奧巴馬的話說，美國(guó)不能繼續(xù)依靠“金融巫術(shù)”來維持美國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和美國(guó)人民的生活了。美國(guó)要調(diào)整進(jìn)入到一種新的發(fā)展方向，那么這個(gè)新的發(fā)展方向就是現(xiàn)在所宣傳的低碳經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，是新能源、智能電網(wǎng)和生物技術(shù)這些東西在成為美國(guó)的新的產(chǎn)業(yè)選擇和戰(zhàn)略選擇，是以美國(guó)為主導(dǎo)的氣候峰會(huì)、碳交易、碳排放等引導(dǎo)全球在向低碳經(jīng)濟(jì)發(fā)展，建立碳排放“限量及交易”機(jī)制，內(nèi)部化碳排放肯定有極大的負(fù)面性。從具體的效率標(biāo)準(zhǔn)來看，并不是“帕累托最優(yōu)”，而是“卡爾多一希克斯補(bǔ)償原則”意義上的效率標(biāo)準(zhǔn)。按照這一效率標(biāo)準(zhǔn)，在社會(huì)的資源配置過程中，只要那些從資源重新配置過程中獲得利益的人所增加的利益足以補(bǔ)償(并不要求實(shí)際補(bǔ)償)在這一過程中受到損失的人的利益，那么，這種資源配置就是有效率的。如果按照我國(guó)以前的制度設(shè)計(jì)，低碳經(jīng)濟(jì)只能是一種閃亮登場(chǎng)，大量投入，卻收效甚微，最終面臨草草收尾的結(jié)局。

篇10

一般而言，貨幣政策的執(zhí)行可以分為如下幾個(gè)層次：

依賴于通過

政策規(guī)則執(zhí)行目標(biāo)執(zhí)行工具效果及反饋

由于貨幣傳導(dǎo)機(jī)制不同，就會(huì)對(duì)央行期望達(dá)到的目標(biāo)與執(zhí)行工具間的相關(guān)性，以及央行對(duì)執(zhí)行工具在多大程度上具有控制能力提出疑問。這也是討論貨幣政策是否有效問題的關(guān)鍵。因此，本文在分析上依據(jù)如下的基本假定：如果總支出的各個(gè)部分與長(zhǎng)期利率變動(dòng)的聯(lián)系十分密切，在此假定下，影響短期利率的貨幣政策措施與總量經(jīng)濟(jì)之間的聯(lián)系就取決于利率的期限結(jié)構(gòu)。決定貨幣政策是否有效，是實(shí)際利率與資本邊際收益率的比較；穩(wěn)態(tài)實(shí)際利率由資本邊際產(chǎn)出決定，從長(zhǎng)期考查貨幣政策對(duì)實(shí)際回報(bào)率不會(huì)有影響（貨幣超中性）；控制名義利率將會(huì)顯著影響總體價(jià)格水平。

也就是說，從貨幣數(shù)量，價(jià)格水平，實(shí)際利率與產(chǎn)出的關(guān)系上考查，在長(zhǎng)期中（在足夠長(zhǎng)的觀察期內(nèi)），貨幣、利率均呈現(xiàn)出中性的特征。因此問題就在于短期的利率水平是否影響產(chǎn)出、短期利率與長(zhǎng)期利率的關(guān)系如何和以控制利率水平為目標(biāo)的貨幣政策規(guī)則是否會(huì)引發(fā)價(jià)格的過度波動(dòng)。

從理論上看，由于宏觀經(jīng)濟(jì)政策的時(shí)滯性及信息不對(duì)稱等問題的存在，貨幣政策的操作目標(biāo)與實(shí)際效果間總是存在一定的偏差。同時(shí)在政策操作上，也存在著利率與總量目標(biāo)不相容的問題（見圖1,2）。這就對(duì)貨幣政策規(guī)則的制定設(shè)定了選擇范圍，即利率或是貨幣量。

