導(dǎo)語：如何才能寫好一篇投資策略論文，這就需要搜集整理更多的資料和文獻(xiàn)，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

[關(guān)鍵詞]權(quán)益類投資；股票市場；證券市場；基金投資；股票投資

從允許保險公司通過證券投資基金間接投資股市，到放開保險公司直接入市，權(quán)益類投資在保險公司整體資產(chǎn)配置中的重要性日益提高?，F(xiàn)在權(quán)益類投資占保險公司整體資產(chǎn)配置的比重不是很高，但卻是可以提高整體收益率的一個重要手段，值得深入研究。

一、投資目標(biāo)

通過股票或基金的組合投資，直接或間接投資于中國的股票市場，在控制風(fēng)險的前提下，實(shí)現(xiàn)投資凈值的穩(wěn)定增長和資產(chǎn)的長期增值，分享中國經(jīng)濟(jì)持續(xù)穩(wěn)定高速增長的成果。

二、投資理念

（一）積極管理

1.中國的證券市場還不是非常有效的市場，價值被低估和高估的情況經(jīng)常出現(xiàn)，市場充滿投資機(jī)會

2.消極管理指導(dǎo)思想下的指數(shù)化分散投資還不能有效降低風(fēng)險

投資的基本原理之一是分散化投資，也就是諺語常說的“不要把雞蛋放在一個籃子里”。我們說，“雞蛋”可以放在不同的“籃子”里，但前提是“籃子”必須結(jié)實(shí)，而在中國市場，結(jié)實(shí)的“籃子”太少，不結(jié)實(shí)的“籃子”太多。因此，過于分散化的投資還不能很有效地降低風(fēng)險。

3.機(jī)構(gòu)投資者的信息與人才優(yōu)勢使積極管理成為可能

當(dāng)前中國的機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍在不斷壯大，境內(nèi)的投資者包括基金管理公司、保險公司、財務(wù)公司、證券公司、信托投資公司等，境外的機(jī)構(gòu)投資者則以QFII為主。機(jī)構(gòu)投資者擁有資金、人才、信息等多方面優(yōu)勢，通過全球視角下的宏觀、中觀和微觀分析，能更有效地發(fā)掘超額收益，使積極管理成為可能。

（二）價值投資

1.價值規(guī)律同樣在證券市場發(fā)揮作用

價值規(guī)律告訴我們，在商品市場上，價格圍繞價值波動。在證券市場上，價值規(guī)律同樣發(fā)揮作用，即上市公司的股票價格也是圍繞其內(nèi)在價值進(jìn)行波動的，當(dāng)價格低于其內(nèi)在價值時，應(yīng)該大膽買入；當(dāng)價格高于內(nèi)在價值時，應(yīng)該果斷賣出。

2.在市場規(guī)模不斷擴(kuò)大及機(jī)構(gòu)化、國際化的背景下，價值投資將逐步成為未來中國證券市場主流的投資理念

（1）中國證券市場規(guī)模不斷擴(kuò)大，少數(shù)機(jī)構(gòu)操縱市場與股價的難度越來越大。

從1996年到2005年，股市流通市值增加了243％，而2005年下半年啟動的“股改”，更是中國股市的重大制度性變革，“股改”之后，非流通股將逐步轉(zhuǎn)為可流通股，中國股市的流通市值將在現(xiàn)有的基礎(chǔ)上翻一番還多，這使得操縱市場的難度進(jìn)一步加大（見圖1）。

（2）機(jī)構(gòu)化。我國證券市場機(jī)構(gòu)投資者比重迅速上升，機(jī)構(gòu)與散戶的博弈變?yōu)闄C(jī)構(gòu)之間的博弈。

（3）國際化。對外開放步伐逐步加快，發(fā)達(dá)國家成熟的投資理念對我國的影響逐步加深。從2003年QFII進(jìn)入中國證券市場以來，截至2005年底，共有34家機(jī)構(gòu)獲批QFII資格，累計批準(zhǔn)額度56.5億美元，此外，還有很多境外投資機(jī)構(gòu)以合資等方式進(jìn)入中國證券市場。這些境外投資機(jī)構(gòu)應(yīng)用發(fā)達(dá)市場成熟的投資理念和投資方法，在全球視角內(nèi)進(jìn)行價值判斷和投資決策，在取得良好的投資收益的同時，也深深影響了境內(nèi)投資者的投資理念。

3.新興市場下的相對價值投資

（1）中國公司治理結(jié)構(gòu)不完善的情況較為普遍，具有絕對投資價值的品種較少。

（2）“常青樹”較少。在國外成熟證券市場上，曾出現(xiàn)過一些令人艷羨的“百年老店”，使得長期價值投資成為可能。而在中國，大多數(shù)公司受體制機(jī)制的局限及經(jīng)濟(jì)周期和國家產(chǎn)業(yè)政策的影響較深，業(yè)績起伏較大，往往是“各領(lǐng)一兩年”，常青樹型的上市公司較少。

（3）價值投資理念的確立需要一個不斷反復(fù)和確認(rèn)的過程。需要人們在經(jīng)歷市場風(fēng)風(fēng)雨雨的磨練和“教育”之后逐步認(rèn)識和確立。

4.價值分析為主，技術(shù)分析為輔

股票價格的中長期走勢取決于公司的基本面，但其中短期走勢卻時時受到市場偏好和供求關(guān)系的影響，因此技術(shù)分析具有短期指導(dǎo)作用。任何事物都是波浪式前進(jìn)的規(guī)律，同樣告訴我們：股票投資的“波浪理論”及在其指導(dǎo)下的波段操作，與價值投資可以并行不悖。

（三）組合優(yōu)化

在優(yōu)中選優(yōu)的基礎(chǔ)上，通過適當(dāng)分散組合投資，可以降低投資的非系統(tǒng)性風(fēng)險，獲取風(fēng)險調(diào)整后的最優(yōu)收益。

三、股票投資策略

（一）價值投資理念下的兩類投資風(fēng)格

價值低估與業(yè)績成長是股價上漲的根本動力。在價值投資理念的大旗下，又可以分為兩類主要的投資風(fēng)格：價值投資型與價值增長型或者兩者的完美結(jié)合。

1.價值投資型

價值投資型股票往往具有以下四方面特征：

（1）較低的價格／收益（PE）比率，即低市盈率。

（2）以低于面值的價格出售。

（3）隱藏資產(chǎn)，“公司也許擁有曼哈頓，這是它從印第安人那里買來的，不過遵循良好的會計慣例，把這項(xiàng)購買以成本24美元人賬。”

（4）長期穩(wěn)定的現(xiàn)金分紅比率。如果一家上市公司能長期穩(wěn)定地現(xiàn)金分紅，這本身就意味著該公司有穩(wěn)定的經(jīng)營模式、穩(wěn)定的現(xiàn)金流，這也構(gòu)成長期投資價值的一部分。

2.價值增長型

價值投資的另一種風(fēng)格是價值增長型，這里強(qiáng)調(diào)其內(nèi)在價值隨著業(yè)績的增長而增長。如果說長期價值投資型風(fēng)格是一種防御型風(fēng)格的話，價值增長型就是一種進(jìn)攻型風(fēng)格。價值增長型股票具有以下四點(diǎn)特征：

（1）處于增長型行業(yè)。

（2）高收益率和高銷售額增長率。

（3）合理的價格收益比。對于高成長的股票而言，其市盈率往往會隨著股價的上升而上升，這是增長預(yù)期在價格中的體現(xiàn)，是合理的，但是市盈率不能比增長率高出太多，最好是（P／E）／G小于或等于1.

