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一、人民幣國際化風(fēng)險(xiǎn)分析

（一）實(shí)踐過程利率和匯率的市場化是我國金融體系改革的基本方向和最終目標(biāo)。逐步放開人民幣存貸款利率，放寬人民幣匯率浮動(dòng)區(qū)間，最終實(shí)現(xiàn)浮動(dòng)匯率，不僅可提升我國金融體系的效率，而且可以通過市場來有效對沖宏觀調(diào)控的政策風(fēng)險(xiǎn)。討論人民幣國際化風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，主要著眼點(diǎn)是人民幣國際化的市場風(fēng)險(xiǎn)。從過去20多年金融改革開放的實(shí)踐看，利率、匯率市場化，資本賬戶開放和人民幣國際化，并未帶來大的金融風(fēng)險(xiǎn)。從匯率形成機(jī)制改革來看，人民幣匯率正在越來越多地由市場決定，浮動(dòng)空間越來越大，并未對金融市場和實(shí)體經(jīng)濟(jì)帶來太大的影響。1994年開始，人民幣實(shí)行以市場供求為基礎(chǔ)的、單一的、有管理的與美元掛鉤的浮動(dòng)匯率制度，允許市場匯率一定范圍內(nèi)圍繞基準(zhǔn)匯率浮動(dòng)，銀行間外匯市場人民幣對美元匯率每天的波幅區(qū)間為正負(fù)0.3%。2005年7月，人民幣市場匯率開始參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)，實(shí)行有管理的浮動(dòng)匯率制度，銀行間外匯市場人民幣匯率浮動(dòng)區(qū)間由0.3%擴(kuò)大到0.5%，2012年4月放寬至1%，人民幣匯率開始出現(xiàn)雙向浮動(dòng)的趨勢。期間，我國經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷了1997年亞洲金融危機(jī)、2001年入世、2008年金融危機(jī)以及此后歐債危機(jī)的不斷沖擊。從利率市場化改革來看，人民幣利率市場化改革以同業(yè)拆借利率為突破口，逐步過渡到人民幣存貸款利率市場化，也未對實(shí)體經(jīng)濟(jì)和金融市場造成較大沖擊。首先，我國從1986年開始，嘗試放開銀行間拆借利率，1995年11月，正式放開銀行間拆借利率，1996年形成了中國銀行間拆借市場利率，并取消銀行間拆借利率上限。其次，我國從1991年開始，嘗試國債發(fā)行的市場化改革，1997年放開銀行間債券回購和現(xiàn)券交易利率，1998年以來以銀行間債券市場為基礎(chǔ)的公開市場業(yè)務(wù)成為重要的貨幣政策工具。最后，存貸款利率市場化改革總體上按照“先外幣、后本幣；先貸款、后存款；先長期、大額，后短期、小額”推進(jìn)。2004年10月放開金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款利率上限（城鄉(xiāng)信用社除外）和存款利率下限；2012年6月將金融機(jī)構(gòu)存款利率浮動(dòng)區(qū)間的上限調(diào)整為基準(zhǔn)利率的1.1倍，將金融機(jī)構(gòu)貸款利率浮動(dòng)區(qū)間的下限調(diào)整為基準(zhǔn)利率的0.8倍，標(biāo)志著人民幣利率市場化進(jìn)入最后沖刺階段。2013年7月，我國放開了貸款利率管制，表明我國人民幣市場利率改革只差最后一步。期間，我國的貨幣政策工具越來越豐富，金融市場的活力不斷增強(qiáng)，風(fēng)險(xiǎn)并沒有顯著提高。從資本流動(dòng)看，我國大部分資本賬戶已開放，很難對資本流動(dòng)實(shí)行有效的控制，我國資本賬戶開放與國際對接勢在必行。根據(jù)IMF資本項(xiàng)目交易分類標(biāo)準(zhǔn)（7大類40項(xiàng)），人民幣資本項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)部分可兌換的項(xiàng)目為17項(xiàng)，基本可兌換8項(xiàng)，完全可兌換5項(xiàng)。中國人民銀行2012年的一份研究報(bào)告也認(rèn)為，我國加快資本賬戶開放的條件基本成熟，風(fēng)險(xiǎn)主要在以下方面且基本可控。一是商業(yè)銀行的資產(chǎn)負(fù)債絕大部分以本幣計(jì)價(jià)，貨幣錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)不大；二是中國外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)以債券為主，市場價(jià)格波動(dòng)不影響外匯資產(chǎn)的本息支付；三是短期外債余額占比較低；四是房地產(chǎn)市場和資本市場風(fēng)險(xiǎn)基本可控。實(shí)際上，最近兩年我國資本賬戶進(jìn)一步開放總體上呈現(xiàn)出加速趨勢。繼香港成為人民幣離岸中心后，倫敦也成為人民幣在歐洲的離岸中心，人民幣本幣的回流機(jī)制越來越多樣化。