圖中I代表利率，M代表貨幣量。圖1表示了以貨幣總量為目標(biāo)的狀態(tài)，當(dāng)央行貨幣供給水平確定在MS水平的時(shí)候，由于貨幣需求的不確定性，Md會(huì)在央行預(yù)期的Md與實(shí)際的Md1Md2之間波動(dòng)，由不同貨幣需求水平?jīng)Q定的市場(chǎng)利率會(huì)在I0I1I2間波動(dòng)。也就表明以貨幣供給量為目標(biāo)的貨幣政策將面對(duì)不確定的利率水平。圖2表示了以利率為目標(biāo)的狀態(tài)，當(dāng)央行確定I0目標(biāo)利率的時(shí)候，央行預(yù)期的貨幣需求位于Md的位置，而當(dāng)實(shí)際貨幣需求在Md1Md2間波動(dòng)時(shí)，央行為確保利率目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)，必會(huì)調(diào)整貨幣供給水平，使實(shí)際貨幣供給量在Ms1Ms2間波動(dòng)。

視利率為目標(biāo)的貨幣政策，正是由于要調(diào)整貨幣供給量而可能在維護(hù)政策規(guī)則時(shí)付出其他代價(jià)。在其中價(jià)格的過渡波動(dòng)會(huì)是直接的結(jié)果，如果在利率政策規(guī)則下，由貨幣供給引發(fā)的價(jià)格波動(dòng)是可以接受的，則利率規(guī)則就是可取的，否則就是不可取的。無論從短期還是長(zhǎng)期考察，貨幣政策都能影響名義利率，依靠費(fèi)雪方程式就可以將實(shí)際利率、預(yù)期通脹及名義利率聯(lián)系在一起。由于利率與總量目標(biāo)的不相容性，名義利率目標(biāo)與通貨膨脹目標(biāo)彼此無法單獨(dú)選定，故而控制名義利率就會(huì)對(duì)總體價(jià)格水平產(chǎn)生顯著影響。

標(biāo)準(zhǔn)化的研究模型

yt=yc+α(pt-Et-1pt)+et

yt=α0-α1rt+ut

mt-pt=-cit+yt+vt

it=rt+(Etpt+1-pt)

式中y代表產(chǎn)出m代表通貨數(shù)量p代表價(jià)格水平的對(duì)數(shù)；r代表實(shí)際利率i代表名義利率；yt,yc分別代表當(dāng)期產(chǎn)出和預(yù)期的產(chǎn)出。既當(dāng)期產(chǎn)出是預(yù)期值與通脹率的函數(shù)，實(shí)際貨幣供給是產(chǎn)出與名義利率的函數(shù)，名義利率是通脹率與實(shí)際利率的函數(shù)。其中通貨數(shù)量（名義的貨幣供給）確定產(chǎn)出y，價(jià)格水平p；名義利率i由系統(tǒng)內(nèi)生決定。

當(dāng)央行實(shí)行以固定名義利率水平的目標(biāo)政策時(shí)，固定it=IT，以上總供求方程式變?yōu)椋?/p>

yt=yc+α(pt-Et-1pt)+et

yt=α0-α1rt+ut

It=rt+(Etpt+1-pt)

上式的明顯變化是貨幣供給方程式不再是計(jì)算內(nèi)容。因?yàn)橐阎獙?shí)際產(chǎn)出、價(jià)格水平和名義利率，名義貨幣水平就可以由貨幣需求公式內(nèi)生的決定。問題在于央行要嚴(yán)格的控制名義利率i,由此影響消費(fèi)及決策，但影響總需求的卻是預(yù)期實(shí)際利率r。這也就對(duì)利率目標(biāo)區(qū)設(shè)定規(guī)則的靈活性產(chǎn)生了影響。