（4）強(qiáng)大的管理層。

（二）前瞻性是選出好股票的關(guān)鍵

1.對歷史的理解是股票投資的基本功

要做好股票投資，首先要對歷史具有充分的了解和理解，以史為鑒，有助于指導(dǎo)我們現(xiàn)實(shí)的投資。

2.買股票就是買企業(yè)的未來

股票價格說到底是對未來現(xiàn)金流的折現(xiàn)，可以說，買股票就是買企業(yè)的未來。這就要求投資者具有前瞻性的眼光，能夠見別人所未見。

3.任何超額利潤都來自于獨(dú)到的眼光

從眾心理是投資的大敵，從眾最多讓投資者獲得平均利潤，而不可能獲得超額利潤，更多的時候從眾心理會帶來虧損；獲取超額利潤，必須要有獨(dú)到的眼光。要能做到人棄我取，在市場低迷時敢于介入；也要能做到人取我棄，在市場過度樂觀時果斷賣出。

4.在前瞻性基礎(chǔ)上優(yōu)中選優(yōu)

在前瞻性基礎(chǔ)上，還要做到優(yōu)中選優(yōu)，保證投資的成功率。

四、基金投資策略

基金投資與股票投資既有相似之處，也有差異之處，相似之處是指對基金的投資同樣要遵從價值投資理念，選擇投資價值高的品種；不同之處在于基金的估值指標(biāo)體系與股票有較大差異。在對基金進(jìn)行投資價值分析時，可以從以下四方面入手：

（一）看過去

看過去是指考察基金公司和基金過去的業(yè)績表現(xiàn)，大致包括三方面內(nèi)容：

1.對既往業(yè)績與風(fēng)險進(jìn)行評估

對既往業(yè)績和風(fēng)險進(jìn)行評估等于績效評估和歸因分析。收益分析包括對凈值增長率和風(fēng)險調(diào)整后收益指標(biāo)的分析（詹森比率、夏普比率、特雷諾比率等）。經(jīng)過風(fēng)險調(diào)整后的收益率指標(biāo)，能更全面地反映基金經(jīng)理對收益和風(fēng)險的平衡能力。另外，還要對包括主動投資風(fēng)險度、股票倉位調(diào)整、行業(yè)集中度、股票集中度、基金重倉股特征等指標(biāo)進(jìn)行分析。

其中對基金重倉股（前五大市值或者前十大市值）要進(jìn)行重點(diǎn)研究，重倉股是基金經(jīng)理自上而下和自下而上投資分析的綜合結(jié)果，對判斷基金經(jīng)理的擇股能力有著重要參考意義，因此要對基金重倉股進(jìn)行認(rèn)真的對比分析。

2.基金經(jīng)理的素質(zhì)與能力

如果說買股票是買企業(yè)的未來，買企業(yè)的管理層，那么買基金就是買基金公司，具體而言就是買基金經(jīng)理?；饦I(yè)是個智力密集型行業(yè)，其投資業(yè)績主要是依靠管理團(tuán)隊(duì)和基金經(jīng)理的投資管理能力。因此，基金經(jīng)理的投資理念、投資經(jīng)驗(yàn)、市場感覺、擇股擇時能力，對基金的業(yè)績都有巨大的影響，在選擇基金時，必須對基金經(jīng)理的素質(zhì)和能力進(jìn)行全面的考察。

3.管理團(tuán)隊(duì)

管理團(tuán)隊(duì)是基金公司經(jīng)營的核心，其對個體基金投資業(yè)績的影響不容忽視，特別是對不突出明星基金經(jīng)理，而更注重整體管理的基金管理公司而言，其意義更為重要。因此，管理團(tuán)隊(duì)也是選擇基金的重要指標(biāo)。

（二）看現(xiàn)在

看現(xiàn)在包括三方面內(nèi)容，首先是當(dāng)前股市的估值水平，即市場點(diǎn)位，其次是備選基金在當(dāng)前市場估值水平下的應(yīng)對措施，這主要體現(xiàn)在股票倉位上，最后是基金公司的人員有無變動。

1.市場點(diǎn)位

市場點(diǎn)位代表市場的估值水平，如果當(dāng)前點(diǎn)位較低，進(jìn)一步上升空間較大，則作為投資者可以加大對基金的投資力度，或者選擇股票倉位較高的基金；如果當(dāng)前點(diǎn)位已經(jīng)比較高，估值水平已經(jīng)較為充分，市場下跌的風(fēng)險較大，則可以減少對墓金的投資力度，或者選擇股票倉位較低的基金。

2.股票倉位

對股票倉位的選擇需要結(jié)合投資者對市場點(diǎn)位和估值水平的判斷進(jìn)行。如果投資者認(rèn)為當(dāng)前市場點(diǎn)位較低，可以選擇股票倉位較高的基金，反之則選擇股票倉位較低的基金。但問題在于目前我國基金信息披露是按季度進(jìn)行，投資者只能了解上季度末的倉位情況，信息有些滯后，要想實(shí)時了解基金倉位，只能通過基金凈值變動進(jìn)行估算，但這種估算的準(zhǔn)確度不是很高。

3.人員變動

考察人員變動主要是看管理團(tuán)隊(duì)、投資團(tuán)隊(duì)、研究團(tuán)隊(duì)等投資核心人員有無大的變動，如果一些重要的人員如總經(jīng)理、投資總監(jiān)、明星基金經(jīng)理等離職，則對于未來基金的業(yè)績會帶來一定的不確定性。

（三）看未來

“看未來”主要是對基金組合未來的收益和風(fēng)險狀況進(jìn)行預(yù)測分析，包括四方面內(nèi)容：

1.股票組合分析

對備選基金組合中個股尤其是重倉股的基本面進(jìn)行分析，進(jìn)行收益預(yù)測和估值分析。

2.規(guī)避風(fēng)險

對股票組合的行業(yè)集中度、個股集中度、歷史波動率等風(fēng)險指標(biāo)進(jìn)行分析，對基金組合的風(fēng)險進(jìn)行評估。同時對其組合中的個股進(jìn)行認(rèn)真研究，避免踩到“地雷”。

3.評估增長潛力

通過對組合中個股的收益和估值情況的預(yù)測，可以對基金凈值的增長情況進(jìn)行預(yù)測，來衡量備選基金的增長潛力。

4.基金的“期限結(jié)構(gòu)”

在選擇封閉式基金時，要考慮基金的剩余期限，根據(jù)市場走勢和基金凈值變動預(yù)測進(jìn)行基金剩余期限的合理搭配。

（四）看價格

“看價格”主要是指對封閉式基金的折價率進(jìn)行分析，在其他條件相同的情況下，選擇折價率相對較高的基金。

五、投資流程與方法

好的投資結(jié)果是建立在好的投資流程和投資方法基礎(chǔ)上的，將投資決策的各個步驟進(jìn)行合理地安排和整合，可以有效地將基本面與技術(shù)面研究、定性與定量分析、時機(jī)選擇以及風(fēng)險控制等結(jié)合起來，實(shí)現(xiàn)投資研究一體化、風(fēng)險控制與投資交易并重。投資流程應(yīng)該包括以下幾個步驟：

研究先行—實(shí)地考察—價值評估—比較分析—技術(shù)分析—決策選擇—買賣交易。

1.研究先行。進(jìn)行自上而下的宏觀研究與自下而上的微觀分析，對行業(yè)以及股票的基本面進(jìn)行了解。

2.實(shí)地考察。對企業(yè)進(jìn)行實(shí)地調(diào)研，一方面了解企業(yè)未來經(jīng)營發(fā)展情況，一方面也是對企業(yè)公開的報告和報表中的信息進(jìn)行核實(shí)。

3.價值評估。在研究和實(shí)地考察的基礎(chǔ)上，從上市公司基本面角度進(jìn)行數(shù)量化分析，對股票價值進(jìn)行評估。

4.比較分析。將股票的估值指標(biāo)與同類企業(yè)以及大盤進(jìn)行比較，確認(rèn)其估值高低。

5.技術(shù)分析。從技術(shù)面角度進(jìn)行分析，主要是對投資時機(jī)進(jìn)行選擇。

篇2

很多企業(yè)在投資時往往只考慮日后如何經(jīng)營，卻很少想過如何適時兌現(xiàn)投資，更少想過如何收拾虧損殘局。本文作者在大型控股集團(tuán)公司工作多年，他們在該文中提出“投資時就要考慮退出”的觀點(diǎn)，結(jié)合香港和記黃埔公司的諸多操作實(shí)務(wù)，解釋了如何選擇適當(dāng)?shù)臅r機(jī)、適當(dāng)?shù)耐緩剑瑢?shí)現(xiàn)投資順利退出。尤其應(yīng)該注意的是，作者還提出了投資退出并不只限于項(xiàng)目虧損時的萬不得已，而應(yīng)該是主動的發(fā)展戰(zhàn)略，在恰當(dāng)?shù)臅r機(jī)以退為進(jìn)。

對于中國的行政總裁、財務(wù)經(jīng)理和投資經(jīng)理來說，此文能使你在投資時考慮得更周全，使投資項(xiàng)目不僅有一個良好的開始，更有一個完美的結(jié)局。

對企業(yè)來說，投資總是做“加法”容易，做“減法”難。企業(yè)通過投資、再投資壯大規(guī)模后，往往面臨著如何退出已有投資的問題。不少企業(yè)正是由于沒能在投資的進(jìn)入與退出之間取得較好的平衡，因而在市場競爭中陷入被動。當(dāng)然，企業(yè)的投資活動包羅萬象，本文所探討的只是狹義上的投資，即在財務(wù)報表上反映為長期資產(chǎn)的部分。