（二）國際經(jīng)驗(yàn)一方面，大多數(shù)國家在其貨幣國際化過程中，并未誘發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，更未引發(fā)實(shí)體經(jīng)濟(jì)危機(jī)。實(shí)際上，無論是7國集團(tuán)成員，還是20國集團(tuán)中的加拿大、澳大利亞、韓國等國，主權(quán)貨幣國際化更多是金融開放和匯率市場化的結(jié)果，并未誘發(fā)金融系統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)。而德國、日本在其金融開放和貨幣國際化過程中也同樣面臨國際收支順差過大，本幣升值的巨大壓力，也未誘發(fā)系統(tǒng)性金融危機(jī)。另一方面，很多人擔(dān)心，人民幣國際化可能導(dǎo)致短期資本流動(dòng)異常，影響市場匯率波動(dòng)，進(jìn)而影響金融市場，最終沖擊實(shí)體經(jīng)濟(jì)。1982年拉美債務(wù)危機(jī)、1994年墨西哥金融危機(jī)、特別是1997年爆發(fā)的亞洲金融危機(jī)，表面上是由于資本市場開放，短期資本大量外逃，引發(fā)金融市場動(dòng)蕩，匯率大幅貶值，進(jìn)而引發(fā)經(jīng)濟(jì)收縮。實(shí)質(zhì)上，是這些國家實(shí)體經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了結(jié)構(gòu)性問題，對外資形成了過度依賴，產(chǎn)業(yè)升級遇到了瓶頸，經(jīng)濟(jì)發(fā)展缺乏新的動(dòng)力，短期資本外逃只是實(shí)體經(jīng)濟(jì)困局轉(zhuǎn)為危機(jī)的導(dǎo)火索。

二、妥善應(yīng)對人民幣國際化風(fēng)險(xiǎn)

（一）保持實(shí)體經(jīng)濟(jì)持續(xù)穩(wěn)定保持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的持續(xù)穩(wěn)定是利率和匯率市場化的基礎(chǔ)，也是應(yīng)對人民幣國際化風(fēng)險(xiǎn)的保障。當(dāng)前，我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的中長期問題除了內(nèi)外需乏力外，還面臨結(jié)構(gòu)調(diào)整升級緩慢，經(jīng)濟(jì)發(fā)展缺乏科技創(chuàng)新的支撐等一系列問題。同時(shí)，近年來逐漸累積的房地產(chǎn)泡沫、地府債務(wù)、地下錢莊等也增大了經(jīng)濟(jì)和金融體系運(yùn)行的風(fēng)險(xiǎn)。這些問題與人民幣國際化并沒有直接的聯(lián)系，但是這些問題的爆發(fā)不僅會(huì)影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)和金融市場的穩(wěn)定，也會(huì)影響人民幣國際化進(jìn)程，還有可能使很多人誤認(rèn)為是人民幣國際化引發(fā)了金融體系和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的危機(jī)。實(shí)際上，只要實(shí)體經(jīng)濟(jì)能夠保持持續(xù)穩(wěn)定增長，利率和匯率沿市場化方向穩(wěn)步推進(jìn)，就不太可能引發(fā)金融體系的危機(jī)。