觀查上式pt-Et-1pt；Etpt+1-pt；式中的價(jià)格水平僅是一種預(yù)期誤差，或說是一種預(yù)期變動(dòng)率的形式（類似費(fèi)雪方程式Etpt+1-pt）。假定序列｛p*t+i｝i=0∞是一種均衡，pt-Et-1pt或Pt*就是不確定的。得出此結(jié)論意味著，P對(duì)yt及r無影響，故而僅要求預(yù)期通脹率滿足：

iT=([α0-yt+ut]/α1)+Etpt+1*-pt*

價(jià)格水平的不確定性，被認(rèn)為是純粹釘住利率過程的潛在問題。即如果經(jīng)濟(jì)主體不關(guān)心絕對(duì)價(jià)格水平，同時(shí)央行也不關(guān)心這一問題，那價(jià)格的上揚(yáng)就是不可避免的，這與美國(guó)上世紀(jì)70年代中后期出現(xiàn)的情況是相符的。而事實(shí)上這是不可能的，價(jià)格水平的無限上揚(yáng)是不可接受的。

以上分析的意義在于，釘住名義利率不變規(guī)則下，央行若令貨幣數(shù)量隨價(jià)格變化進(jìn)行調(diào)整而令實(shí)際貨幣余額保持不變，也即通脹水平保持在一定的范圍內(nèi)，利率規(guī)則就是可取的。那么余下的問題是這種狀態(tài)是否存在。

對(duì)如上問題的討論實(shí)際上提出了央行實(shí)行怎樣的貨幣供給方式，能夠在實(shí)現(xiàn)利率目標(biāo)的前提下不出現(xiàn)通脹的失控。麥卡倫(1986)曾強(qiáng)調(diào)指出，不確定性問題與多重均衡問題有所不同，后者涉及到的情形是多個(gè)均衡的價(jià)格路徑同時(shí)與給定名義貨幣供給路徑相匹配。央行對(duì)名義、實(shí)際貨幣供給量控制的方式或說途徑就成為了問題的關(guān)鍵。貨幣供給方式的視角

以名義貨幣供給為實(shí)際操作工具

假定央行以名義貨幣供給為控制利率的操作工具，并釘住名義目標(biāo)利率進(jìn)行調(diào)整。

引入模型：

mt=μ0+mt-1+μ(it-iT)

其中m代表名義貨幣供給，上式的含義在于，名義貨幣供給增長(zhǎng)率取決于名義利率偏離目標(biāo)利率的程度。如果it圍繞著目標(biāo)利率iT隨機(jī)的波動(dòng)，則名義貨幣供給增長(zhǎng)率為μ0。隨μ趨向于無窮，名義利率對(duì)目標(biāo)利率的偏差如果會(huì)收斂，那么價(jià)格水平的確定性就可以保持。通過對(duì)上式的求解，可以得出結(jié)論mt是非穩(wěn)態(tài)的，同時(shí)m的這一屬性也就導(dǎo)致價(jià)格水平的非穩(wěn)態(tài)性質(zhì)。也就是說價(jià)格水平誤差會(huì)隨著預(yù)測(cè)期的延長(zhǎng)而加大。這就表明了，在釘住目標(biāo)利率的政策規(guī)則下，以名義貨幣供給為實(shí)際操作工具的作法是不可行的。

以實(shí)際貨幣供給為實(shí)際操作工具（或說以趨勢(shì)穩(wěn)定的方式進(jìn)行貨幣供給）

假定央行以趨勢(shì)穩(wěn)定的方式進(jìn)行貨幣供給，上述模型變形為：

mt=μ＊+μ0t＋mt-1+μ(it-it)

式中隱含了平均貨幣供給增長(zhǎng)率穩(wěn)定為μ0的假定，同樣進(jìn)行如上式相同的驗(yàn)證過程，可以得出結(jié)果，名義利率與價(jià)格水平隨機(jī)表現(xiàn)為一種均衡。也就是在特定確定貨幣供給規(guī)則下，均衡的價(jià)格水平是趨勢(shì)穩(wěn)定的，同時(shí)預(yù)期誤差方差并不隨預(yù)測(cè)期的延長(zhǎng)而無上限的提高。