退出是為了進(jìn)攻

1999年10月，李嘉誠旗下的和記黃埔公司將其擁有的Orange公司48%的股權(quán)賣給德國的電信巨頭Mannesmann公司，成為全球資本市場關(guān)注的焦點(diǎn)。早在1994年，和黃公司以約60億美元購入英國Orange移動電話公司，加上其它移動電話業(yè)務(wù)，和黃公司建立了強(qiáng)大的移動通訊王國。1999年移動通訊業(yè)務(wù)炙手可熱之際，和黃退出了Orange的投資。在這一交易中，和黃連同所獲票據(jù)及Mannesmann約10%的股權(quán)，不僅賺得130億港元的利潤，而且成為單一最大股東。

種“橙（Orange）”賣“橙”的故事從一個側(cè)面說明了投資退出在企業(yè)經(jīng)營戰(zhàn)略中的重要性。其可圈可點(diǎn)之處在于，由于成為Mannesmann一最大股東，和黃退出Orange后反而擴(kuò)展了移動通訊業(yè)務(wù)在歐洲的地域版圖。

投資退出能帶來哪些效應(yīng)呢？

實(shí)現(xiàn)投資良性循環(huán)握握緊拳頭是為了更有力的出擊。投資項(xiàng)目只有做到有進(jìn)有退，才能回籠資金或騰出資源抓住新的投資機(jī)會，順利進(jìn)入下一輪投資計劃，實(shí)現(xiàn)投資的良性循環(huán)和增值，進(jìn)而優(yōu)化投資結(jié)構(gòu)，控制投資總量。

優(yōu)化財務(wù)狀況投投資退出有利于確保企業(yè)現(xiàn)金流量的平衡，改善企業(yè)財務(wù)狀況。一方面，以高溢價退出投資項(xiàng)目，可為企業(yè)帶來可觀的特殊收益和現(xiàn)金流；另一方面，退出經(jīng)營不善及負(fù)債高的項(xiàng)目或業(yè)務(wù)，可讓企業(yè)有效重組債務(wù)，達(dá)到止血消腫的目的。

優(yōu)化資源配置投投資退出作為一種收縮戰(zhàn)略，也是企業(yè)優(yōu)化資源配置的重要手段。如企業(yè)可通過投資退出盤活沉淀、閑置、利用率低下的存量資產(chǎn)，從而完善和調(diào)整現(xiàn)有的經(jīng)營結(jié)構(gòu)，提高資產(chǎn)組合質(zhì)量和運(yùn)用效率，達(dá)到優(yōu)化資源配置的目的。

引進(jìn)多元投資主體投企業(yè)通過減持或降低在投資項(xiàng)目的股權(quán)比例，可以引入專業(yè)或策略投資者共同經(jīng)營投資項(xiàng)目，不僅有利于項(xiàng)目公司形成多元產(chǎn)權(quán)模式，健全項(xiàng)目公司治理結(jié)構(gòu)，而且為項(xiàng)目公司重新設(shè)計科學(xué)、合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)提供了可能。

培育核心業(yè)務(wù)投企業(yè)還可以借助投資退出來進(jìn)行戰(zhàn)略調(diào)整，集中資源專注發(fā)展核心業(yè)務(wù)和主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)，提高核心能力。90年代中期，深圳萬科集團(tuán)從房地產(chǎn)以外的廣告、藥業(yè)、文化傳播等行業(yè)里退出，目的就是要打造中國房地產(chǎn)第一品牌。

把握退出時機(jī)

綜觀企業(yè)退出投資的各種情況，大致可分為自然退出、被動退出和主動退出三大類。企業(yè)研究投資退出戰(zhàn)略的重點(diǎn)，應(yīng)是主動退出。它是指在投資項(xiàng)目公司存續(xù)的情況下，企業(yè)基于退出條件、項(xiàng)目盈利能力、戰(zhàn)略調(diào)整等種種考慮退出所投項(xiàng)目。

就退出條件而言，企業(yè)沒有不可退出的投資，只有不能滿足的要價。企業(yè)應(yīng)當(dāng)密切配合市場條件和時機(jī)的變化，從價值最大化角度出發(fā)，以較高溢價退出優(yōu)質(zhì)或正常經(jīng)營項(xiàng)目，實(shí)現(xiàn)投資增值，創(chuàng)造特殊收益。

項(xiàng)目盈利能力可能是企業(yè)考慮是否投資退出最直接的因素。除了那些經(jīng)營不正?；蜻B年出現(xiàn)虧損且扭虧無望的投資項(xiàng)目要積極部署退出外，企業(yè)還應(yīng)對目前雖能維持經(jīng)營、但項(xiàng)目盈利能力較差的項(xiàng)目主動考慮退出。

此時，企業(yè)有必要根據(jù)投資項(xiàng)目的資金來源及經(jīng)營地域預(yù)先設(shè)定盈利標(biāo)準(zhǔn)?？晒﹨⒖嫉挠笜?biāo)主要有：項(xiàng)目論證階段預(yù)期的投資回報率、企業(yè)整體在近幾年的平均凈資產(chǎn)報酬率、國內(nèi)外長期債券利率、國內(nèi)外銀行貸款利率、加權(quán)盈利指標(biāo)等。

從戰(zhàn)略調(diào)整角度看，企業(yè)選擇主動退出投資主要包括以下情形：投資項(xiàng)目與企業(yè)發(fā)展目標(biāo)、產(chǎn)業(yè)導(dǎo)向或核心業(yè)務(wù)不相符；企業(yè)難以取得投資項(xiàng)目的管理控制權(quán)和發(fā)展主導(dǎo)權(quán)；企業(yè)內(nèi)部因資產(chǎn)整合、重組，需要退出相應(yīng)投資；企業(yè)根據(jù)目標(biāo)負(fù)債及自身現(xiàn)金流量情況對投資總量進(jìn)行控制，當(dāng)投資總量超出上限，或負(fù)債率超過目標(biāo)水平，或財務(wù)、現(xiàn)金流量出現(xiàn)困難時，主動退出有關(guān)投資；投資項(xiàng)目公司因合并、分立、購并及引入新的合作伙伴等事項(xiàng)使資本規(guī)模、股權(quán)結(jié)構(gòu)或合作條件發(fā)生重大于己不利的變化；投資項(xiàng)目公司因違反有關(guān)法律、行政法規(guī)造成短期內(nèi)無法消除的重大影響。

總之，企業(yè)應(yīng)建立和健全對投資項(xiàng)目的監(jiān)控機(jī)制，動態(tài)掌握投資項(xiàng)目的進(jìn)展及經(jīng)營情況，對投資項(xiàng)目定期進(jìn)行分析，慎重部署投資退出。

選擇退出途徑

投資退出其實(shí)也是一種資產(chǎn)經(jīng)營活動，因此需要借助資本經(jīng)營手段來完成。一般說來，企業(yè)退出投資往往是在產(chǎn)權(quán)的流動中實(shí)現(xiàn)的，主要手段不外乎通過轉(zhuǎn)、售、并、停、關(guān)，其中以轉(zhuǎn)、售、并最為理想。從資產(chǎn)經(jīng)營角度看，投資退出主要有以下途徑：

公開上市投這是投資退出的最佳途徑，具有成本低、高增值的特點(diǎn)。企業(yè)應(yīng)當(dāng)充分利用證券市場的價值發(fā)現(xiàn)功能，推動投資項(xiàng)目公司到海內(nèi)外證券市場直接或分拆上市。

整體出售投和公開上市相比，出售可以立即收回現(xiàn)金或可流通證券，既可以立即從項(xiàng)目公司中完全退出，也可較快取得現(xiàn)金或可流通證券的利潤分配。就效應(yīng)角度而言，整體出售具備收購方對一般兼并收購所要求達(dá)到的效果，但整體出售可能存在市盈率偏低的情況，難以取得較高溢價。

改制、重組后退出投將項(xiàng)目公司改制、重組成股份合作制企業(yè)、股份公司直至上市公司，通過資產(chǎn)或股權(quán)轉(zhuǎn)讓、出售退出投資。如協(xié)議轉(zhuǎn)讓給投資項(xiàng)目公司其他股東；協(xié)議轉(zhuǎn)讓或定向配售給戰(zhàn)略投資者；通過技術(shù)產(chǎn)權(quán)交易所進(jìn)行轉(zhuǎn)讓等。

物色收購?fù)顿Y項(xiàng)目的對象投直接或通過專業(yè)性的經(jīng)紀(jì)、中介機(jī)構(gòu)物色對投資項(xiàng)目感興趣的公司收購、兼并項(xiàng)目公司，實(shí)現(xiàn)投資套現(xiàn)。收購、兼并的對象可以是整個投資項(xiàng)目，也可以是部分股權(quán)或資產(chǎn)。