（二）推進(jìn)金融體系市場化改革金融體系的市場化改革，特別是利率和匯率的市場化改革是化解人民幣國際化風(fēng)險(xiǎn)的重要手段。近年來，我國通過簽署雙邊貨幣互換協(xié)定，鼓勵(lì)人民幣進(jìn)行貿(mào)易結(jié)算和跨境投資，以及加快人民幣離岸市場建設(shè)等來推動(dòng)人民幣國際化。同時(shí)，包括尼日利亞、泰國、日本、澳大利亞和歐洲部分國家已開始將人民幣作為儲(chǔ)備貨幣。正如過去20多年以價(jià)格為核心的市場化改革，使我國經(jīng)濟(jì)保持了持續(xù)穩(wěn)定健康的發(fā)展，成功應(yīng)對了各種各樣的風(fēng)險(xiǎn)，利率和匯率的市場化改革不僅使人民幣國際化在過去平穩(wěn)推進(jìn)，也是未來應(yīng)對人民幣國際化風(fēng)險(xiǎn)的重要手段。

（三））推進(jìn)金融體系市場化改革金融體系的市場化改革，特別是利率和匯率的市場化改革是化解人民幣國際化風(fēng)險(xiǎn)的重要手段。近年的市場化、金融開放以及人民幣國際化必然帶來豐富多樣的金融創(chuàng)新。金融創(chuàng)新可以在一定程度上服務(wù)和刺激投資和消費(fèi)，對沖經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，但過度創(chuàng)新最終會(huì)增加金融市場的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)水平。雖然從總體上看，我國金融創(chuàng)新依然不足，但是隨著人民幣國際化和金融開放提速，如果監(jiān)管不力，金融創(chuàng)新極易由不足變?yōu)檫^度。因此，在人民幣國家化過程中，要嚴(yán)格控制和監(jiān)管金融創(chuàng)新，禁止金融體系內(nèi)部自我財(cái)富創(chuàng)造。

（四）加快培育充滿活力的民間金融機(jī)構(gòu)影子銀行和民間金融市場既是我國金融改革的主要風(fēng)險(xiǎn)敞口，也是金融開放和人民幣國際化的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。過去10多年，我國在金融開放過程中，更多地重視了針對國有金融機(jī)構(gòu)的市場化改革，忽略了對民間金融機(jī)構(gòu)的培育，使得我國缺乏有市場競爭力的金融機(jī)構(gòu)并帶來了一系列問題。只有加快金融市場改革，使民間金融機(jī)構(gòu)盡快合法化，才能有效釋放市場風(fēng)險(xiǎn)，使民間金融活動(dòng)納入金融監(jiān)管范圍；只有加快培育民間金融機(jī)構(gòu)才能使金融市場充滿活力，積極應(yīng)對外資金融機(jī)構(gòu)進(jìn)入的沖擊。

（五）加強(qiáng)對金融體系的監(jiān)管市場不是萬能的，人民幣國際化必須加強(qiáng)對金融體系和市場的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管。金融體系和市場監(jiān)管主要應(yīng)側(cè)重于，一是金融機(jī)構(gòu)，控制金融機(jī)構(gòu)高風(fēng)險(xiǎn)投資和風(fēng)險(xiǎn)對沖比重；二是跨境資本流動(dòng)，特別是對短期資本流動(dòng)要有效監(jiān)管；三是提高金融體系的透明度，特別是通過規(guī)范金融機(jī)構(gòu)的季報(bào)和年報(bào)，盡可能早地披露信息和風(fēng)險(xiǎn)；四是加強(qiáng)對金融衍生工具的監(jiān)管，控制高杠桿和復(fù)雜衍生工具的比例。

作者：王海峰單位：宏觀經(jīng)濟(jì)研究院外經(jīng)所