通過如上的分析，可以得出下述結(jié)論：在理論上貨幣政策的實(shí)施可以減少名義利率波動(dòng)，同時(shí)并不引起價(jià)格水平的不確定性，既在理論上可以認(rèn)為在特定貨幣供給規(guī)則條件下，目標(biāo)利率貨幣政策規(guī)則是可行的；名義貨幣供給的基本表現(xiàn)，并不單一的取決于釘往目標(biāo)利率的約束，這一目標(biāo)可以通過不同的貨幣供給過程實(shí)現(xiàn)。

利率政策的最優(yōu)性

如果盯住目標(biāo)利率的政策規(guī)則是可行的，那么適當(dāng)?shù)哪繕?biāo)利率水平又應(yīng)當(dāng)如何確定呢？

筆者認(rèn)為這是個(gè)較為復(fù)雜的問題，以上是以央行為行為主體，依靠央行執(zhí)行貨幣政策的獨(dú)立性得以實(shí)現(xiàn)目標(biāo)利率政策規(guī)則。但如果將央行的政策執(zhí)行置于同政府宏觀經(jīng)濟(jì)政策相一致，或者說是兩種政策的搭配角度上來看這個(gè)問題的話，可能就會(huì)出現(xiàn)其他結(jié)果。

政府的目標(biāo)函數(shù)決定了他的政策取向，也就決定了其宏觀經(jīng)濟(jì)政策的取向。這樣一種自然福利標(biāo)準(zhǔn)的設(shè)定是相當(dāng)困難的。脫離現(xiàn)實(shí)的宏觀經(jīng)濟(jì)狀況，單純的用理論模型來解釋是不可取的。政府面對(duì)的宏觀經(jīng)濟(jì)現(xiàn)況可能會(huì)比任何現(xiàn)有的經(jīng)濟(jì)模型所解釋的情況都復(fù)雜。故而以目標(biāo)利率為貨幣政策規(guī)則的設(shè)定必定與政府宏觀經(jīng)濟(jì)政策取向是大體一致的。從理論方面對(duì)這個(gè)問題的研究，有的使用了一般均衡、代表人模型（卡爾斯托姆19951997）。其借用了預(yù)付現(xiàn)金模型，假定消費(fèi)者資金必須從名義貨幣余額中籌措，此時(shí)正的名義利率表明對(duì)消費(fèi)開征了一項(xiàng)隱性稅收，這就影響到家庭在現(xiàn)金商品與信用間的選擇。在模型中引入一期價(jià)格粘性可得出結(jié)論，固定名義利率會(huì)消除資本積累的扭曲，利率釘住帕累托優(yōu)于固定的貨幣規(guī)則，而且對(duì)于任何都存在某種貨幣增長(zhǎng)過程，類似于可變價(jià)格模型中的實(shí)際均衡狀況。即可以在外生名義貨幣供給過程下決定價(jià)格水平與名義利率。這實(shí)際上與上文中的研究結(jié)論是一致的，都論證了利率目標(biāo)區(qū)貨幣政策規(guī)則的最優(yōu)性與可行性。

當(dāng)然，尚未解決的問題還是存在的。設(shè)定何種利率及利率水平依然是個(gè)沒有得到解決的問題。同時(shí)關(guān)于短期利率與產(chǎn)出，長(zhǎng)期利率與產(chǎn)出，短期利率與長(zhǎng)期利率間的關(guān)系；價(jià)格水平與利率的相關(guān)程度或說通脹水平與利率的相關(guān)程度有多大等在理論上也未達(dá)到統(tǒng)一。放棄在本文第二部份中標(biāo)準(zhǔn)化的研究模型，分別在封閉及開放環(huán)境中及受到外部沖擊條件下進(jìn)行討論，利率目標(biāo)區(qū)貨幣政策規(guī)則是否是最優(yōu)政策選擇的結(jié)論可能是不一致的。