股份回購?fù)懂?dāng)投資項(xiàng)目為上市公司時，則可通過將股票賣回給項(xiàng)目公司而回收全部或部分所投資金。如果是普通股，企業(yè)可和項(xiàng)目公司簽訂股票賣回的賣方期權(quán)，直接將股票賣回給項(xiàng)目公司；如果是優(yōu)先股，則需通過制定強(qiáng)制贖回條款進(jìn)行。

托管和融資性租賃投托管經(jīng)營是指托管經(jīng)營公司與企業(yè)所有者經(jīng)過協(xié)商，通過契約方式，以保全并增值受托資產(chǎn)為前提，對受托企業(yè)進(jìn)行有償經(jīng)營。托管將企業(yè)經(jīng)營者從企業(yè)要素中分離出來，成為新的獨(dú)立的利益主體，其實(shí)是一種間接退出投資方式。

企業(yè)內(nèi)部合并、轉(zhuǎn)讓投這一方式在控股公司或企業(yè)集團(tuán)中運(yùn)用得十分普遍。企業(yè)內(nèi)部通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓或劃撥，對同類業(yè)務(wù)及投資項(xiàng)目進(jìn)行專業(yè)歸并；企業(yè)內(nèi)有上市公司的，可將非上市的業(yè)務(wù)注入上市公司套現(xiàn)；將難以退出的不良資產(chǎn)從有關(guān)下屬企業(yè)剝離，通過其它下屬企業(yè)或由母公司進(jìn)行消化、盤活。

關(guān)閉、破產(chǎn)、清算投清理也是投資退出的一條途徑。企業(yè)一旦確認(rèn)項(xiàng)目投資失敗或成長太慢，不能獲取預(yù)期回報，就需要果斷退出。當(dāng)投資項(xiàng)目無法通過其它途徑退出且無必要維持時，也應(yīng)關(guān)閉、解散，通過清算退出。

上述有關(guān)退出投資的方式并不是相互獨(dú)立，而是緊密聯(lián)系的。企業(yè)應(yīng)當(dāng)綜合運(yùn)用這些方式進(jìn)行投資退出的部署。

實(shí)現(xiàn)順利退出

企業(yè)如何能夠順利退出？以下四點(diǎn)建議可供參考：

客觀評估投資價值投投資項(xiàng)目的作價直接決定了投資退出是否成功。資產(chǎn)作價的重要參考和基礎(chǔ)是資產(chǎn)評估價值，因此企業(yè)在投資退出時應(yīng)進(jìn)行資產(chǎn)評估。資產(chǎn)評估要在綜合考慮資產(chǎn)原值、凈值、重置成本、獲利能力等因素的前提下，選擇相應(yīng)的資產(chǎn)評估方法，包括收益現(xiàn)值法、重置成本法、現(xiàn)行市價法、清算價格法或其他評估方法。

投資退出的策略安排投如項(xiàng)目整體退出有難度，可分階段減持或退出；如整體轉(zhuǎn)讓有難度，可對業(yè)務(wù)或資產(chǎn)進(jìn)行分拆轉(zhuǎn)讓；如直接轉(zhuǎn)讓、出售有難度，可通過以股換股、以資換股、資產(chǎn)置換、托管、資股轉(zhuǎn)債等方式間接退出，或?qū)⒉糠仲Y產(chǎn)通過資產(chǎn)管理公司進(jìn)行融資性租賃、抵押后間接退出；力求以現(xiàn)金或票據(jù)(如債券)方式回收投資。在這一方式有難度時，也可以根據(jù)企業(yè)的實(shí)際情況以股權(quán)、資產(chǎn)、負(fù)債或其他方式回收。

投資時就考慮退出投企業(yè)在項(xiàng)目投資初期，就應(yīng)高度關(guān)注投資權(quán)益的流動性和變現(xiàn)能力，提高投資的證券化程度，為日后正常、高效和低成本退出創(chuàng)造條件，降低壁壘。

企業(yè)應(yīng)爭取在項(xiàng)目公司合同條款中通過“賣股期權(quán)”等靈活安排，就投資退出的時間和方式作出意向性規(guī)定。條件成熟的，可爭取改制為股份合作制企業(yè)、股份公司和上市公司。

此外，企業(yè)在核心業(yè)務(wù)以外領(lǐng)域進(jìn)行投資時，不宜以追求控股及大股東地位為目標(biāo)，而應(yīng)以策略性投資為主，通過引入戰(zhàn)略投資者，形成投資主體多元化格局，以方便日后的退出。

篇3

關(guān)鍵詞：價值投資；安全邊際；金融市場理論

一、價值投資策略的產(chǎn)生和發(fā)展

美國的本杰明·格雷厄姆和大衛(wèi)·多德在1934年出版了《證券分析》一書，證券市場價值投資理論及策略在此基礎(chǔ)上發(fā)展起來。該理論的基本假設(shè)是：盡管證券的價格波動很大，其內(nèi)在價值穩(wěn)定且可測量。短期內(nèi)證券市場價格會經(jīng)常偏離其內(nèi)在價值，但市場存在自我糾偏的機(jī)制，長期來看內(nèi)在價值與市場價格趨同。價值投資的精髓是在市場價格明顯低于內(nèi)在價值時買人證券，在顯著高出時賣出。內(nèi)在價值與市場價格間的差額——安全邊際越大．投資風(fēng)險就越小。預(yù)期收益就越高。從上市公司財務(wù)報表出發(fā)，通過分析資產(chǎn)價值、盈利價值和成長性價值來計算投資對象的內(nèi)在價值。關(guān)于備受爭議的公司成長性價值，格雷厄姆指出，唯一能給投資者帶來利潤的成長是那些資本回報超過資本成本的增長，只有具備經(jīng)濟(jì)特許權(quán)(企業(yè)受壁壘保護(hù)，對手難以進(jìn)人該行業(yè))的成長性才是有價值的。格雷厄姆投資思想是價值投資理念的啟蒙和經(jīng)典，其實(shí)質(zhì)便是選擇買人被市場一定程度低估的股票并且在其被高估時賣出。

《證券分析》出版之際，正值1929年-1933年美國股災(zāi)結(jié)束，華爾街處于歷史性的熊市，市場中充斥著股價跌破凈資產(chǎn)的股票，是價值投資的大好時機(jī)。此時，通過大量收集上市公司財務(wù)數(shù)據(jù)，格累厄姆及其追隨者找到無數(shù)符合價值投資理念的股票，并在隨后的反彈行情中獲得巨額收益。但是此后數(shù)十年，隨著公司財務(wù)信息日益透明，投資者素質(zhì)提升，想在美國證券市場找到被嚴(yán)重低估的優(yōu)質(zhì)股票已經(jīng)日趨困難。到20世紀(jì)70年代大牛市中，市場中已很難找到傳統(tǒng)價值型股票，格雷厄姆本人也宣稱隨著市場越來越有效，投資者運(yùn)用傳統(tǒng)的價值投資策略很難再獲得超額利潤。然而此時及以后的數(shù)十年間，沃倫·巴菲特等價值投資者繼承和發(fā)展了格雷厄姆的投資理念，并創(chuàng)造出一系列極其成功的投資記錄。巴菲特認(rèn)為選擇股票的本質(zhì)是選擇上市公司。他的投資策略便是以合適的價格購入具備持續(xù)競爭優(yōu)勢的超級明星企業(yè)股票并長期集中持有。在權(quán)益證券評估方法上，只認(rèn)可現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型，即任何證券的內(nèi)在價值取決于其未來現(xiàn)金流量以適當(dāng)貼現(xiàn)率貼現(xiàn)的現(xiàn)值之和。

經(jīng)過大半個世紀(jì)的發(fā)展，雖然價值投資方法的本質(zhì)依然是通過判定證券內(nèi)在價值與市場價格的偏離而尋求投資機(jī)會，但具體的投資策略卻有著極大發(fā)展并各有特點(diǎn)。證券的基本面分析成為了價值投資方法的核心。由此逐步形成了從宏觀經(jīng)濟(jì)、行業(yè)研究到公司分析和證券定價的三步定價法。從過去僅僅側(cè)重于公司財務(wù)報表分析，到關(guān)注報表數(shù)據(jù)之外的因素(如品牌、技術(shù)領(lǐng)先程度和管理層品質(zhì)等)；從過去地關(guān)注上市公司歷史和現(xiàn)狀分析，發(fā)展到現(xiàn)在兼顧公司未來成長性分析；指標(biāo)分析上亦從側(cè)重于市凈率和分紅派息，到現(xiàn)在對一攬子指標(biāo)進(jìn)行綜合分析(市盈率、價格銷售額比率和經(jīng)營性現(xiàn)金流量等)。上市公司的價值評估方法逐步得到優(yōu)化，內(nèi)在價值的內(nèi)涵和外延不斷地得以擴(kuò)大，分門別類的價值投資也有著以下共同特征：(1)安全邊際的留存，使得買入的股票相對比較便宜，市盈率、市凈率等指標(biāo)值相對較低，因此在熊市中操作較多，在股市泡沫中操作較少；(2)更傾向于中長期投資，對于證券市場的短期波動相對不敏感；(3)投資組合相對集中；(4)更適用于相對成熟的證券市場。

二、金融市場理論對價值投資策略的解釋及爭議

金融市場在整個20世紀(jì)有著長足的發(fā)展，分門別類的金融理論和投資策略亦層出不窮，各有發(fā)展。時至今日。證券市場的主流投資方法主要包括基于基本面分析理論的價值投資和成長投資、基于空中樓閣理論的技術(shù)分析和基于有效市場假設(shè)的指數(shù)化投資。而行為金融學(xué)自20世紀(jì)80年代誕生起便逐步異軍突起，成為極具發(fā)展前景的新興金融理論。

成長投資和價值投資同屬于基本分析范疇，二者都強(qiáng)調(diào)嚴(yán)謹(jǐn)?shù)莫?dú)立分析，在理論的內(nèi)在邏輯上趨于一致，但實(shí)際投資風(fēng)格差別較大甚至完全相反。前者看重企業(yè)的發(fā)展?jié)摿ΓJ(rèn)為股票價格不斷上漲的動力來自于企業(yè)持續(xù)快速發(fā)展，盈利高速增長，當(dāng)前股價的高低并不是考慮的第一要素，所選擇股票往往市盈率較高。在成長投資者看來，價值投資利用市場波動在安全邊際下購入股票。P／E、P／BV和P／S等指標(biāo)值較低，風(fēng)險固然相對較小，但投資風(fēng)格顯得保守單一，得不到高增長企業(yè)帶來的超額回報。從美國股市運(yùn)行的實(shí)證分析結(jié)果來看，在過去的25年間，價值投資和成長性投資各有其風(fēng)行周期，呈現(xiàn)周期輪動的態(tài)勢，各自在其風(fēng)行周期中的表現(xiàn)均好過對方，但從長期回報來看。價值投資收益要明顯高于成長投資，而收益波動卻小于對方。

相對于基本面分析理論，空中樓閣理論認(rèn)為證券的價格波動是由大眾心理預(yù)期的變化所決定，聰明的投資者所要做的僅僅是購入大眾認(rèn)定可以漲價的股票，并以更高的價格賣出即可。在此理論依據(jù)下，技術(shù)分析方法僅從證券的市場行為來分析證券價格的未來變化。技術(shù)分析師認(rèn)為價格變動受長期趨勢影響，對新信息并不是立即做出精確的反應(yīng)，而是逐漸反應(yīng)，因此投資者只需計算未來的趨勢，沒有必要進(jìn)行基本面分析和價值投資分析。但大多數(shù)對歐美證券市場弱有效性的檢驗(yàn)結(jié)果證實(shí)，證券價格并不按照一定趨勢變動，技術(shù)分析的前提假定條件難以成立。

基于有效市場假設(shè)的現(xiàn)資理論認(rèn)為，在所謂的半強(qiáng)式有效市場中，證券市場價格能夠迅速反映公開市場已有的全部信息，因此價值投資分析不能為投資者帶來超越市場的額外收益。然而在歐美市場上的大量實(shí)證研究并不能證明證券市場完全有效，市場上存在著大量的非有效性證據(jù)，包括風(fēng)險溢價的時間序列相關(guān)性、市盈率效應(yīng)、賬面價值／市場價值比率和日歷效應(yīng)等。同時沃倫·巴菲特、彼得·林奇等價值投資群體的長期超額業(yè)績回報也從實(shí)踐上對半強(qiáng)式有效市場進(jìn)行了極其有力的反駁。

在統(tǒng)計分析實(shí)證研究對現(xiàn)資理論提出挑戰(zhàn)的同時，行為金融學(xué)理論于20世紀(jì)80年代誕生。該理論以心理學(xué)對人類決策心理的研究成果為依據(jù)，以人們的實(shí)際決策心理為出發(fā)點(diǎn)，研究投資者非理性決策對證券價格變化的影響。行為金融學(xué)認(rèn)為，投資者并非如有效市場理論假設(shè)的那樣完全理性，而是有限理性的，有一種偏差會使人們更注重最近的消息，存在著“過度反應(yīng)”，從而導(dǎo)致證券價格的非理性波動，證券價格偏離價值是不可避免的，投資者身上出現(xiàn)的類似認(rèn)知偏差還有：過度自信，反應(yīng)不足和損失厭惡等等。這個發(fā)現(xiàn)驗(yàn)證了價值投資理論的前提假設(shè)：從短期來看，市場只是一個投票機(jī)，股票價格不僅決定于基本面因素，還受影響于投資大眾的心理認(rèn)知偏差。證

券價格的非理性波動，使得價值投資策略利用市場波動尋求套利成為可能。來自基本面的邏輯因素決定了股票的內(nèi)在價值，而心理因素則影響其短期的市場價格。

三、價值投資策略的實(shí)踐效應(yīng)

價值投資方法所具有的科學(xué)性和穩(wěn)健性使其逐漸成為歐美成熟證券市場的主流投資理念和投資策略，美國華爾街90％的證券分析師都聲稱自己是基本面分析者。隨著證券分析業(yè)的不斷發(fā)展和走向成熟，歐美證券市場上越來越難以發(fā)現(xiàn)內(nèi)在價值被明顯低估的股票，特別是在幾波大牛市中，市場中多數(shù)股票都被嚴(yán)重高估，此時價值投資者只能選擇有所不為。難以分享證券市場空中樓閣所帶來的超額投機(jī)收益。當(dāng)證券價格普遍達(dá)到甚至超越其內(nèi)在價值，股市若長期處于高漲狀態(tài)，堅持價值投資策略的機(jī)會成本也較大。

另外，在買人證券之前的價值評估環(huán)節(jié)中，由于上市公司信息來源有限，信息可信度有時也不高，已有信息中，無形資產(chǎn)等項(xiàng)目的價值也難以確定，由此造成其資產(chǎn)價值難以判斷；另一方面，企業(yè)未來的盈利和增長更是不易預(yù)測，很多復(fù)雜和隨機(jī)的因素都會導(dǎo)致原先的預(yù)測結(jié)果和實(shí)際值相差極大，未來充滿不確定性。價值投資者雖然在單個股票上所花工作量巨大，精確度卻未見有多高，因此，保留足夠的安全邊際在抵消風(fēng)險和獲得盈利上顯得尤為重要。然而如此一來，一些未來成長性極佳上市公司便很容易被忽略掉。一些能力和精力均有限的投資者往往只能選擇那些低市盈率和市凈率的股票，近似達(dá)到和實(shí)現(xiàn)價值投資的效果。彼得·林奇曾將利潤增長率指標(biāo)結(jié)合考慮，提供一個新的價值指標(biāo)公式：K=增長率／市盈率，K值愈大，投資回報愈大，這樣能夠兼顧分享到成長型公司的業(yè)績回報。

來自歐美、日本以及新興證券市場的實(shí)證研究表明，從長期來看，堅持價值投資方法是能夠獲得超額收益的［(JosefLakonishok和AndreiShileifer(1994)；Fama和French(1997)；Hart和Slagter(2001)；Chan，Hamao和Lakonishok(1991)］。我國學(xué)者對于內(nèi)地A股市場的實(shí)證研究也得出了相似的結(jié)論(郝愛民，2006)。價值投資的業(yè)績不僅超越純粹的技術(shù)分析投資，也明顯超越了成長投資和指數(shù)化投資。與此同時，其遭遇風(fēng)險而損失的可能性卻小于成長投資，穩(wěn)健性更是明顯好于對方，尤其是在熊市中，價值型投資組合能夠表現(xiàn)出更強(qiáng)的抗跌性。

篇4

一般認(rèn)為，行為金融學(xué)的產(chǎn)生以1951年Burrel教授發(fā)表《投資戰(zhàn)略的實(shí)驗(yàn)方法的可能性研究》一文為標(biāo)志，該文首次將行為心理學(xué)結(jié)合在經(jīng)濟(jì)學(xué)中來解釋金融現(xiàn)象。1972年，Slovic教授和Bauman教授合寫了《人類決策的心理學(xué)研究》，為行為金融學(xué)理論作出了開創(chuàng)性的貢獻(xiàn)。1979年DanielKahneman教授和AmosTversky教授發(fā)表了《預(yù)期理論：風(fēng)險決策分析》，正是提出了行為金融學(xué)中的預(yù)期理論。

中南大學(xué)的饒育蕾和劉達(dá)鋒著的《行為金融學(xué)》是我國第一本系統(tǒng)闡述行為金融學(xué)理論的著作。吳世農(nóng)、俞喬、王慶石和劉穎等早在中國證券市場初建時就對中國股市調(diào)查并進(jìn)行取樣分析，得出中國市場為非有效市場，其主要論文有：吳世農(nóng)、韋紹永的《上海股市投資組合規(guī)模和風(fēng)險關(guān)系的實(shí)證研究》，陳旭、劉勇的《對我國股票市場有效性的實(shí)證分析及隊(duì)策建議》。國內(nèi)對這一理論的研究相對不足，對投資策略的涉足更是有限。

本文主要是借鑒了兩位美國學(xué)者的思路進(jìn)行論證。美國學(xué)者彼得L•伯恩斯坦和阿斯瓦斯達(dá)摩達(dá)蘭著的《投資管理》總結(jié)了美國比較有影響力的觀點(diǎn)，對行為金融學(xué)理論在投資領(lǐng)域的應(yīng)用進(jìn)行了發(fā)展，對投資行為進(jìn)行了全面剖析，其對投資策略的研究更具有獨(dú)到之處，這種在行為金融學(xué)下投資策略的研究對我國證券業(yè)的發(fā)展將有十分重要的借鑒意義。羅伯特•泰戈特著《投資管理-保證有效投資的25歌法則》以其簡單而明了的筆法描繪了行為金融學(xué)下投資方法的選擇應(yīng)具備的條件和原則，指導(dǎo)我們的實(shí)踐。BrighamEhrharot著的《財務(wù)管理理論與實(shí)務(wù)》中也不乏對行為金融學(xué)的應(yīng)用，比如：選擇權(quán)的應(yīng)用等。

2行為金融學(xué)概述

行為金融學(xué)是將行為學(xué)、心理學(xué)和認(rèn)知學(xué)成果運(yùn)用到金融市場上產(chǎn)生的一種新理論，是基于心理學(xué)實(shí)驗(yàn)結(jié)果提出投資者決策時的心理特征假設(shè)來研究投資者實(shí)際投資決策行為的一門學(xué)科。

行為金融學(xué)有兩個研究主題：一是市場并非有效，主要探討金融噪聲理論；二是投資者并非是理性的，主要探討投資者會發(fā)生的各種認(rèn)知和行為偏差問題。

主要理論：

證券市場是不完全有效的即市場定價不能完全反映一切信息，存在噪聲交易者風(fēng)險即金融噪聲理論。投資者構(gòu)筑的投資組合具有金字塔型層狀特征即行為組合理論。

投資者有限理性。行為金融學(xué)總結(jié)的投資者行為偏差有：決策參考點(diǎn)決定行為者對風(fēng)險的態(tài)度；投資者存在心理帳戶；投資者還存在過度自信心理和從眾心理。

3行為金融學(xué)在實(shí)務(wù)中的應(yīng)用

實(shí)際上，各種積極管理模式都假定市場定價失真或無效。他們認(rèn)為通過投資于定價失真的市場或資產(chǎn)可以獲得增值。然而所有的人都知道這種無效性是轉(zhuǎn)瞬即逝的，這樣，這些無效性可能會為有耐心的投資者提供收益?！澳托摹笔且粋€好的投資策略中的重要組成部分。

行為金融學(xué)理論可以很好地解釋諸如阿萊悖論、日歷效應(yīng)股權(quán)溢價、期權(quán)微笑、封閉式基金之謎、小盤股效應(yīng)等等金融學(xué)難題。還提出了成本平均策略、選擇策略參考點(diǎn)來判斷預(yù)期的損益、動量交易策略等投資策略。一些金融實(shí)踐者已經(jīng)開始運(yùn)用行為金融學(xué)的這些投資策略來指導(dǎo)他們的投資活動。

成本平均策略。成本平均策略是在股市價格下跌時，分批買進(jìn)股票以攤低成本的策略。采用這一策略不是追求效用最大化，而是降低投資活動。

行為金融學(xué)認(rèn)為，人們在進(jìn)行決策的時候，往往會選擇一個決策參考點(diǎn)來判斷預(yù)期的損益，而非著眼于最終的財富狀況。在心理預(yù)期的過程中，人們會把決策分成不同的心理帳戶來考慮，常常擁有自信情節(jié)，高估已經(jīng)擁有的商品或服務(wù)，并且傾向于增加這里物品或服務(wù)的使用次數(shù)。還對預(yù)期的損失過于敏感，把同樣價值的損失計算成遠(yuǎn)高于同樣價值的收益，而對已經(jīng)形成損失的東西卻表現(xiàn)出一種“處置效果”，由于期待機(jī)會收回成本而繼續(xù)經(jīng)受可能的損失。因此在行為金融學(xué)中的“心理”帳戶和“認(rèn)知偏差”這兩個概念，應(yīng)該在日常理財中關(guān)注。運(yùn)用動量交易策略。即預(yù)先對股票收益和交易量設(shè)定過濾準(zhǔn)則，當(dāng)股票收益或股票收益與交易量同時滿足過濾準(zhǔn)則時就買入或賣出股票的投資策略。當(dāng)處置效應(yīng)在證券市場上比較嚴(yán)重時，其帶來的股票基本價值與市場價格之間的差幅就會更大；當(dāng)價格向價值回歸時，可利用動量交易策略，通過差幅獲利。

市場無效性本質(zhì)上是一種套利機(jī)會，如果足夠多的資金追求同一種市場無效性，它肯定會消失。對于許多定量投資者來說，永遠(yuǎn)感到困惑的是，一旦某種市場無效性在學(xué)術(shù)刊物上得到詳細(xì)論述，它就奇怪地消失了。實(shí)際上，如果昨天的無效性已廣為人知，并吸引了大量的投資資本，再設(shè)想它明天仍然存在是非常危險的。資本市場同樣如此。因此，不要屈從或迷戀“權(quán)威”的信息，應(yīng)該努力追求有個性的投資策略。

在職業(yè)資金管理游戲中獲勝的資金管理者一般都是最少犯錯誤的人，但其中的許多錯誤都可以歸因于人類本性——追求安穩(wěn)、相信潮流、失敗后希望改換風(fēng)格和指導(dǎo)思想。投資組合管理中的一些錯誤源于資金管理者不了解自己的客戶，不了解自己的投資市場，一些錯誤源于資金管理者走“受托人的鋼絲繩”的游戲，一方面要獲得高額收益，另一方面還不能超越客戶的風(fēng)險承受性。

4股票投資策略

4.1具備股票投資取勝的素質(zhì)

對于我們來說，在股票業(yè)取得成功的素質(zhì)應(yīng)該包括：忍耐、自立、簡單明了、能忍受痛苦、心胸開闊、有獨(dú)立判斷能力、百折不撓、謙讓、靈活、愿做獨(dú)立的研究工作、勇于承認(rèn)錯誤，還有對普通的商業(yè)恐慌不屑一顧。這些素質(zhì)的具備與巴菲特的忠告是一致的，與行為金融學(xué)是相符的，市場可能是無效的，積極管理者也有增加價值的潛力，但這些無效性既不簡單，也不是靜態(tài)的，利用起來代價也不低。換言之，市場無效性的一個特點(diǎn)就是容易消失。這就意味著市場無效性一旦被隔離出來，并廣為人知，越來越多的資金追逐這一無效性時，這個特點(diǎn)就消失了。問題不在于投資者和他們的顧問很愚昧或麻木不仁，在于當(dāng)信息收到之時情況可能已經(jīng)發(fā)生變化。當(dāng)樂觀的金融信息廣泛傳播時，大多數(shù)投資人認(rèn)為這個經(jīng)濟(jì)形勢在近期內(nèi)還會進(jìn)一步高漲時，經(jīng)濟(jì)走勢實(shí)際上已經(jīng)向衰退邁進(jìn)。頭腦清醒的投資者可以在信息不完全、不理想的情況下做出正確決策，那種需要各種資料的“科學(xué)頭腦”是不科學(xué)的。

篇5

造成投資基金業(yè)績表現(xiàn)不佳的原因是多方面的，既有基金經(jīng)理風(fēng)險管理能力方面的原因，也有基金經(jīng)理需對他們的投資行為負(fù)責(zé)方面的原因。當(dāng)前國內(nèi)對投資基金業(yè)績的評價主要集中在事后，而對基金經(jīng)理投資活動過程的研究很少。正是基于這種情況，通過建立投資者決策過程的模型來說明基金經(jīng)理如何通過基金交易來取得最大化的投資收益非常必要。

最優(yōu)套期組合理論是與資產(chǎn)定價理論同期發(fā)展起來的。不確定下的最優(yōu)套期組合理論源于Markowitz(1952、1958)和Tobin(1958)靜態(tài)模型。Samuelson(1969)、Merton(1969、1971)利用離散多期模型分析了最優(yōu)消費(fèi)和組合選擇問題，并運(yùn)用連續(xù)隨機(jī)方法給出了有限期和無限期條件下的解。Cox和Huang(1989)、Karatzashe，Lehoczky和Shreve(1987)運(yùn)用鞅方法解決了最優(yōu)消費(fèi)與資產(chǎn)選擇問題。在這些模型中，利用鞅方法解效用最大化而不需馬爾科夫的其他假設(shè)。

Constantinides(1979，1986)，Cvita與Karatzas(1996)，Duffie與Sun(1990)，Shreve與Soner(1994)研究了交易成本條件下的單個消費(fèi)者的最優(yōu)化模型。他們的研究結(jié)論表明，在存在交易費(fèi)用的條件下，在一定環(huán)境下，最優(yōu)交易策略的最優(yōu)時間間隔可以被任意選擇為固定時間長度。Jouini與Kallal(1995)建立了交易成本條件下的無套利條件，結(jié)論表明，這個無套利條件等價于存在一個等價概率測度，該等價概率測度將交易證券的買價與賣價過程轉(zhuǎn)化

上述模型可以進(jìn)行擴(kuò)展以包括更多現(xiàn)實(shí)特征?？梢钥紤]資產(chǎn)價格服從均值回歸情況下的最優(yōu)策略選擇，另外，離散最優(yōu)交易模型能夠更容易引入交易費(fèi)用，然而，上述結(jié)果得到的偏微分方程很可能沒有解析解，只能利用模擬方法對結(jié)果的準(zhǔn)確性進(jìn)行檢驗(yàn)。在實(shí)際操作中，基金經(jīng)理往往需要一個簡單方便、操作性強(qiáng)的模型而不是一個含有許多參數(shù)、計算復(fù)雜的模型。所以，筆者新設(shè)立的這個簡單的模型可以作為基金經(jīng)理的一個操作標(biāo)準(zhǔn)，為其最優(yōu)交易策略提供依據(jù)和指導(dǎo)。

篇6

首先,市場中投資者并非完全理性的。他們在面臨不確定的境況時,受先天條件、知識儲備、生活環(huán)境、獲取信息渠道及處理信息能力等方面的影響,并不總是能夠嚴(yán)格依照期望效用函數(shù)進(jìn)行決策。有時投資者雖能獲取準(zhǔn)確充分的信息卻無法做出正確決策,有時具備信息分析能力卻苦于沒有獲得信息的渠道,種種因素都影響著投資者的決策過程和決策結(jié)果,使得投資者只具備有限理性。其次,市場有效假說認(rèn)為投資者無法獲得超額利潤,但Jegadeesh和Titman(1993)的研究發(fā)現(xiàn)“中期慣性”現(xiàn)象,DeBondt和R.Thaler(1985,1987)的研究發(fā)現(xiàn)“長期反轉(zhuǎn)”現(xiàn)象,投資者基于上述現(xiàn)象采用合理的投資策略可以獲得超額利潤。最后,證券市場上價格波動異常。依據(jù)EMH理論,市場出現(xiàn)利空或利好消息時,證券價格隨之上漲或下跌。但在市場交易中,會出現(xiàn)證券價格不明原因的上漲或下跌,例如現(xiàn)資(股票代碼000900)于2011年12月28日到2011年12月30日期間,連續(xù)三個交易日內(nèi)日收盤價格跌幅累計達(dá)到20%,而該公司不存在任何應(yīng)披露未披露的重大事項(xiàng)。為了更好的解釋、預(yù)測和研究金融市場的發(fā)展趨勢和微觀個體的決策行為,經(jīng)濟(jì)學(xué)家將心理學(xué)引入到金融學(xué)中,力求找到一種可以準(zhǔn)確反映現(xiàn)實(shí)市場狀況的方法。我國證券市場中散戶投資者人數(shù)眾多,這部分投資者受信息收集、處理能力和策略制定、選擇能力的限制,在進(jìn)行投資理財活動中容易忽視風(fēng)險選擇回報均等風(fēng)險較高的策略或厭惡損失選擇風(fēng)險均等回報較低的策略。以下基于行為金融學(xué)理論簡要分析我國投資者在理財投資決策實(shí)施過程中極易發(fā)生的幾種行為偏差。

(一)過度自信

過度自信是指投資者在投資理財行為中賦予主觀判斷較大權(quán)重而低估客觀實(shí)事的行為。在證券市場中,投資者特別是具備一定金融知識和投資經(jīng)驗(yàn)的年輕散戶投資者及機(jī)構(gòu)投資者,往往會過于依賴自己對某只證券收益率的預(yù)測,而低估產(chǎn)業(yè)周期、行業(yè)競爭、替代品、利率風(fēng)險、匯率風(fēng)險、政策導(dǎo)向等等客觀環(huán)境和因素的影響,有選擇性的接受能夠證實(shí)自己對未來收益預(yù)測的信息,忽視與預(yù)測相悖的信息,從而高估或低估證券價格,導(dǎo)致交易次數(shù)頻繁、交易量增大,擾亂市場資源配置效率。劉善軍(2009)上海和深圳兩個市場進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)上海和深圳兩個證券市場存在過度自信。

(二)損失厭惡

損失厭惡是指投資者將收益和損失放在兩個心理賬戶里,當(dāng)取得的收益與避免的損失相等時,投資者的心理滿足程度不同,往往前者小于后者。在現(xiàn)實(shí)生活中,中小投資者在調(diào)整自己的證券組合時,為了實(shí)現(xiàn)盈利落袋為安避免證券價格回調(diào)造成的收益縮水而賣出賺錢的證券,同時否認(rèn)證券價格下跌帶來的潛在損失保留虧損的證券。損失厭惡使得投資者在熊市時深度套牢,牛市時只能獲取少量收益。

(三)羊群行為

羊群行為是指在無法獲取市場中所有信息的情況下,當(dāng)投資者做出的判斷或決策與市場中的大部分投資者不同時,會傾向于選擇多數(shù)人采用的決策的行為。導(dǎo)致這種行為的動因是信息的不確定性和信息成本過高。隨著計算機(jī)技術(shù)和互聯(lián)網(wǎng)的廣泛應(yīng)用和發(fā)展,投資者每天面對著大量的信息,很難篩選出真實(shí)有效的信息,即使可以也會耗用大量的金錢和時間。為了降低做出錯誤決策的概率,投資者會收集市場中多數(shù)人的行為決策,并一次作為個人投資的基礎(chǔ)。裴寶剛(2011)利用上海和香港兩個股票市場的數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)在交易活躍程度相等的情況下大陸股票市場的羊群效應(yīng)要強(qiáng)于香港股票市場。

(四)過度反應(yīng)

過度反應(yīng)是指某一利好或利空消息時,投資者對于證券預(yù)期收益率的估計高于或低于證券價格應(yīng)有的漲跌幅度,隨后逐漸修正價格縮小背離程度。我國證券市場中散戶投資者相較于機(jī)構(gòu)投資者更容易產(chǎn)生過度反應(yīng)行為。在證券價格上行階段,投資者預(yù)期市場在一段時間內(nèi)將保持上漲的趨勢不變,此時利好消息的增強(qiáng)投資者的信心,證券價格超額上漲。反之,在證券價格下行階段,投資者對市場缺乏信心,認(rèn)為此時投入資金發(fā)生虧損的概率要遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于獲得收益的概率,當(dāng)市場出現(xiàn)利空消息時,盡管該重大事件與影響證券價格下跌的關(guān)系不大,投資者也會敏感的捕捉這一事件的影響,作為個人投資決策的基礎(chǔ),從而導(dǎo)致證券價格超額下跌。例如2007年5月,財政部出臺規(guī)定將印花稅率有0.1%上調(diào)至0.3%,A股市場連續(xù)5個交易日下跌,累積跌幅達(dá)到21.45％,后經(jīng)多次修正達(dá)到正常水平。

二、投資策略

上述討論的偏差在我國投資者決策行為中極易發(fā)生,而大量實(shí)證研究表明中國證券市場處于弱有效狀態(tài),意味著證券價格只反映歷史信息。面對這一境況,投資者需要謹(jǐn)慎選擇投資策略,合理利用行為金融學(xué)揭示的認(rèn)知偏差,理性投資,以實(shí)現(xiàn)個人資產(chǎn)的保值增值。

(一)反向投資策略

針對過度反應(yīng)投資者可以應(yīng)用反向投資策略。在理財投資過程中,投資者對于市場、行業(yè)或某家公司的近期數(shù)據(jù)會賦予較大權(quán)重,而對于遠(yuǎn)期歷史數(shù)據(jù)給予較小權(quán)重,這會使得近期業(yè)績較好的證券被過分高估,而業(yè)績較差的證券過分低估?；谶^度反應(yīng)理論,這些證券在未來一定時間內(nèi)會被投資者反向修正,使得高估的證券下跌低估的證券上漲,逐漸回歸到內(nèi)在價值附近。利用這一原理,采用反向投資策略,即買入近期下跌的證券賣出上漲的證券。實(shí)際操作中,投資者應(yīng)結(jié)合證券基本面分析和公司外部環(huán)境影響,找到價格與價值偏離的證券,密切關(guān)注市場變化趨勢,在合理的價位買入或賣出證券,尋求獲利機(jī)會。

(二)成本平均策略

當(dāng)投資者無法精確把握合理的買入價格和買入時機(jī)時,為了降低風(fēng)險,可以結(jié)合證券收益率波浪理論,在波浪的較低點(diǎn),選擇一個合理的價格區(qū)間,分批次購入不同價格等級的證券,使證券投資成本平均化,這種投資策略被稱為成本平均策略。這個策略比較適用于散戶投資者,盡管會降低收益水平,但會在一定程度上修正損失厭惡變差,減少投資者非理性投資行為。適用成本平均策略時,要著重注意兩方面內(nèi)容:第一,有計劃的分配資金,合理配置投資資金和留存資金。第二,事先明確投資價格區(qū)間的極值,避免證券價格持續(xù)下行過程中錯誤估計波段谷底導(dǎo)致的深度套牢現(xiàn)象。

(三)集中投資策略

與成本平均策略相反,集中投資策略適用于機(jī)構(gòu)投資者或具備豐富知識儲備和投資經(jīng)驗(yàn)的中小投資者。該策略也可稱之為價值投資,即將大部分資金投資于少數(shù)證券并長期持有。該策略的投資對象一般為行業(yè)領(lǐng)頭羊或具有潛在的長期發(fā)展趨勢但現(xiàn)階段被低估的證券。一旦投入,堅決持有,不會因短期證券價格的波動而頻繁換手,投資風(fēng)險相較于成本平均策略大,交易成本較小。投資者在實(shí)施這一策略前,會花費(fèi)大量時間、精力分析研究市場,選出具有投資價值的證券,抓準(zhǔn)時機(jī),迅速出手。應(yīng)用該種策略需關(guān)注兩方面問題:第一,止損點(diǎn)的設(shè)定,因?yàn)橥顿Y者只投資于有限的幾種證券,投資組合分散風(fēng)險的程度降低,一旦投資失敗,損失是巨大的,為降低損失金額,應(yīng)設(shè)定止損點(diǎn)并嚴(yán)格遵守。第二,使用集中投資策略構(gòu)建的投資組合中證券種類較少,因此選取證券種類時,應(yīng)選擇不同領(lǐng)域、收益相關(guān)程度較低的證券,力求能最大化分散風(fēng)險。

(四)時間分散化策略

時間分散化策略是指根據(jù)投資者的不同年齡階段制定不同的資產(chǎn)結(jié)構(gòu),年輕時資金多用于風(fēng)險大收益高的資產(chǎn),年老時降低資產(chǎn)組合中高風(fēng)險資產(chǎn)的比重,更傾向于投資債券等收益穩(wěn)定的資產(chǎn)。這一策略基于投資者的風(fēng)險偏好制定,投資人在年輕時為了獲取更多收益對風(fēng)險的容忍程度較高,而依據(jù)歷史數(shù)據(jù),股票的投資回報率高于債券的投資回報率,投資者會增加個人資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中股票的投資權(quán)重,力求賺取更多收益。投資人在年老時投資理財?shù)哪繕?biāo)主要是保值,他們對風(fēng)險的承受能力較弱,會選擇債券等收益率低風(fēng)險小的資產(chǎn)作為主要投資對象。

三、總結(jié)

篇7

一、價值投資的內(nèi)涵和理論發(fā)展

(一)價值投資的內(nèi)涵

價值投資,其核心思想是:以對影響證券投資的經(jīng)濟(jì)因素、行業(yè)發(fā)展前景、上市公司的經(jīng)營業(yè)績、財務(wù)狀況等要素的分析為基礎(chǔ),利用某種方法測出股票的“內(nèi)在價值”,然后與該股票的市場價值比較,讓投資人做出是否投資該股票的投資策略。價值投資認(rèn)為上市公司的內(nèi)在價值與股票價格會有所背離,股票價格圍繞內(nèi)在價值這個穩(wěn)定點(diǎn)上下波動,且股票價格長期看來有向內(nèi)在價值回歸的趨勢;其內(nèi)在價值決定于經(jīng)營管理等基本面因素,股票價格則決定于股市資金的供需情況,在不同的決定因素下,內(nèi)在價值高于股票價格的價差被稱為“安全邊際”,即當(dāng)股票價格低于或者高于內(nèi)在價值即股票被低估或者高估時,就出現(xiàn)了投資機(jī)會。

(二)價值投資的理論發(fā)展

最早對價值投資理論進(jìn)行研究的學(xué)者是馬克思,他認(rèn)為,股票價格會隨他們索取的收益大小和可靠程度而變化,同時股票價格由預(yù)期收入決定,因此又具有投機(jī)的性質(zhì)。在馬克思研究的基礎(chǔ)上一些西方學(xué)者作了進(jìn)一步的研究。美國著名的投資家本杰明.格雷厄姆,1934年出版的《證券分析》一書,被尊為基本分析方法的“圣經(jīng)”,他認(rèn)為,長期而言,股票的價格取決于企業(yè)的發(fā)展和企業(yè)所創(chuàng)造的利潤,并與其保持一致,而短期價格卻會受到各種因素影響而波動,盡管金融資產(chǎn)價格波動很大,但其基礎(chǔ)價值穩(wěn)定且可測量。1961年,莫迪格利尼和米勒提出了股利分配政策與公司價值無關(guān)的MM理論。該理論認(rèn)為在嚴(yán)格假設(shè)條件下,股利政策不會對企業(yè)的價值和股票價格產(chǎn)生任何影響,一個公司的股票價格完全是由其投資決策所決定的獲利能力決定的。在這一基礎(chǔ)上,人們經(jīng)過大量的研究和論證,最終確立了決定股價的一個基本的變量——自由現(xiàn)金流,并由此提出自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型。

二、價值投資策略在中國證劵市場的適用性探討

(一)價值投資策略在中國證劵市場的適用性

根據(jù)價值投資理論,股票的價格圍繞其價值上下波動,其內(nèi)在價值又決定于經(jīng)營管理等基本面因素,因此從理論上而言,股票價格與每股凈資產(chǎn),扣除非正常損益后每股凈收益,每股經(jīng)營現(xiàn)金流等變量有一定的相關(guān)性。但中國證劵市場的實(shí)際來看,卻并非如此,股票價格嚴(yán)重偏離內(nèi)在價值,我們用相關(guān)的估值理論對企業(yè)進(jìn)行恰當(dāng)?shù)墓乐低环聦?shí)。

從這一輪的股市來看,很多基本面良好,潛在價值不錯的股票卻都大大的被低估了,價格一路走低,最典型的就數(shù)銀行股。按6月20日的收盤價,以今年一季報測算,14家上市銀行2010年動態(tài)市盈率平均為9.71倍,其中,小于10倍的有9家,最小的是交通銀行,僅7.48倍;而大于11倍的僅有3家:寧波銀行14.17倍,中信銀行12.56倍,招商銀行11.74倍。若以市凈率計算,全部小于3倍,平均2.03倍,其中在2-3倍之間的有6家,在1-2倍之間的有8家。從估值角度來看,確實(shí)很低了。以當(dāng)前9倍、10倍PE水平來看,即便是在港股市場上,也處于底部區(qū)域了,因?yàn)樵诟酃蓺v史上,大盤估值基本上是在10-20倍PE之間波動。與此相反,創(chuàng)業(yè)板中許多基本面不怎么樣的企業(yè)卻一路走高。因此,在筆者看來,價值投資策略在中國證劵市場的適用性還是有一定的局限性的。

(二)原因分析

強(qiáng)周期行業(yè)不利價值投資